Московская биржа обновила отраслевые индексы акций, включив в них бумаги компаний — новичков IPO. Но это событие рынок будто и не заметил: котировки бумаг практически не изменились, а объемы торгов вместо того, чтобы пойти вверх, улетели вниз. Всему причиной — его величество частных инвестор, влияние которого на рынок акций вообще и IPO в частности, регулятор считает чрезмерным.

Корреляция неочевидна

С 21 июня 2024 г. на Московской бирже действует новая база расчета индексов акций публичных компаний, которую торговая площадка сформировала по рекомендации Индексного комитета. Так, Индекс МосБиржи и Индекс РТС пополнился акциями ЛК «Европлан» (LEAS), Индекс средней и малой капитализации — акциями «Группы Астра» (ASTR), ЛК «Европлан» и МТС-Банка (MBNK), Индекс акций широкого рынка — акциями ЛК «Европлан», МТС-Банка, «Софтлайна», «Россетей Северо-Запад», «Диасофта» (DIAS) и МФК «Займер» (ZAYM), Индекс информационных технологий — акциями «Софтлайна» и «Диасофта», Индекс финансов — акциями ЛК «Европлан», МТС-Банка, МФК «Займер». Включенные в индексы эмитенты прошли IPO в период с октября 2023 г. по апрель 2024 г.

О переходе на новую базу расчетов индексов биржевой холдинг объявил в начале июня. Аналитики департамента ECM инвестиционной компании «Юнисервис Капитал» отмечают, что в теории включение акций эмитентов в индексы Московской биржи должно было побудить инвесторов к активной покупке этих бумаг еще до того, как начала действовать новая база расчетов. Ведь согласно политике индексных фондов они должны приобретать пропорциональный объем вошедших в индекс акций. Однако заметного спроса на бумаги не зафиксировали.

«Если смотреть на котировки, то Индекс Мосбиржи (IMOEX) с 3 июня по начало июля оставался практически на одном уровне с минимальными флуктуациями +/-1%. За тот же период из пяти эмитентов — новичков IPO, которые были включены в индексы, — упали котировки бумаг МТС Банка (-10-11%) и «Европлана» (-9-10%). Положительную динамику показывали акции IT-сектора — «Группа Астра» и «Диасофт», — которые, тем не менее, к июлю растеряли весь свой рост. «Займер», напротив, выбрался из затяжного снижения в небольшой плюс», — отметили в ИК «Юнисервис Капитал».

Изменение котировок акций к 4 июня 2024 г.

Объемы торгов акциями за тот же период снизились на 50-70% к уровню на 3 июня 2024 г.

Изменение объемов торгов к 4 июня 2024 г.

Таким образом, делают вывод в ИК «Юнисервис Капитал», гипотеза о влиянии ребалансировки индексов на котировки включаемых в них бумаг на российском рынке не работает — сила фондов несравнима с позициями основного частного капитала.

Перформанс под микроскопом

То, что индексные фонды не являются доминирующими игроками на российском фондовом рынке, подтверждают и опрошенные Boomin эксперты.

«Включение или исключение акций из индексов Московской биржи редко приводит к каким-либо существенным движениям в бумагах. Более того, даже на тех рынках, где индексные фонды играют куда более весомую роль, основные изменения в цене акций, как правило, происходят на ожиданиях включения или исключения их из индексов. При появлении таких новостей многие из них предпочитают фиксироваться. Ранее эта история довольно четко прослеживалась на примере индекса MSCI Russia», — говорит руководитель Центра аналитики страховой компании «Росгосстрах Жизнь» Алексей Павлов.

«На российском рынке влияние пассивных инвестиций, которые ориентируются на индексы, не так велико, как на западных, — комментирует начальник отдела экспертов по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Альберт Короев. — Включения и исключения не приводят к значительным притокам или оттокам оборотов, которые бы могли сильно влиять на бумаги. Тем не менее, внимания инвесторов к акциям, которые входят в индекс Мосбиржи, это добавляет».

Включение бумаг в индекс, по мнению представителя «БКС Мир инвестиций», говорит о том, что компания не только соблюдает стандарты для соответствующего листинга на бирже, но и free-float ее акций выше минимального порога, и предложение ликвидное.

По оценке эксперта фондового рынка, автора телеграм-канала «Инвест Навигатор» Петра Тер-Аванесяна, доля пассивных индексных фондов в России несущественна на фоне «стратегий по активному управлению и прочих категорий ПИФов» и двух-трех миллионов активных сток-пикеров на бирже. Кроме этого, указывает он, во второстепенные индексы входят неликвидные акции.

«Перформанс всей биржи тянут «Газпром», «ЛУКОЙЛ» и «Сбер» — на эту троицу приходится треть всего индекса Мосбиржи. Перформанс же «астр» и «европланов» не видно под микроскопом на фоне широкого рынка: он ни на что не влияет. Индекс IT, насколько я знаю, можно купить только через БПИФ «Т-Капитал», но там безбожно высокая комиссия и такой ПИФ никому не нужен: проще и дешевле всё сделать самому. Тем более, что «Диасофт» и «Софтлайн» имеют крайне сомнительные в долгосрочном плане бизнес-модели, так что незачем покупать такой индекс целиком, да еще платить нескромную комиссию за управление, которого на самом деле нет», — считает Петр Тер-Аванесян.

Эмоциональные и поверхностные

Позитивный эффект от включения акций в состав индексов Московской биржи эксперты списывают на эмоции инвесторов, учитывая, что львиная доля оборотов приходится на «физиков». По данным директора Национальной ассоциации специалистов финансового планирования (НАСФП) Андрея Паранича, активы физических лиц на бирже сегодня превышают 7 трлн рублей, при этом горизонт планирования частных инвесторов по-прежнему невелик — в пределах одного года.

«Розничные инвесторы склонны слишком эмоционально реагировать на различные события в экономике, что приводит к росту волатильности котировок. В IPO также участвует множество частных инвесторов, при этом большинство из них настроены на быстрый заработок и сбрасывают купленные бумаги в случае их роста практически сразу после размещения либо при малейших признаках негативного развития событий. Такие действия «физиков» нивелируют положительный эффект от включения акций в индекс», — подчеркивает эксперт.

Петр Тер-Аванесян выделяет две категории частых инвесторов — те, у кого достаточно капитала, чтобы его можно было самостоятельно диверсифицировать по разным классам активов, и те, у кого капитала настолько мало, что «ручная» диверсификация невозможна. «Последним стоит изучать нюансы расчетов индексов Мосбиржи, особенно учитывая тот факт, что разбираться долго не придется: покупать стоит только самый дешевый в обслуживании ПИФ, причем у самой надежной конторы, то есть у Сбера или у ВТБ», — говорит он. Если, приводит цифры Петр Тер-Аванесян, в 2007 г. акция Сбера стоила $4,35, то сейчас —$3,7. «Многие другие акции показали перформанс намного хуже», — констатирует эксперт.

С тем, что частным инвесторам имеет смысл разбираться в индексах, «поскольку это прекрасный индикатор динамики рынка в целом», согласен и Андрей Паранич. Но погружаться во все нюансы их расчета он считает излишним.

«Отслеживать все индексы Московской биржи тоже не стоит: торговая площадка публикует огромное количество индексов, бóльшая часть из которых интересна только профессионалам», — указывает глава НАСФП.

По мнению руководителя IR-проектов департамента корпоративных финансов ИК «Цифра брокер» Анастасии Пузановой, для понимания целей индекса частному инвестору хорошо бы знать основы. «Фондовый индекс задуман как экономический показатель состояния рынка ценных бумаг или каких-либо биржевых товаров. Московская биржа, включая или исключая определенные ценные бумаги из расчета индекса, делает выборку эмитентов более репрезентативной и в совокупности адекватно отражающей среднее состояние и динамику рынка», — констатирует она.

Основатель и эксперт «1 Института финансово-инвестиционных технологий» (1ИФИТ) Алексей Примак, полагает, что каждому частному инвестору стоить потратить несколько часов своего времени, чтобы разобраться с тем, как устроен рынок, как работает финансовая инфраструктура. «Например, любому инвестору важно знать, что у него с брокером есть конфликт интересов. Когда брокер формирует портфель клиента, он рекомендует продукты, на которых он больше всего заработает комиссий», — отметил эксперт.

От частного к коллективному

Пока на фондовом рынке нет активных институциональных инвесторов с разным риск-профилем и специализацией, частники будут доминировать, убеждена Анастасия Пузанова. «Рынок ждет появления больших и не очень российских фондов, чтобы естественным образом разбавить и, как следствие, уменьшить долю розничных инвесторов в торгах», — убеждена она.

Алексей Примак из 1ИФИТ уверен, что будущее за фондами коллективных инвестиций, как это случилось на Западе.

«БПИФы со временем захватят рынок. На западных рынках мы это увидели еще в 2019 г., когда объем денег, вложенных в ETF, превысил объем денег, вложенных в фонды активного управления. Безусловно, этот тренд будет и в нашей стране, и скоро мы увидим аналогичные пропорции. Поэтому эмитентам важно попадать в индексные фонды», — считает он.

По мере развития в России фондов коллективных инвестиций стоимость их услуг неизбежно будет снижаться. «В результате всё больше частных инвесторов будут отказываться от самостоятельного управления. Затем самостоятельно инвестировать в акции малой капитализации или в технологические компании? Это сложно, долго и дорого. Сейчас инвесторы так делают только потому, что фонды очень дорогие», — объясняет Алексей Примак.

Петр Тер-Аванесян прогнозирует рост популярности пассивных индексных стратегий в России, но ничего хорошего в этом не видит. «Рано или поздно россияне начнут задумываться о своих расходах на оплату комиссии в разных Т-Банках и ПИФах и станут выбирать пассивные индексные стратегии, которые априори дешевле при одинаково посредственном результате. По крайней мере, проиграть вместе со всеми не так обидно, чем недозаработать, когда рынок вырос сильнее. К «частникам» неизбежно придет понимание, что зарабатывать сток-пикингом слишком трудо- и времязатратно, а конечный результат зависит наполовину от слепой удачи. В результате люди разочаруются в своих компетенциях, перестанут считать себя самыми умными и удачливыми. Пассивные инвестиции рано или поздно победят и в России, но ничего хорошего в этом не будет», — прогнозирует он.

IPO без розничного инвестора

В конце июня первый зампред Банка России Владимир Чистюхин выступил с предложением ограничить влияние частных инвесторов на рынке IPO. «Нам точно не надо сбрасывать со счетов ту идею, о которой мы два года не говорим. Это перевод всей розницы на работу на фондовом рынке через профучастников, через доверительное управление, через пассивные стратегии. Нам, конечно, нравится то, что, вроде бы, у нас такое количество активных клиентов, они через брокеров все заходят. Но если внимательно посмотреть, то далеко не все из них имеют собственное мнение, и по факту именно брокер чаще всего формирует портфель для клиента, но не несет в этом смысле никакой ответственности».

Эксперты и участники фондового рынка, которых опросил Boomin, крайне скептически оценивают перспективы ограничения доступа «физиков» на рынок IPO. «Да, существенная доля в торгах частных инвесторов создает риски для устойчивого развития рынка. Но ограничивать права частных инвесторов участвовать в IPO напрямую я считаю неправильным. Надеюсь, регулятор сможет предложить институциональным инвесторам дополнительные стимулы для участия в размещениях. Уже сейчас мы видим, что в первичных размещениях акций растет доля институционалов», — говорит Андрей Паранич (НАСФП).

По данным Банка России, в январе-мае 2024 г. средняя доля частных инвесторов в сделках IPO снизилась до 55% против 73% в 2023 г.

«Полагаем, что регулятор не пойдет на какие-то жесткие ограничения в ближайшее время, поскольку основной объем последних IPO как раз и рассчитан на частный капитал», — считает Алексей Павлов из СК «Росгосстрах Жизнь».

«Если частные инвесторы будут отстранены от IPO вообще, это похоронит рынок первичных размещений как суть», — соглашается Анастасия Пузанова.

Если эмитент не хочет проводить открытое рыночное размещение, он может использовать имеющиеся законодательные нормы и финансовые инструменты, чтобы провести размещение по закрытой подписке и впустить в капитал строго определенный круг акционеров, замечает представитель ИК «Цифра брокер». По мнению Анастасии Пузановой, вероятнее всего, рынок акций будет перенимать лучшие практики облигационного рынка, и «мы столкнемся с органическим разделением рынка IPO на несколько частей». Например, одна из частей будет ориентирована на институциональных инвесторов, другая — на розничных, а третья — на первых и вторых одновременно.

«Перед финансовым рынком сейчас стоят две ключевые задачи. Первая — повышение финансовой грамотности граждан. Вторая — ограничение убытков неподготовленных инвесторов. Для этого нужно вводить единую метрику тестирования на риск-профиль, оценивать допустимые убытки для каждого клиента и следить за соответствием его портфеля, не давая брать на себя слишком большие риски, а также добавлять в портфели инструменты с защитой капитала», — заключил Алексей Павлов.

Цена размещения составила 200 рублей за акцию, что соответствует капитализации компании в размере 100 млрд рублей. Доля бумаг в свободном обращении по итогам предложения составит около 12% от акционерного капитала.

ПАО «ВИ.ру» (бренд — «ВсеИнструменты.ру») объявило об успешном проведении первичного публичного предложения и начале торгов обыкновенными акциями на Московской бирже. Эмитент провел IPO по нижней границе ценового диапазона в 200 рублей за бумагу, что соответствует рыночной капитализации компании в размере 100 млрд рублей. Доля акций в свободном обращении (free-float) составит порядка 12% от акционерного капитала компании.

«При определении финальной цены предложения, несмотря на переподписку книги заявок по верхнему ценовому диапазону в несколько раз, основатели компании приняли решение о предложении по нижней границе, чтобы обеспечить максимальный позитивный импульс для роста стоимости компании в самом начале ее публичной истории», — сообщил генеральный директор «ВИ.ру» Валентин Фахрутдинов.

По результатам IPO крупнейший акционер сохранил за собой контролирующую долю в уставном капитале компании. Эмитент примет на себя обязательства, направленные на ограничение отчуждения акций в течение 180 дней после завершения размещения.

В ходе IPO удалось сбалансировать аллокацию между розничными и институциональными инвесторами, отметили в компании. Аллокация на институциональных инвесторов составила около 79% от объема предложения, на розничных инвесторов — порядка 15%, на сотрудников и партнеров компании — 6%.

Накануне размещения аналитики Boomin провели подробный анализ бизнеса эмитента с целью дать свою оценку стоимости компании.

«ВсеИнструменты.ру» — лидер российского онлайн-рынка DIY (do it yourself — «сделай сам») по объему онлайн-выручки, а также ведущий игрок по глубине ассортимента и географическому покрытию среди DIY-игроков. По итогам 2023 г. выручка компании увеличилась на 54% год к году, достигнув уровня 132,8 млрд рублей при рентабельности по EBITDA 7,6%. Валовая прибыль достигла 38,9 млрд рублей (+49%). Чистая прибыль увеличилась на 49%, до 3,8 млрд рублей. Показатель чистый долг/EBITDA на конец 2023 г. составил 2,0x.

Ассортимент DIY-товаров «ВсеИнструменты.ру» насчитывает более 15 тыс. брендов. В 2023 г. количество заказов достигло 22,7 млн (+45%). За прошлый год компания более чем вдвое нарастила площадь складской инфраструктуры — до 594 тыс. кв. м (23 склада в регионах РФ).

Крупнейшая онлайн-платформа на российском рынке DIY сегодня, 5 июля, начинает первичное публичное размещение акций на Московской бирже. Сбор заявок инвесторов в рамках IPO проходил с 27 июня по 4 июля 2024 г. Аналитики Boomin провели подробный анализ бизнеса компании с целью дать свою оценку стоимости компании. О специфике рынка, о направлениях деятельности эмитента и его финансовых показателях — в нашем обзоре.

Об эмитенте и параметрах первичного публичного размещения акций

«ВсеИнструменты.ру» (MOEX: VSEH) — крупнейший игрок России и СНГ на рынке DIY (от англ. «do it yourself», т.е. «сделай сам». — прим. Boomin) — 24 июня объявил о намерении провести первичное публичное размещение, а 27 июня огласил ценовой диапазон на уровне от 200 до 210 рублей за акцию. Такой индикатив соответствует капитализации в 100 и 105 млрд для нижней и верхней границы соответственно. В рамках размещения будет предложено около 12% акций основателей компании, мажоритарных акционеров. Предположительно размещение пройдет в формате Cash-in, Lock-up c механизмом стабилизации в период 180 дней.

Параметры размещения:

• Диапазон оценки: 100 – 105 млрд. руб. (10.3x – 10.8x EV / EBITDA ’23, 27.5x – 28.9x P / E ’23)
• Кол-во размещаемых акций – 500 000 000
• Free Float (FF) – 12%, Cash-out (продажа 1 акционером)
• Размещение – 5 июля
• Тикер – VSEH
• Книга заявок на 04.07.2024 переподписана в несколько раз

Консенсусы банков по оценке:

• ИБ Синара – 146-162 млрд. руб.
• Т-Инвестиции – 145-165 млрд. руб.
• Альфа-Банк – 211-235 млрд. руб.
• БКС – 179-260 млрд. руб.

О рынке

Определение рынка DIY и его объемов

Как упоминалось ранее, «ВсеИнструменты.ру» работает на рынке DIY, который состоит из товаров и инструментов, необходимых для дома, строительства и ремонта. Широкая сегментация включает пять товарных групп:

• Hard DIY — крупногабаритный строительный материал (щебень, песок, ЖБИ, бетон, арматура), смеси и инструменты);
• Soft DIY — товары для внутренней отделки и косметического ремонта;
• Household — товары для дома (household сегмент DIY рынка не включает бытовую химию, — прим. Boomin);
• Garden — товары для сада;
• Дополнительные категории — строительное, складское и прочее оборудование.

Рынок DIY разделяется по каналам продаж (онлайн и офлайн), типам потребителей (B2B и B2C), товарным группам и сегментам потребления. Согласно исследованию информационного агентства INFOLine, в 2023 г. объем российского рынка DIY достиг 6,8 трлн рублей, увеличившись на 14,4% по сравнению с результатами предыдущего года. Доли b2b и b2c составили 56% и 44% соответственно.

В b2b-сегменте осуществляется продажа различных строительных и отделочных материалов, строительных инструментов и негабаритного оборудования, а также других необходимых товаров для проведения строительных, ремонтных или отделочных работ. Сегмент b2b включает в себя реализацию товаров всех вышеперечисленных групп домохозяйствам и частным лицам.

В 2023 г. проникновение e-commerce в сегменте b2b составил 13%, а в сегменте b2c — 33%. Эта тенденция связана со специализацией компаний на определенных товарных группах или продукции, логистическими сложностями и отсутствием разнообразия товаров в сети. Ожидается, что к 2028 г. всеобщая тенденция перехода к онлайн-продажам приведет к повышению уровня их проникновения в сегменте b2b до 13%, а в сегменте b2c — до 56%.

Ключевые игроки

Среди ключевых игроков российского DIY можно выделить следующие компании: Leroy Merlin, «ВсеИнструменты.ру», СТД «Петрович», «Строительный Двор», «Сатурн», «Бауцентр», «Максидом» и ОБИ. Leroy Merlin выступает лидером рынка с большим отрывом, однако «ВсеИнструменты.ру» смогли занять вторую позицию за счет более высоких темпов роста выручки среди представленных конкурентов.

Важно отметить, что рынок DIY в России достаточно сильно фрагментирован. По данным INFOLine, на десять крупнейших игроков приходится около 25% доли рынка[1], а на тройку лидеров — всего 15%. Для сравнения, в Великобритании доля трех ведущих игроков рынка DIY составляет 55%, в Канаде — 49%, а в США и Франции — 47% и 45% соответственно. Таким образом, российский рынок DIY обладает значительным потенциалом для консолидации.

Прогноз

Очевидно, что на развитие рынка DIY оказывает влияние множество различных факторов, начиная от состояния и динамики роста отдельных секторов экономики, заканчивая тем же самым переходом от «do-it-yourself» к «do-it-for-me». Так, рынок продемонстрировал значительный рост в 2023 г. вслед за возросшими многоквартирным (+2,6% г-г) и индивидуальным жилищным строительством (+13,7% г-г), увеличением площади складских помещений (+14,1%), а также строительстве объектов нежилого (+6,6% г-г) и промышленного назначения (+3,6% г-г).

По прогнозам аналитиков, в следующие пять лет средний годовой рост рынка DIY составит 16,7%, а его размер достигнет отметки в 14,7 трлн рублей. Примечательно, что именно сегмент b2b будет расти более высокими темпами — 20% (7,6 трлн рублей) против 13,6% (7,1 трлн рублей) для b2с-сегмента.

Ключевые финансовые и операционные показатели

Несмотря на снижение среднего чека для b2с-клиентов, по итогам 2023 г. выручка «ВсеИнструменты.ру» увеличилась на 54%. Такой значительный рост связан с совокупностью факторов. Так, среднее количество заказов на одного клиента выросло как для b2с-, так и b2b-сегмента до 4 (+25% г-г) и 14,9 (+37% г-г). Более того, рост числа активных покупателей и b2b-заказов составил 12%. При этом валовая маржа, рентабельность EBITDA и чистой прибыли за период претерпели незначительное снижение. Ожидается, что компания, обладая сильной переговорной позицией, сможет впоследствии увеличить маржинальность бизнеса при увеличении доли b2c-сегмента и объемов продаж.

В структуре выручки компании по отраслям в 2023 г. преобладают следующие: производство (34,0%), строительство (26,0%), сервисное обслуживание (25,0%) и торговля (15,0%). Кроме того, мы видим опережающий рост сегмента b2с в структуре заказов – CAGR ’21-’23 составил 52,3% при значении 47,2% для сегмента b2b. Количество заказов выросло с 10,3 млн до 22,7 млн за аналогичный период.

Количество пунктов выдачи заказов (ПВЗ) увеличилось с 2021 г. до 950 шт. и на момент размещения составляет уже более 1000 пунктов.

Чистый долг компании (с учетом лизинговых обязательств) увеличился практически в два раза, до 20,3 млрд рублей в 2023 г. Если рассматривать Чистый долг без учета лизинговых обязательств (IAS 17), то нагрузка увеличилась практически в три раза, до 7,9 млрд рублей в аналогичном периоде. Такая волатильность в долговой нагрузке связана с инвестициями в оборотный капитал и расширением складских площадей. Несмотря на это, операционная прибыль покрывает все платежи по обязательствам. Однако нельзя отрицать, что выбранная структура долга (более 59% краткосрочных обязательств) может привести к проблемам в случае возникновения рыночных шоков.

Оценка компании и прогноз ключевых финансовых показателей

Прогноз

В рамках рассмотрения привлекательности первичного публичного размещения акций компании мы изучили ее перспективы и потенциал роста, а также драйверы улучшения маржинальности. Для прогноза использовались следующие предпосылки:

• Период прогноза показателей — 2024-2028 гг.;
• Темпы роста выручки приблизительно соответствуют историческим с учетом корректировок на рост абсолютного объема компании в условиях незначительной доли на рынке DIY;
• Рост абсолютных объемов выручки компании позволит извлечь положительный эффект экономии от масштаба, что отразится на повышении операционной и EBITDA-маржинальности;
• Компания имеет постоянную необходимость в фондировании оборотного цикла, что выражается в отрицательном изменении чистого оборотного капитала на уровне 2,8% от выручки в 2022-2023 гг.;
• WACC = 22,0%, LTGR = 5,0%, для расчета дисконтированного FCFF используется подход с распределением денежных потоков в середине года (mid-year convention).

На основе вышеуказанных предпосылок аналитиками Boomin были спрогнозированы основные показатели для расчета свободного денежного потока компании и оценки ее стоимости. Выручка компании достигнет более 560 млрд рублей к 2028 г., при этом среднегодовой темп роста составит 31,2% (CAGR ’24-’28).

EBITDA-маржинальность компании улучшится с текущих 7,6% в 2023 г. до 11,3% в 2028 г., что выражается оптимизацией операционных расходов вследствие реализации эффекта от масштабирования бизнеса. Таким образом, EBITDA компании увеличится более, чем в шесть раз, и составит 63,8 млрд рублей в 2028 г.

Маржинальность по чистой прибыли находится на уровне 2,8% и в среднем за 2021-2023 гг. не превышала более 3,0%. Мы видим потенциал увеличения маржинальности до 5,7% в течение предстоящих пяти лет, что составит 32 млрд рублей чистой прибыли в 2028 г.

Оценка компании

Для оценки компании мы использовали исключительно метод, основанный на дисконтировании денежных потоков компании, так как он является наиболее репрезентативным в текущих условиях российского рынка. Сравнительный подход не применялся по причине отсутствия действительно сопоставимых компаний с аналогичной бизнес-моделью, что «размывает» общую картину в плане оценки. Мы не считаем, что бизнес-модель компании сопоставима с текущими технологическими игроками на рынке (SFTL / OZON / DIAS), так как финальный продукт и структура потребителей существенно различается, как и структура затрат и формирования маржинальности. Нам ближе мнение, что компания должна быть сопоставима скорее с игроками сектора Retail, которые активно расширяют каналы онлайн-продаж и становятся более похожими на e-commerce. Ниже представлена таблица с прогнозом дисконтированных денежных потоков, а также расчетом стоимости компании (Enterprise Value) и акционерной стоимостью (Equity Value):

Мы также провели анализ чувствительности стоимости одной акции в зависимости от изменения ключевых параметров модели: риска, выраженного в значении WACC, и долгосрочного темпа роста компании (LTGR). На основе данного анализа диапазон стоимости акций компании составляет от 215,7 до 224,3 рубля (потенциал роста к цене размещения — от 2,7% до 12,1%).

Данная оценка соответствует следующим форвардным мультипликаторам компании:

• EV / EBITDA: 7.2x (’24) и 4.8x (’25)
• P / E: 16.8x (’24) и 10.5x (’25)

Заключение

Аналитики Boomin достаточно осторожно относятся к текущему ценовому диапазону размещения акций компании, а также достаточно оптимистичным прогнозам банков по росту компании. Эмитент действительно имеет хорошую технологическую составляющую бизнес-модели, но, тем не менее, назвать ее полноправным конкурентом IT-компаний достаточно трудно, и здесь мы придерживаемся мнения, что компания ближе к сегменту непродуктового ритейла, где мультипликаторы оценки кратно ниже. С учетом распределения не менее 50% чистой прибыли при соотношении Чистый долг / EBITDA < 3.0x потенциал дивидендной доходности может составить около 2,2% в 2024 г. Таким образом, мы получаем растущий двузначными темпами бизнес с устойчивой бизнес-моделью, но низкой маржинальностью и высокой оценкой размещения.

Начало торгов акциями на Московской бирже эмитент запланировал на июль 2024 г.

Биофармацевтическая компания «Промомед» заявила о намерении в июле 2024 г. провести первичное публичное предложение акций с листингом на Московской бирже. Инвесторам будут предложены акции, выпущенные эмитентом в рамках дополнительной эмиссии. По итогам IPO основатель компании сохранит за собой преобладающую долю в акционерном капитале.

Привлеченные в ходе IPO средства компания планирует направить на дальнейшее развитие портфеля инновационных препаратов, укрепление лидерства в производстве технологически продвинутых и сложных лекарственных форм, разработку биотехнологических препаратов и технологий для персонализированных медицинских решений. Это позволит обеспечить дальнейший рост и диверсификацию портфеля.

«Благодаря созданной инфраструктуре, знаниям и энергии нашей команды за последние годы «Промомед» вывел на рынок такие инновационные препараты как «Квинсента» и «Энлигрия» (замена ушедших «Оземпик» и «Саксенда»), направленные на эффективное снижение веса и лечение диабета, широкий портфель лекарственных препаратов для борьбы с агрессивными видами рака, последнее поколение препаратов для лечения ВИЧ и другие препараты», — говорит генеральный директор компании «Промомед» Александр Ефремов.

По его словам, компания намерена расширять горизонты терапии хронических и ранее неизлечимых заболеваний, ускоренно развивать биотехнологии, синтезировать собственные активные фармсубстанции, повышать эффективность за счет расширения практики применения искусственного интеллекта при проведении исследований и в операционном управлении бизнесом.

«IPO — это этап развития, который позволит «Промомед» кратно увеличить возможности в создании новых технологий, опережающих наше представление о лекарственных решениях в области здравоохранения, и создаст устойчивую, долгосрочную ценность для всех заинтересованных сторон», — подчеркнул глава компании.

Ожидается, что акции компании будут включены во Второй уровень котировального списка Московской биржи. Предложение будет доступно для российских квалифицированных и неквалифицированных инвесторов — физических лиц, а также для российских институциональных инвесторов. Компания и действующий акционер примут на себя обязательства, ограничивающие отчуждение акций в течение 180 дней после завершения IPO.

«Промомед» занимает ведущие рыночные позиции в эндокринологии (терапия диабета и ожирения) и в релевантных сегментах онкологии, обладает широким портфелем инновационных препаратов в наукоемких секторах биофармацевтики. Компания занимает более 50% рынка препаратов от ожирения. Портфель эмитента включает более 330 лекарственных препаратов. Более 150 препаратов находятся на этапах исследований и регистрации. За последние три года «Промомед» инвестировал в R&D (Research and Development, исследование и развитие) около 4,5 млрд рублей.

По итогам 2023 г. выручка ПАО «Промомед» по базовому портфелю (без учета продаж препаратов для лечения коронавирусной инфекции COVID-19) составила 14,2 млрд рублей, что вдвое больше, чем аналогичный показатель в 2022 г. Общая выручка — 15,8 млрд рублей. Валовая прибыль по базовому портфелю достигла 9,2 млрд рублей (+94%). Общая валовая прибыль — 10 млрд рублей. EBITDA составила 6,3 млрд рублей, чистая прибыль — 3 млрд рублей. Компания имеет кредитный рейтинг от «Эксперт РА» на уровне ruA- со стабильным прогнозом. В обращении находится три выпуска биржевых облигаций общим объемом 6,98 млрд рублей.

Частые инвесторы становятся всё более значимой силой как на рынке облигаций, так и на рынке акций. Интересы «физиков» вынуждены учитывать не только эмитенты, организаторы размещений и брокеры, но и ЦБ, биржа и рейтинговые агентства. Тенденции фондового рынка с акцентом на розничного инвестора, перспективы IPO и торговые идеи в сложившихся экономических условиях стали предметом обсуждения участников II Ярмарки эмитентов. Организовала форум Ассоциация владельцев облигаций.

ВДО стали основой

18 мая в Москве прошла II Ярмарка эмитентов — мероприятие, призванное познакомить частных инвесторов с эмитентами и повысить финансовую грамотность участников. Форум, инициатором которого выступила Ассоциация владельцев облигаций (АВО), собрал более тысячи представителей эмитентов, брокеров, организаторов выпусков, аудиторов, рейтинговых агентств, управляющих активами и частных инвесторов. Участники ярмарки смогли обменяться опытом и узнать о последних тенденциях рынка.

По словам директора департамента корпоративных финансов ИГ «ИВА Партнерс» Артема Тузова, 2023 г. стал переломным для российского рынка облигаций. Количество эмитентов с кредитным рейтингом ВВВ+ и ниже (сегмент высокодоходных облигаций, ВДО) впервые превысило число игроков с рейтингом ААА-А- (инвестгрейд). Сейчас на бирже представлены бумаги 83 эмитентов с рейтингом кредитоспособности от ААА до А-, 28 компаний — от ВВВ+ до ВВВ- и 66 участников рынка — от ВВ+ до В-.

Слева направо: Артем Тузов («ИВА Партнерс») и Андрей Паранич (НАСФП)

«Впервые «основание» финансового рынка стало устойчивым. Уже в 2025 г. рынок облигаций МСП (рейтинг — ВВ+ и В-) по числу эмитентов станет самым крупным на Московской бирже», — считает эксперт.

Как отметила в своем выступлении управляющий директор по корпоративным рейтингам агентства «Эксперт РА» Гульназ Галиева, эмитенты ВДО стали более ответственно подходить к рейтингованию. «С 2019 г. мы видим существенный прирост компаний из сегмента МСП, желающих получить рейтинг. Раньше мы имели дело с дикими, в хорошем смысле слова, непричесанными компаниями, которые слабо представляли, что такое кредитный рейтинг. Они приходили к нам неподготовленными и получали низкие рейтинги. Сейчас редко какая компания выходит на рынок без организатора. Эмитенты стали более информированы. Мы видим большой прогресс в качестве подготовке компаний к рейтингованию», — заключила она.

Одновременно всё больший интерес к фондовому рынку проявляют частные инвесторы. По данным Московской биржи, число физических лиц — владельцев брокерских счетов в апреле превысило 31,5 млн (55,9 млн счетов). В течение прошлого месяца сделки заключили почти 4 млн частных инвесторов. Как рассказал на ярмарке начальник управления по работе с эмитентами облигаций и сопровождению национальных проектов Московской биржи Дмитрий Таскин, объем активов частных инвесторов в России составляет около 11 трлн рублей, что сопоставимо с активами институционалов.

«Разница в том, что институциональные инвесторы в отличие от частных жестко зарегулированы. Пенсионные фонды и страховые компании, как правило, консервативны, розничные же инвесторы, наоборот, проявляют аппетит к риску. «Физики» являются серьезной подпиткой для рынка, обеспечивая ему дополнительную ликвидность. Именно это послужило катализатором того, что на бирже стали доступны сделки для относительно небольших компаний, в том числе для субъектов МСП. Причем на рынке как долгового, так и акционерного капитала», — отметил представитель биржи.

Московская биржа проанализировала глубину инвестиционного спроса и выяснила, что около 30% розничных инвесторов одновременно участвуют в сделках ВДО и IPO. Тех, кто инвестирует на срок не более месяца, в сегменте ВДО оказалось 5%, на рынке акций — 46%. На горизонте инвестирования не более шести месяцев — 24% и 41% соответственно. Более 12 месяцев готовы держать деньги в ВДО не более 30% частных инвесторов, в акциях — менее 11%.

«Инвестор более спекулятивно настроен на рынке акций и достаточно долгосрочен на рынке облигаций. Возможно введение каких-то стимулов на государственном уровне, чтобы у инвесторов была заинтересованность в долгосрочных инвестициях. Это представляется мне правильным направлением для развития фондового рынка с точки зрения глубины спроса», — считает Дмитрий Таскин.

Кому нужно IPO?

Подробно тему IPO участники ярмарки обсудили в секции «Облигации + Акции. Взболтать, но не смешивать!». Всплеск интереса российского бизнеса к первичному публичному размещению акций, случившийся в прошлом году, часть экспертов называет бумом. В 2023 г. на Московской бирже состоялось восемь размещений, объем привлеченных средств в ходе IPO составил 40,4 млрд рублей. Последний раз такую активность рынок переживал в 2011 г. Всё большую роль на этом рынке играют частные инвесторы. По данным Дмитрия Таскина из Московской биржи, с начала 2023 г. в сделках IPO приняли участие около 360 тыс. физлиц. По прогнозу «Эксперта РА», в 2024 г. число размещений на рынке долевого капитала может достигнуть 15 и более.

Слева направо: Илья Винокуров (АВО), Алексей Ребров (АВО, CorpBonds) и Дмитрий Александров («ИВА Партнерс»)

Как правило, прежде чем выйти на IPO, компании тренируются быть публичными на рынке долгового капитала, выпуская облигации. По этому пути, в частности, пошлел «Калужский ликерно-водочный завод «Кристалл». В марте 2023 г. предприятие разместило дебютный выпуск облигаций на 300 млн рублей, через полгода его собственник Павел Победкин зарегистрировал ПАО «Алкогольная группа «Кристалл» (АГК) и в феврале 2024 г. вывел компанию на IPO.

«Если сравнивать процедуры выхода на IPO и размещение облигаций — разница колоссальная. Выпустить облигации в тысячу раз легче. IPO — это адский труд», — отметил на форуме председатель совета директоров АГК Павел Победкин.

По его словам, IPO для ликероводочной компании был единственным способом обеспечить бизнесу рост на уровне 70-90% в год. Привлеченные на рынке долевого капитала деньги компания направила на расширение производственных мощностей — новый цех, спиртохранилище и логистический центр.

Член совета директоров B2B-платформы цифровой торговли «Кифа» Кайл Шостак считает, что выходить на рынок IPO компании стоит в том случае, если она ориентирована на сделки M&A. «Если вы хотите привлечь деньги в операционку, то размещаете бонды. Если вы выходите на рынок акционерного капитала, то тем самым вы даете понять рынку, что готовы к сделкам M&A, и используете бумагу в качестве валюты для приобретения активов. Вы тот, кто всё знает про свой рынок, комфортно в нем себя ощущает, понимает, кого купить и как обеспечить синергию. Такая история самая привлекательная», — убежден он.

Как отметил руководитель отдела по работе с инвесторами и PR ИК «Юнисервис Капитал» Артем Иванов, ключевые барьеры для компаний на пути к IPO — более длительная по сравнению с выпуском облигаций и ресурсозатратная подготовка, высокие критерии к корпоративному управлению и прозрачности бизнеса, обусловленные публичным статусом компании, и опасения собственников насчет возможной потери контроля даже при небольшом уровне акций в свободном обращении.

«В этом году мы начали готовить две компании к первичному публичному размещению акций. И мы понимаем, что раньше, чем в 2025-2026 гг. их IPO не состоятся. У этого есть объективные причины. Если выпуск облигаций от момента первых переговоров с эмитентом до первичного размещения занимает три-четыре месяца, то для ООО акционирование потребует около года, для АО — шесть-девять месяцев. Несопоставимый объем затрат. Стоимость привлечения денег на рынке публичного долга — это 2–2,5% от тела облигационного займа, на рынке акционерного капитала — 10% и более. А учитывая, что бизнес, как правило, готов отправить в свободное обращение не более 10-15% акций, игра может не стоить свеч», — считает представитель ИК «Юнисервис Капитал».

Требуется корректировка

По словам директора Департамента корпоративных отношений Банка России Екатерины Абашеевой, в интересах частного инвестора необходимо ужесточить требования к эмитентам, аудиторам и ПВО. Без этого, считает представитель регулятора, «частные инвесторы не будут себя комфортно чувствовать на рынке».

С началом СВО компании, которые попали под санкции или рискуют попасть под них, получили возможность не раскрывать полностью или частично информацию, которую должны публиковать на основании законов «Об акционерных обществах» и «О рынке ценных бумаг». По оценке Банка России, многие компании злоупотребляют этим правом, закрывая от рынка больше информации, чем следовало бы.

«Мы, Банк России, исходим из того, что рынок капитала — это рынок информации. И если ты не готов к раскрытию информации о своем бизнесе, значит, тебе следует использовать другие способы привлечения финансирования, нежели публичный рынок. Мы решили опираться на постановления правительства №1102 и №1173, которые позволяют компаниям раскрывать часть информации, например, о контрагентах, но при этом обязуют их предоставлять финансовую отчетность. Те компании, которые закрывают информацию в большем объеме, чем предписано правительственными актами, а также их бумаги, мы предполагаем маркировать. Также есть предложение ограничить возможность неквалифицированных инвесторов приобретать такие ценные бумаги», — рассказала Екатерина Абашеева.

Еще одна инициатива Банка России — повысить качество услуг аудиторов. Аудит для общественно значимым организаций на финансовом рынке теперь вправе оказывать только компании, сведения о которых внесены в специализированный реестр. Сейчас реестр включает 31 аудиторскую компанию.

Наконец, Банк России настроен на реформирование института представителей владельцев облигаций (ПВО).

«Мы исходим из того, что в текущем варианте институт ПВО функционировать по-честному не может. Он не отвечает целям и задачам по защите инвесторов, которые перед ним стоят. Сейчас думаем над тем, каким у ПВО должен быть функционал. Очевидно, что должны быть ужесточены базовые требования к ПВО. Сейчас они очень небольшие», — отметила представитель ЦБ.

«Не нужно все деньги тащить на фондовый рынок»

Отдельная экспертная сессия II Ярмарки эмитентов была посвящена торговым идеям в облигациях. Частные инвесторы — инфлюенсеры, брокеры и трейдеры — поделились своим видением целесообразности инвестирования в те или иные инструменты публичного долгового рынка.

Слева направо: Александр Рыбин (АВО, «Манька Аблигация»), Тимур Нигматуллин («Финам») и Арсений Автухов («Совкомбанк»)

По мнению частного инвестора, члена Совета АВО Ильи Винокурова, в условиях растущей инфляции участникам фондового рынка «с удвоенной силой» угрожают кредитные и процентные риски. В качестве спасительного круга в этих условиях он видит бумаги ВДО с доходностью 20% и выше. Защититься от дефолтов позволит диверсификация. Сам эксперт предпочитает держать в своем портфеле облигации эмитентов из Сектора роста Московской биржи, которые имеют право на господдержку в виде субсидирования купонных ставок.

«Мы шестой месяц находимся в боковике, предложить торговые идеи на текущем рынке довольно сложно. Все доходности выровнялись с кредитными рисками, рынок заметно не двигается, особенно вверх, и поймать какие-то неэффективности довольно сложно. Они все давно выкуплены. Цены понятны, они находятся в одном и том же диапазоне», — констатирует частный инвестор, член АВО, соавтор проекта CorpBonds Алексей Ребров.

Эксперт поделился целым спектром идей. И самая эффективная по соотношению трудозатраты к доходности — банковский депозит. Сейчас его можно открыть под 18–18,5% годовых в разных банках, и он не потребует никаких усилий. Если оставаться на бирже и попытаться обыграть банковский депозит, то, по мнению Алексея Реброва, выигрыш будет не очень большим при схожих кредитных рисках. В надежных флоутерах с рейтингами от A до AA можно получить доходности в районе 19,5%, если считать купоны с учетом реинвестирования на ближайший год по такой же ставке.

Возможность заработать больше соавтор проекта CorpBonds видит в инвестициях в «квазифлоутеры ВДО». Под квазифлоутерами он понимает не облигации, привязанные к ключевой ставке Банка России, а годовые бумаги с офертой через один год, где установлен высокий купон. «В принципе, есть более или менее приличные бумаги с купоном в районе 21%, которые дают доходность где-то 22,5-23% с кредитным рейтингом около BB. Это те облигации, держать которые в течение года не страшно, хотя в любом случае они уже имеют повышенный риск по отношению к предыдущим вариантам», — считает Алексей Ребров.

Долгосрочным инвесторам, которые ставят на снижение ключевой ставки на смягчение ДКП Банка России, по его мнению, можно брать бумаги с купоном более 18%, длинные, сроком от трех до пяти лет. Но выбирать эмитентов с кредитным рейтингом ближе к BBB. В качестве системной спекулятивной идеи Алексей Ребров видит сделки на офертах и погашениях. Это бумаги, которые гасятся или проходят оферту через один-два месяца и имеют дисконт по телу в 1-2%, плюс НКД. На таких облигациях можно заработать 25-30% годовых, уверят он.

Руководитель Управления аналитических исследований ИГ «ИВА Партнерс» Дмитрий Александров считает разумным делать упор на ОФЗ как с плавающим, так и с фиксированным купоном.

«Всё большее значение сейчас приобретает ликвидность и кредитное качество. ОФЗ отвечает этим требованиям. Но ОФЗ не должно быть больше 15% от портфеля. И вообще никакого актива, кроме разве что золота, не должно быть больше 15%», — подчеркнул он.

Член Совета АВО, автор канала «Манька Аблигация» Александр Рыбин также входит в число любителей ОФЗ, поскольку «это нулевой риск». Также ему кажется оправданным инвестировать в высоколиквидные корпоративные флоатеры эмитентов с рейтингом ААА-А, а еще — в ВДО с купоном от 20% годовых. При этом инвестпортфель должен содержать не только бумаги, но и другие финансовые инструменты, включая депозит. «Не нужно все деньги тащить на фондовый рынок», — подытожил эксперт.

Старший инвестиционный консультант ИК «Финам» Тимур Нигматуллин видит возможность заработать на ОФЗ: «Покупать на три года, с самым маленьким купоном, чтобы НДФЛ был меньше». Другой перспективный инструмент — замещающие облигации, выпущенные взамен бумаг в долларах и евро.

Но не только желание преумножить капитал движет инвесторами на рынке ВДО. По словам президента ФПК «Гарант-Инвест» Алексея Панфилова, «в России есть немало ответственных инвесторов, готовых получить на 0,5–1% меньше доходности», вложив средства в «зеленые» облигации. «Такие бумаги — всегда целевое использование. Привлеченные с помощью «зеленых» облигаций средства бизнес вкладывает в технологии, которые минимизируют негативное воздействие на окружающую среду, делая жизнь горожан более комфортной. И инвесторы это осознают», — убежден девелопер. Сам «Гарант-Инвест» планирует в ближайшее время выйти на биржу с третьим по счету выпуском «зеленых» облигаций на 1 млрд рублей.

Россия переживает эпоху ренессанса IPO: по итогам 2023 г. состоялось восемь первичных размещений акций — такой активности отечественный рынок акционерного капитала не видел с начала десятых. В 2024 г. число IPO может вырасти уже до 15-ти. И это только начало долгосрочного тренда, считают участники форума «Стратегическая сессия финансового рынка: год IPO», который по инициативе «Эксперта РА» состоялся в Москве на прошлой неделе. О перспективах российского рынка IPO после ухода западных инвесторов, «нездоровом балансе спроса» на первичные размещения и доступности этого инструмента привлечения финансирования для компаний малой и средней капитализации — в обзоре Boomin.

Назад в будущее

27 марта 2024 г. в Москве прошел форум «Стратегическая сессия финансового рынка: год IPO». Его организаторами традиционно выступили рейтинговое агентство «Эксперт РА» и аналитическая компания «Эксперт Бизнес-решения». Участниками мероприятия стали 350 человек: корпоративные заемщики, институциональные и частные инвесторы, представители бирж, инвестбанков и эмитентов.

Гульназ Галиева, управляющий директор по корпоративным рейтингам «Эксперт РА»

Как отметила в своем выступлении управляющий директор по корпоративным рейтингам «Эксперта РА» Гульназ Галиева, российский рынок IPO сейчас переживает эпоху ренессанса. За прошедший год на Московской бирже состоялось восемь размещений, такой активности компаний не было с 2011 г. Для сравнения в относительно спокойном 2021-м было всего три первичных публичных размещений акций. Объем привлеченных средств в ходе IPO в прошлом году составил 40,4 млрд рублей.

«Ландшафт рынка IPO состоит из многих отраслей — ритейла, шеринга, транспорта, медицины, девелопмента, но безусловное преобладание на нем имеет IT-сектор из-за ухода иностранных вендоров и борьбы за суверенитет в области разработки программного обеспечения», — отметила Гульназ Галиева.

Больше всего капитала в ходе IPO в прошлом году привлекли «ЕвроТранс» (13,5 млрд рублей), Совкомбанк (11,5 млрд), ЮГК (7 млрд), Henderson (3,8 млрд) и «Астра» (3,5 млрд рублей).

Основными драйверами рынка IPO, по словам представителя «Эксперта РА», стали изменение инвестиционной среды после закрытия западных рынков для российских эмитентов и инвесторов, поддержка со стороны государства, а также высокая спекулятивная составляющая в связи с активностью розничных инвесторов.

Алексей Яковлев, и.о. директора Департамента финансовой политики Минфина России

По мнению и.о. директора Департамента финансовой политики Минфина России Алексея Яковлева, «наконец произошел разворот» и стало понятно, что основной источник для финансирования экономики находится внутри России, что видно по росту облигационного рынка и портфеля корпоративных кредитов у банков. По словам представителя министерства, Минфин России видит большой потенциал развития публичного рынка в случае, если будет запущен процесс выхода на IPO компаний, которые попали под санкции. Свою задачу министерство видит в создании необходимой инфраструктуры и снятии барьеров, препятствующих развитию рынка акционерного капитала в стране.

«В прошлом году мы увидели большое количество розничных инвесторов, которые пришли на рынок. Это связано в том числе с тем, что ушли якорные иностранные инвесторы. С другой стороны, это добавило определенную волатильность на рынке, поэтому можно посмотреть и в сторону более активного вовлечения НПФ», — рассказал Алексей Яковлев.

Старший управляющий директор по взаимодействию с эмитентами и органами власти Московской биржи Елена Курицына в своем докладе отметила колоссальный прирост не только счетов физлиц, но и клиентов, которые совершают активные операции.

Елена Курицына, старший управляющий директор по взаимодействию с эмитентами и органами власти Московской биржи

«Физлица обеспечивают 80% торгового оборота на рынке акций. На срочном рынке их доля составляет 65%, на рынке облигаций — 16%. Стоимость активов частных инвесторов по итогам 2023 г. достигла 11 трлн рублей, однако размер банковских депозитов физлиц составляет 42 трлн рублей, и рынок капитала должен дотянуться до этого показателя. Только тогда мы сможем сказать, что рынок капитала является движущей силой финансирования модернизации и трансформации экономики», — подчеркнула она.

Розничная доминанта

По оценке заместителя председателя правления Совкомбанка Михаила Автухова, рынок IPO в России всё еще находится на раннем этапе эволюции. «Еще недавно это был рынок с фокусом на международных инвесторов, роль локального инвестора была совершенно вторична. Но в 2022 г. эта парадигма оказалась сломана. В стране появился и начал быстро расти новый локальный рынок акционерного капитала. И меня это эволюция радует», — констатировал он.

Михаил Автухов, заместитель председателя правления Совкомбанка

Одним из фундаментальных факторов на рынке IPO, по словам Михаила Автухова, стало появление нового класса инвесторов — розничных игроков, ищущих новые инструменты для инвестиций. В прошлом году было закрыто несколько сделок, в которых участвовали десятки тысяч розничных инвесторов.

«Вместе с этим на рынок IPO вернулись и институциональные инвесторы. Если первые сделки проходили с небольшим их участием, то в настоящий момент фиксируем всё бо́льшую их вовлеченность, усиление их роли и количества. Растет и объем их заявок. Это очень позитивно с точки зрения правильного ценообразования сделки, устойчивости вторичных торгов и крайне ценно для самих эмитентов», — считает предправления Совкомбанка.

Заместитель директора департамента долгового капитала ИБ «Синара» Олег Карпеев отметил, что розничные инвесторы покупают акции только тех эмитентов, которых они знают. «Это видно по тому, что среди инвесторов в компании с рейтингами ААА, АА, А гораздо больше институциональных инвесторов, чем розницы. В рейтинговых категориях BBB и ниже — розница составляет практически 100%. Это говорит о том, что «физик» действует все-таки с позиции «верю — не верю», — отметил он.

Олег Карпеев, заместитель директора департамента долгового капитала ИБ «Синара»

Поэтому для участников рынка, организаторов сделок, важно проводить свою экспертизу потенциальных эмитентов, доносить до инвесторского сообщества основные риски, связанные с ними, считает спикер. «У инвестора в облигации есть два основных права — получение купонного дохода и получение номинала при погашении облигаций. Какие основные права есть у инвестора в акции? Их тоже два. Это голосовать на общем собрании участников и получить часть стоимости компании при ее ликвидации», — заключил под общий смех зала Олег Карпеев.

Вице-президент, начальник департамента рынков фондового капитала Газпромбанка Татьяна Капустина считает, что эволюция на рынке IPO могла бы быть динамичнее, если бы не ряд сдерживающих факторов. «Первый фактор — это спрос. Вроде как спрос есть, но его баланс нездоровый, потому что розница доминирует, а это неправильно. Это не функция розницы — заниматься ценообразованием в таком рискованном активе как новый эмитент. Этим должны заниматься институциональные инвесторы», — убеждена она.

Было бы хорошо, по мнению спикера, если бы розница инвестировала через ПИФы за спиной у профессионального управляющего, но не самостоятельно принимала решение. И хорошо бы, чтобы системно значимых институциональных инвесторов на рынке IPO было не пять-шесть, как сейчас, а 15-20. При этом, подчеркнула Татьяна Капустина, «розница — важнейший элемент рынка капитала, который обеспечивает ликвидность».

Татьяна Капустина, начальник департамента рынков фондового капитала Газпромбанка

Второй фактор, препятствующий бурному развитию рынка первичных размещений, на который указала представитель Газпромбанка, — инфраструктурный.

«Банков-организаторов IPO можно посчитать по пальцам одной руки, может быть, чуть больше. Юристов примерно столько же. PR-консультантов и людей, которые могут создать отраслевой отчет и поддержать этим сделку информационно, еще меньше. То есть справедливости ради — этот рынок, конечно, развивается, и нас всех становится больше, но пока мы просто не можем себе позволить готовить больше, чем две сделки в месяц. Пара десятков IPO — это пока наш предел», — считает Татьяна Капустина.

По мнению генерального директора компании «Автодом» (планирует выйти на IPO) Андрея Ольховского, на рынке капитала должны быть и розничные, и институциональные инвесторы. «Да, розничный инвестор больше подвержен влиянию телеграм-каналов, новостей и так далее, но при этом с ним легче дискутировать, объяснять какую-то позицию компании, какие-то долгосрочные вещи».

Первым делом — облигации

Как рассказала Гульназ Галиева из «Эксперта РА», большинство российских компаний, выходивших на IPO с начала 2020 г., имели опыт выпуска биржевых облигаций и обладали хотя бы одним кредитным рейтингом. Облигаций на момент размещения не имели лишь «Астра» и «Диасофт» — представители IT-сектора, а рейтинга кредитоспособности не было у Центра генетики и репродуктивной медицины «Генетико». Правда, рейтинг имела материнская структура — «Институт стволовых клеток человека», после IPO «дочки» сменившая название на «Артген биотех».

«Мы как агентство считаем, что путь на IPO должен быть планомерный и публичный. Поэтому компаниям важно иметь кредитный рейтинг и сделать облигационный выпуск, чтобы заявить о себе и получить доверие инвесторов», — отметила Гульназ Галиева.

Екатерина Нагаева, директор департамента листинга Московской биржи

На желательность получения опыта эмитента облигаций к моменту выхода компании на рынок IPO указала и директор департамента листинга Московской биржи Екатерина Нагаева:

«Выпустив облигации, компания учится публичности — раскрытию информации, выстраиванию внутренних процессов, взаимодействию с инвесторами. Эмитент проходит важный психологический этап: готов он стать публичной компанией или нет. Ведь чем хороши облигации — они конечны. Не понравилось быть публичной компанией, погасил бумаги и ушел с фондового рынка. С акциями так не получается».

Российский рынок знает примеры, когда компания выходила на публичный долговой рынок не с целью привлечения заемных средств, а чтобы повысить свою узнаваемость среди инвесторов. По этому пути, например, в 2020 г. пошел Positive Technologies, специализируясь на разработке решений в сфере информационной безопасности. Один из последних примеров — компания «Каршеринг Руссия» (оператор «Делимобиль»).

Лидия Бельченко, руководитель направления по работе с эмитентами ИБ «Синара»

«Сначала «Делимобиль» в августе 2022 г. вышел на фондовый рынок с относительно небольшим облигационным займом на 676 млн рублей, ярко заявив о себе. Затем в прошлом году разместил еще два биржевых выпуска суммарным объемом 9 млрд рублей. Оба займа вызвали высокий спрос со стороны розничных инвесторов: доля «физиков» в майском выпуске составила почти 80%, в сентябрьском — почти 60%. И в феврале 2024 г. «Делимобиль» успешно провел IPO. Размещение позволило привлечь в капитал компании средства более 45 тыс. розничных инвесторов, их доля в размещении составила 50%. Благодаря широкому спросу со стороны частных инвесторов объем IPO был увеличен с 3 млрд до 4,2 млрд рублей», — рассказала руководитель направления по работе с эмитентами ИБ «Синара» (соорганизатор размещений ПАО «Каршеринг Руссия») Лидия Бельченко.

Но если путь «Делимобиля» к IPO занял полтора года, то для «Мосгорломбарда» он растянулся на три года и девять месяцев, именно столько времени прошло с первого выпуска облигаций. Как рассказал на форуме генеральный директор группы «Мосгорломбард» (эмитент — АО «МГКЛ») Алексей Лазутин, его команда начала готовиться к IPO еще двумя годами ранее, когда выкупила компанию у группы ВТБ весной 2018 г.

Алексей Лазутин, генеральный директор ГК «Мосгорломбард»

«Начали мы с выпуска коммерческих облигаций, потому что на биржу нас с первого раза не пустили. Но в какой-то момент мы показали хорошую динамику, и нам дали зеленый свет. На сегодня мы разместили уже пять биржевых выпусков суммарным объемом 1,35 млрд рублей. Еще в 2020 г. мы получили первый кредитный рейтинг в «Эксперте РА», который в 2023 г. был улучшен до BB-. Тогда же подготовка к IPO потребовала составления консолидированной отчетности по МСФО. Мы понимали, что без прохождения различного рода внешнего фейс-контроля успешно выйти на рынок акционерного капитала нереально. Казалось, чем больше шагов делаешь в направлении цели, тем проще идти. Но проще нам не становилось, постоянно приходилось делать что-то такое, чего до нас на рынке никто не совершал», — говорит Алексей Лазутин.

«Мосгорломбард» провел IPO в конце декабря 2023 г., размещение прошло по нижней границе ценового диапазона. Компания смогла привлечь 303 млн рублей. Снижение стоимости акций в ходе IPO с 3,5 до 2,5 рублей дало инвесторам дисконт в 30% от справедливой цены, отметил тогда Алексей Лазутин. В первичном публичном предложении акций эмитента приняли участие более 3 тыс. инвесторов. Текущая капитализация компании составляет около 3 млрд рублей.

Наталья Виноградова, заместитель руководителя департамента рынков долгового капитала БКС КИБ

По словам заместителя руководителя департамента рынков долгового капитала БКС КИБ Натальи Виноградовой, если бизнес компании, претендующий на первичное размещение акций, не является крупным игроком финансовой отрасли (лизинг или банк) или IT-сектора, то ее путь на рынок IPO будет тернист и сложен. Даже при условии, что компания успешно разместила несколько выпусков биржевых облигаций и исправно исполняет обязательства перед инвесторами.

«Итоги размещения и дальнейшее поведение акций таких компаний какой-то феерии, к сожалению, на рынке не вызывают. К тому же нужно понимать, что облигации и акции — это два разных инструмента. И я бы не рассматривала их как какие-то последовательные этапы. Да, инвесторы в облигации и акции могут быть одними и теми же людьми, но далеко не всегда. Акции — очень непростой инструмент. Если в облигациях мы продаем настоящее, компанию можно рассмотреть, понять, на что она привлекает инвестиции и как планирует обслуживать долг, то в акциях коэффициент непредсказуемости взлетает до бесконечности. Большая проблема — в оценке компании. Никому не понятно, сколько на самом деле она стоит», — заключила Наталья Виноградова.

«Нерв» рынка

Когда стоимость компании в момент IPO — это компромисс между желаниями эмитента и веры в его бизнес инвесторов, то без PR, а точнее IR на этом рынке не обойтись. Как отметила в своем выступлении руководитель IR-проектов департамента корпоративных финансов ООО «Цифра брокер» Анастасия Пузанова, если IPO — это инвестиционный лифт, то IR — это трос, который, как минимум, способен удержать кабину от падения.

Анастасия Пузанова, руководитель IR-проектов департамента корпоративных финансов ООО «Цифра брокер»

Если облигации и призваны научить бизнес быть открытым по отношению к инвесторам и неуклонно совершенствовать модель корпоративного управления, то на практике делать это получается далеко не у всех. «На деле только 35% эмитентов не допускают нарушений при раскрытии информации, а значит 65% — допускают. Это и опоздания в сдаче отчетности, и неточности при вводе данных. Мы много говорим про корпоративное управление, про то, что правильно выстроенная система управления и контроля деятельности компании помогает эмитентам развивать бизнес, дисциплинирует их. Но, как сообщила Московская биржа, многие эмитенты воспринимают требования к корпоративному управлению как формальные и формируют советы директоров и комитеты буквально в ночь перед получением листинга», — отмечает спикер.

Екатерина Нагаева (Московская биржа) считает, что создать структуру бизнеса, подходящую под правила листинга для выхода на IPO, мало вероятно и за четыре месяца. По данным Михаила Автухова (Совкомбанк), подготовка к IPO занимает от шести до девяти месяцев. Как рассказал на форуме финансовый директор ЮГК («Южуралзолото Группа Компаний») Артем Клёцкин, в случае его компании этот путь занял более полугода.

По словам Анастасии Пузановой, цель IR состоит в том, чтобы выстроить такую коммуникацию с инвесторами, чтобы в процессе вторичных торгов капитализация компании стремилась к справедливой величине, отражающей воздействие на бизнес внешних и внутренних факторов. При этом эмитент должен четко понимать, кто его целевая аудитория на фондовом рынке и что она от него ждет. «Дружить со всеми одновременно невозможно», — подчеркнула эксперт.

Константин Гедымин, IR-директор Henderson

IR-директор Henderson Константин Гедымин рассказал, что владельцы акций требуют совершенно иного уровня раскрытия информации, чем держатели долговых бумаг. «Инвесторы принимают решение о покупке бондов, основываясь на текущих финансовых показателях компании, долговой нагрузке, ее кредитном рейтинге. Акции же — это история про «завтра». Помимо знания того, как компания чувствует себя сегодня, инвестор при покупке акций должен понимать, что с ней будет в будущем — через месяц, год или три», — говорит представитель Henderson.

Важности IR-политики в своем выступлении коснулся и Артем Клёцкин: «У ЮГК сейчас 100 тыс. инвесторов, когда выходили на IPO, их было 70 тыс. И с ними нужно как-то правильно общаться. С точки зрения эмитента это важный момент, потому что никто точно не понимает, что такое «правильно общаться», каждый делает это по-своему. У нас это в основном работа с блогерами, работа в соцсетях, в прошлом году мы даже вывезли группу блогеров на наши активы, всё им показали, они всё сфотографировали, запостили. Сейчас мы ищем новый формат, пытаемся сделать так, чтобы это был не просто какой-то сухой пресс-релиз. IR — это «нерв» текущего рынка, это о том, как правильно, эффективно общаться с «физиком», который крайне пуглив и крайне эмоционально настроен. То есть иногда какая-то новость, которую неправильно трактуют, может привести к тому, что котировки упадут на 3% либо вырастут на 5%. И мы это равновесие находим».

Это надолго

По прогнозу «Эксперта РА», в 2024 г. число IPO может достигнуть двузначных значений, — до 15 размещений. С начала года состоялось уже четыре, последним стало IPO лизинговой компании «Европлан» (рейтинг — АА). Ей удалось привлечь 13,1 млрд рублей. Доля институциональных инвесторов составила 43% в объеме размещения, физлиц — 57%.

О планах выйти на рынок IPO, в частности, заявили «Селектел» (кредитный рейтинг — АА-), «Медси» (АА-), «Биннофарм Групп» (А), Sokolov (А-), МФК «Займер» (ВВ+), JetLend (ВВ+), ГК «Элемент» (без рейтинга), Skillbox (без рейтинга). В более отдаленной перспективе возможность проведения IPO рассматривают «Автодом» и «Интерлизинг».

По словам генерального директора компании «Автодом» Андрея Ольховского, планы компании по выходу на IPO станут возможными только при стабильности рынка: «С учетом последних двух турбулентых лет, безусловно, нам важно иметь стабильность на ближайшие несколько лет. Как только мы получим примерно два года стабильного рынка, мы точно можем сказать, что наши инвесторы, наши будущие инвесторы получат гарантированный финансовый результат в будущем при нашем IPO. Это правда, потому что рынок автомобилей на текущий момент очень сильно болтает».

Сергей Савинов, генеральный директор компании «Интерлизинг»

В свою очередь генеральный директор компании «Интерлизинг» Сергей Савинов считает, что капитализация компании в 30 млрд рублей не дотягивает до планки IPO и нужно еще подрасти, провести ряд корпоративных действий. «Если мы говорим о настоящей реорганизации в АО, с чем мы сейчас столкнулись, то это очень непростая задача для большой компании, у которой несколько тысяч клиентов, много зарегистрированной техники и прочее. Это требует времени», — подчеркнул глава «Интерлизинга».

«Тренд на IPO — это надолго, это новая реальность. В ближайшем будущем будут проходить десятки сделок IPO каждый год. Эта будет такая в хорошем смысле позитивная обыденность», — убежден Михаил Автухов из Совкомбанка.

Алексей Лазутин («Мосгорломбард») считает возможным выход на IPO не двух десятков, а сотен компаний в год. Причем компаний малой и средней капитализации. То, что это возможно, на практике показал сам «Мосгорломбард». «Потенциальных эмитентов в России много. Ликвидность на фондовом рынке хорошая. Рынок капитала пусть и медленно, но все-таки становится более доступным для малого и среднего бизнеса», — говорит глава «Мосгорломбарда».

По словам управляющего директора по макроэкономическому анализу и прогнозированию «Эксперта РА» Антона Табаха, рост числа IPO никак не повлияет на темпы развития рынка публичного долга, они останутся высокими. «IPO и бонды не взаимоисключают, а дополняют друг друга», — констатировал эксперт.

Как рассказал директор департамента DCM Инвестиционной компании «Юнисервис Капитал» Александр Павлов, объем первичного размещения корпоративных высокодоходных облигаций в 2023 г. достиг рекордных 57,9 млрд рублей, что 20,2 млрд рублей больше, чем в мирном 2021-м. Ожидается, что по итогам 2024 г. на первичном рынке ВДО будет размещено бумаг не менее, чем на 100 млрд рублей.

Александр Павлов, директор департамента DCM Инвестиционной компании «Юнисервис Капитал»

«Мы видим сразу несколько факторов, побуждающих компании выходить на фондовый рынок. Это и высвобождение рыночных ниш вследствие ухода зарубежных игроков, и потребность в средствах при заключении M&A сделок, и необходимость в дополнительном оборотном капитале из-за нарушения логистических цепочек, и высокая стоимость банковского фондирования. В результате бизнес стал больше интересоваться альтернативными источниками финансирования — облигациями, цифровыми финансовыми активами, краудлендингом, краудинвестингом и, конечно, IPO», — заключил Александр Павлов.

27 марта в столице пройдет форум «Стратегическая сессия финансового рынка: год IPO», организованный рейтинговым агентством «Эксперт РА» и аналитической компанией «Эксперт Бизнес-решения».

27 марта в Москве состоится форум «Стратегическая сессия финансового рынка: год IPO». Главной темой мероприятия, организованного рейтинговым агентством «Эксперт РА» и аналитической компанией «Эксперт Бизнес-решения», станет сезон российских IPO и его влияние на стратегии финансирования эмитентов, поведение инвесторов и работу облигационного рынка.

Среди обсуждаемых вопросов: успешные стратегии финансирования, лучшие практики облигационных размещений и IPO, актуальные риски и способы их ограничить.

Ожидается, что в работе форуме примут участие свыше 400 делегатов — корпоративные заемщики, инвестбанки, эмитенты, институциональные и частные инвесторы, представители бирж, консультанты.

В программе форума:

— презентация исследования «Эксперт РА»;

— пленарная дискуссия «Облигации и IPO: стратегии эмитентов и инвесторов»;

— тренд-секция «Через облигации к IPO: эволюция эмитентов»;

— кейс-секция «Успех на рынках капитала: инструкция по применению»;

— специальный доклад управляющего директора по макроэкономическому анализу и прогнозированию «Эксперта РА» Антона Табаха: «Макропредпосылки и риски на рынках капитала»;

— вечерняя развлекательная программа «Голос рынка».

Дата и место проведения: 27 марта 2024 г., Москва, ул. Тверская, 22, гостиница «Континенталь».

Уход западных IT-компаний и поддержка сектора со стороны государства открывает новые горизонты развития для российских игроков, что вдохновляет инвесторов. Тем более, что «айтишники» готовы платить акционерам хорошие дивиденды.

Удачно заместили

В ближайшие годы эксперты предрекают бум первичных публичных размещений акций на российском IT-рынке. Этому, считают они, способствуют объективные обстоятельства. Это и уход из страны западных IT-компаний, и поддержка импортозамещения зарубежного оборудования и программного обеспечения со стороны государства, и эффект низкой базы, который гарантирует участникам сектора высокий рост бизнеса на годы вперед.

«Уход зарубежных IT-компаний открывает неплохие перспективы для российских игроков, которые могут использовать привлеченные средства как для развития существующих, так и запуска новых продуктов. Государственная помощь сектору также добавляет позитива таким кейсам. Подобные структурные факторы будут содействовать как развитию российских ИТ-компаний, так и интересу инвесторов к ним», — считает аналитик ИК «Цифра брокер»Анна Буйлакова.

Господдержка IT-сектора в России включает целый набор преференцией для бизнеса — льготное кредитование, гранты, субсидии, отмена проверок госорганами, упрощенный наем иностранцев, налоговые льготы. Например, для IТ-компаний до конца 2024 г. действуют нулевая ставка по налогу на прибыль и пониженный тариф по страховым взносам. В 2022 г. была запущена льготная ипотечная программа для IT-специалистов (распространяется только на первичный рынок недвижимости). Быстрому развитию отрасли способствует и госзаказ.

По заявлению вице-премьера России Дмитрия Чернышенко, благодаря стимулированию импортозамещения почти у 80% зарубежного программного обеспечения уже есть российские аналоги. За счет импортозамещения и ухода с рынка западных поставщиков программного обеспечения выручка российских IT-компаний показывает двукратный-трехкратный рост за год, констатирует аналитик ФГ «Финам»Леонид Делицын.

По его словам, участников российского фондового рынка привлекает не только прибыльность IT-компаний, но и их готовность платить дивиденды. В 2023 г. Positive Technologies, например, выплатил своим акционерам 4,8 млрд рублей.

Время первых

Наряду с благоприятной рыночной конъюнктурой к выходу на IPO участников IТ-сектора стимулирует успешный опыт компаний, которые уже прошли этот путь. Правда, таких пока совсем немного.

«Для России IPO — не такой уж популярный инструмент привлечения капитала. За 10 лет всего около 80 компаний разместили на Мосбирже свои бумаги. Тем не менее, в 2021 г. цифры по объему достигали 8,7 млрд долларов. В 2022 г. на IPO вышла только одна компания — самокаты Whoosh, которая привлекла 2,1 млрд рублей», — отмечает основатель Института финансово-инвестиционных технологий (1ИФИТ) Алексей Примак.

Positive Technologies

Во многом тренд на IPO в IT-секторе задала группа «Позитив» (Positive Technologies, специализируется на разработке решений в сфере информационной безопасности) которая в декабря 2021 г. вышла на Московскую биржу в режиме прямого листинга (подробнее об отличиях прямого листинга и IPO можно прочитать в статье Boomin «IPO — возможность потерять или заработать?»). На рынок поступило чуть менее 11% акций, принадлежащих миноритарным акционерам. Как ранее рассказывал Boomin директор по связям с инвесторами Positive Technologies Юрий Мариничев, выбор прямого листинга среди прочего был связан с желанием собственников компании поощрить сотрудников посредством опциона. В качестве вознаграждения акции получили 1 200 действующих сотрудников и 200 бывших членов команды, которые внесли значительный вклад в развитие фирмы. На биржу Positive Technologies выходил с 1 400 акционерами, которые получили возможность по желанию продать свои акции после начала публичного размещения, уже через четыре месяца их количество превысило 44 тыс.

С сентября 2022 г. по сентябрь 2023 г. Positive Technologies провел вторичное публичное предложение (SPO), целью которого было увеличение количества долгосрочных инвесторов и повышение ликвидности акций. За год средний дневной оборот торгов по акциям компании вырос более чем в пять раз, с менее 100 млн рублей до начала SPO до 540 млн рублей в сентябре 2023 г. По состоянию на ноябрь 2023 г. число акционеров компании превысило 205 тыс., доля акций в свободном обращении выросла до 19,5%.

«Софтлайн»

Также прямой листинг на Московской бирже в сентябре 2023 г. провел разработчик и дистрибутор программного обеспечения «Софтлайн». До 2022 г. рынок знал международную компанию Softline Holding Plc с листингом глобальных депозитарных расписок в Москве и Лондоне, которая с началом СВО была разделена на отечественный («Софтлайн») и зарубежный (Noventiq) бизнес. Ситуация с разделением и привела «Софтлайн» к необходимости листинга на бирже. На момент размещения 11% всех акций «Софтлайна» принадлежали 300 ключевым сотрудникам.

Размещение акций «Софтлайна» вызвало большой интерес со стороны инвесторов. По итогам прямого листинга капитализация компании оказалась в полтора раза выше, чем у материнской Noventiq — 41 млрд рублей. Через три месяца «Софтлайн» провел SPO, в результате в структуру акционерного капитала было привлечено более 6,5 тыс. инвесторов. Доля акций в свободном обращении выросла до 17%.

«Софтлайн» — компания, которой пришлось сменить простую и малорисковую бизнес-модель дистрибьютора, растущего путем скупки небольших зарубежных аналогов на высокорисковую, но потенциально более маржинальную модель разработчика. Пока для рынка это новая компания, бизнес которой еще предстоит понять», — считает Леонид Делицын из ФГ «Финам».

«Астра»

Группа «Астра» стала первой публичной компанией среди российских разработчиков инфраструктурного программного обеспечения. Она провела IPO в октябре 2023 г. по верхней границе цены — 333 рублей за акцию. В период сбора заявок спрос превысил предложение в 20 раз. Количество новых инвесторов в структуре акционерного капитала составило 100 тыс. человек, капитализация компании достигла 69,9 млрд рублей. Доля акций в свободном обращении составила 5% от акционерного капитала компании.

Вся подготовка к IPO — от принятия решения до старта торгов — заняла чуть меньше полугода, рассказал Boomin IR-директор ГК «Астра» Владислав Аншаков.

«Одной из ключевых целей для проведения IPO стала мотивация действующих и потенциальных сотрудников: в частности, свыше 1,4 тыс. работников стали акционерами группы «Астра», — отметил он.

Также, по словам представителя ГК «Астра», сделка открыла новые возможности для M&A и партнерств и привлекла дополнительное внимание инвесторов к российскому IT-рынку.

«Астра» разместилась с небольшой аллокацией. Они это сделали специально — «отдали» очень маленькую часть бизнеса и хотят показать, что растут и выполнят все планы, которые обещают инвесторам. А позже выйдут с большим объемом на SPO», — объясняет Алексей Примак из 1ИФИТ.

На подходе

О возможном проведении первичного размещения в ближайшие два года объявили сразу несколько участников рынка. В их числе — IT-интегратор группа компаний «Т1», разработчик банковского программного обеспечения «Диасофт», российский провайдер облачных сервисов и услуг дата-центров «Селектел», поставщик решений в области управления информацией «Ред Софт» и ряд других.

«Желание выйти на IPO было озвучено генеральным директором Максимом Анисимовым еще в 2021 г., до того, как это стало так популярно среди российских ИТ-компаний. Мы планомерно идем к данному шагу. Оценивая предстоящий путь, ожидаем, что это может случиться в 2025-м или в 2026 г.», — отметил в разговоре с Boomin директор департамента по работе с инвесторами компании «Ред Софт» Александр Соломенцев.

Первичное публичное размещение акций — логичный шаг развития компании, считает представитель «Ред Софт». Во-первых, организация нуждается в финансировании продолжения быстрого роста, а IPO — один из возможных способов решить эту задачу. Во-вторых, выпуск акций — сильный маркетинговый инструмент: широкие массы узнают о компании, ее продукции и подходах к бизнесу, что позволит привлечь новых клиентов. В-третьих, акции могут быть способом взаиморасчета между участниками в рамках сделок слияний и поглощений.

Большинство из компаний, готовящихся к IPO, успели «потренироваться на кошечках» в качестве публичных компаний, разместив биржевые облигации. Например, ГК «Т1» в октябре прошлого года заняла на публичном долговом рынке 2 млрд рублей. По словам участников фондового рынка, выпуск биржевых облигаций позволяет эмитенту повысить узнаваемость среди инвесторов, улучшить качество корпоративного управления, более ответственно относиться к раскрытию информации.

«Успешный дебютный выход холдинга «Т1» на рынок ценных бумаг стал отличным началом публичной финансовой истории. В рамках размещения было получено более 3 тыс. заявок от физлиц, банков и управляющих компаний. Наибольший интерес проявили розничные инвесторы. Позитивная реакция рынка позволила холдингу увеличить первоначально планируемый объем размещения в два раза», — прокомментировал выход на рынок публичного долга генеральный директор ГК «Т1» Алексей Фетисов.

Всё только начинается

«Мы связываем всплеск интереса к IPO с социокультурным пластом. Сложно отрицать, что российское IT-сообщество развивается в большей степени согласно парадигме западных рынков, есть достаточное количество желающих преодолеть это пресловутый путь «от стартапа до IPO». Многие основатели в начале своего предпринимательской карьеры брали за основу истории становления мировых гигантов, торгующихся на Nasdaq, например, Microsoft, Apple, Alphabet или Facebook», — подчеркивает Александр Соломенцев («Ред Софт»).

На текущий момент всплеск интереса IT-компаний к первичному публичному размещению акций в России идет вразрез с тенденциями на Западе, обращает внимание Леонид Делицын из ФГ «Финам».

«В России интерес IT-компаний к IPO высок, а на Западе практически отсутствует. Раньше сложно было опровергнуть тезис, что российские компании интересуются IPO, потому что подражают западным компаниям. Но в США бум IPO эпохи пандемии ушел в прошлое, деньги среднего класса перешли в карманы инвесторов и вкладываются теперь в единорогов будущего. К IPO компаний ARM, Klaviyo и Instacart большого интереса у инвесторов не было», — говорит он.

По словам Анны Буйлаковой («Цифра брокер»), российский рынок акций отличается относительно небольшим количеством крупных и ликвидных инструментов по сравнению с более развитыми фондовыми рынками. «Увеличение компаний в публичном поле — это положительная тенденция, которая позволит инвесторам лучше диверсифицировать свои риски. В силу того, что IPO на российском рынке носят скорее единичный характер, размещения могут привлекать достаточный интерес инвесторов», — указывает она.

«Сложившаяся ситуация долгосрочная — вряд ли в ближайшие годы что-то изменится. Я не думаю, что «недружественные» участники рынка массово вернутся. И это должно способствовать успеху IPO», — заключает Алексей Примак из 1ИФИТ.

Выходу на IPO российского IT-бизнеса будет способствовать и необходимость решения проблемы «утечки мозгов», которая обострилась с началом СВО. Как показывает практика, опцион — эффективный способ удержать талантливых IT-специалистов.

ПАО «ЕВРОТРАНС», действующий эмитент облигаций, провел IPO в ноябре 2023 г. С момента первичного размещения акций котировки упали почти на 5%, несмотря на решение эмитента о выплате дивидендов. Аналитики Boomin провели разбор финансовых показателей, а также собственную оценку стоимости компании.

Компания «Евротранс» ворвалась на публичный рынок достаточно неожиданно: прямо перед Новым годом, а именно 27 декабря 2022 г., предложив инвесторам облигационный выпуск сразу на 3 млрд рублей.

К эмитенту уже тогда возникало много вопросов и по финансам, и по лизинговым сделкам с имуществом, но тем не менее за месяц ему удалось разместить весь выпуск. Помог в этом и пул организаторов (среди которых БКС, Газпромбанк, РСХБ), и высокий рейтинг на уровне A- (несмотря на все вопросы по финансовой отчетности) и ставка (с премией для данной рейтинговой категории). В целом можно сказать, что выпуск размещался достаточно долго для такого уровня рейтинга.

Уже в начале февраля компания анонсировала следующий выпуск еще на 3 млрд рублей. Ставку сделали чуть ниже, но даже несмотря на хорошую рыночную конъюнктуру, размещение заняло больше месяца. Цели привлечения столь масштабного финансирования у инвесторов вызывали сомнения еще и на фоне планов по выходу на IPO, озвученных в этот же период.

Но это не остановило эмитента от еще одного займа на рекордные 5 млрд рублей спустя буквально две недели после завершения сбора заявок по предыдущему выпуску. Ставку подняли до 13,6%, но размещение длилось 1,5 месяца.

Параллельно компания вела подготовку к IPO. На этом мы решили остановиться подробнее, так как схема реализации оказалась нетипичной для классических IPO.

IPO ПАО «ЕВРОТРАНС»

Схему реализации IPO аналитики Boomin восстановили по сообщениям на сайте раскрытия корпоративной информации.

В соответствии с уставом компании от 14 апреля 2022 г. уставный капитал составлял 5,3 млн рублей и состоял из 5 300 штук обыкновенных акций номиналом 100 рублей каждая.

По данным презентации для инвесторов, они принадлежали следующим акционерам:

Мартышов И.Ю. — 65%

Дорошенко Н.Н. — 15%

Алексеенков С.О. — 15%

Алексеенков О.О. — 5%

Уже 9 января 2023 г., сразу после праздников, было опубликовано сообщение, что 28 декабря 2022 г. общее собрание участников решило внести изменения в Устав (стать публичным акционерным обществом) и увеличить уставный капитал путем размещения дополнительных акций номинальной стоимостью 0,05 рубля каждая в пределах 106 млн штук. Примечательно, что эти 106 млн штук акций, дающих право голоса, уже участвовали в проведенном голосовании.

Устав с изменениями от 28 декабря 2022 г. был опубликован 12 января 2023 г. и в нем уставный капитал в 5,3 млн рублей состоит уже из 106 млн штук по 0,05 рублей каждая.

О том, когда проведена процедура изменения номинальной стоимости акций и приняты соответствующие решения, публично раскрытой информации нет, однако на сайте Банка России есть информация от 16 августа 2022 г. о том, что регулятор принял решение о государственной регистрации изменений в решение о выпуске обыкновенных акций Акционерного общества «ЕвроТранс», государственный регистрационный номер выпуска 1-01-80110-H.Таким образом компания хотела увеличить капитал через допэмиссию в два раза.

15 февраля 2023 г. решением совета директоров был утвержден Проспект ценных бумаг Общества — обыкновенных акций номинальной стоимостью 0,05 рубля каждая в количестве 106 млн штук.

Интересно, что в совет директоров ПАО «Евротранс» как независимый директор входит известный экономист Андрей Хазин.

И вот уже 17 апреля 2023 г. Банк России принял решение о государственной регистрации дополнительного выпуска, а также проспекта обыкновенных акций ПАО «ЕвроТранс», размещаемых путем открытой подписки. Дополнительному выпуску ценных бумаг присвоен регистрационный номер 1-01-80110-H, ISIN: RU000A1002V2. При этом 19 мая 2023 г. при проведении совета директоров по вопросам учитывались права по бумагам 1-01-80110-Н от 12 марта 2013-го и 17 апреля 2023 гг.

31 мая 2023 г. Московская биржа включила в котировальный список первого уровня обыкновенные акции в формулировке «с регистрационным номером 1-01-80110-Н от 12 марта 2013 г. (по отношению к данному выпуску Банком России зарегистрирован дополнительный выпуск №1-01-80110-Н от 17 апреля 2023 г.), ISIN: RU000A1002V2, количество подлежащих размещению акций дополнительного выпуска составляет 106 млн штук».

Ценные бумаги включаются в раздел «Первый уровень» списка ценных бумаг, допущенных к торгам в ПАО Московская Биржа с 21 ноября 2023 г.

19 июня 2023 г. был проведен Совет директоров по поводу определения цены размещения дополнительных обыкновенных акций.

Тогда же, 19 июня 2023 г., генеральным директором ПАО «ЕвроТранс» было принято решение, которое поддержал Совет директоров, об определении порядка размещения обыкновенных акций дополнительного выпуска 1-01-80110-Н от 17 апреля 2023 г. И был определен следующий формат размещения:

— Внебиржевой порядок с предварительным сбором оферт. Период предварительного сбора был определен в период с 20 июня 2023-го по 20 ноября 2023 гг.

— Биржевой порядок размещения: 106 млн штук номинальной стоимостью 0,05 рубля каждая по открытой подписке, размещение в период с 21 по 27 ноября 2023 г. по цене 250 рубля за одну акцию.

Тогда же, 19 июня 2023 г., компания сделала публичную оферту-приглашение на приобретение дополнительного выпуска неопределенному кругу лиц на 101,2 млн штук, поскольку в отношении 4,8 млн штук были получены заявления о выкупе по преимущественному праву. После этого компания собирала заявки в офисе и на всех своих АЗС.

Приобретатели акций вносили обеспечительные платежи в порядке и на условиях, предусмотренных в Проспекте ценных бумаг. К слову, на обеспечительные платежи до даты размещения компания затем начисляла проценты по рыночным ставкам (до 1,8% в месяц). Обеспечительный платеж делался по цене 250 рублей за одну акцию.

26 сентября 2023 г. был созван Совет директоров, на котором на повестку общего собрания акционеров выносился вопрос об изменении Устава и других корпоративных документов. Примечательно, что последняя версия Устава утверждена 31 октября 2023-го и публично опубликована 28 ноября 2023 гг.

Уставный капитал по-прежнему составлял 5,3 млн рублей, разделенный на 106 млн акций, здесь изменений не произошло (возможность дополнительного выпуска в Уставе отражена).

17 октября 2023 г. был проведен Совет директоров, где, в частности, выносился вопрос с утверждением промежуточных дивидендов за девять месяцев 2023 г.

В начале ноября компанией был выбран организатор и определен порядок размещения акций на Московской бирже. Генеральным директором было принято решение размещать акции с предварительным сбором заявок в режиме торгов «Размещение: Адресные заявки». Продавцом акций выступило ООО «Компания БКС». «В период с 3 ноября 2023-го по 20 ноября 2023 гг. включительно участники торгов направляют в адрес продавца адресные заявки на покупку с датой активации на следующий торговый день после окончания периода сбора заявок. Удовлетворение заявок будет осуществляться продавцом путем подачи встречных адресных заявок в режиме торгов «Размещение: Адресные заявки» в дату активации заявок на покупку», — сообщил эмитент на сайте раскрытия корпоративной информации.

Тогда же, 3 ноября 2023 г., компания опубликовала сообщение, что помимо приобретения акций непосредственно в рамках IPO их покупатель получит право по цене при первичном размещении приобрести дополнительные акции по безотзывной оферте на дополнительную покупку акций (через шесть месяцев, если выкупленный пакет был в полном объеме сохранен).

Также эмитент сообщил, что по состоянию на 2 ноября 2023 г. в рамках предварительного внебиржевого сбора, проводимого компанией с 19 июня, получено более 10 млрд рублей, включая около 1 млрд рублей по оферте от своей дочерней компании ООО «Трасса ГСМ» и более 9 млрд рублей от свыше семи тысяч инвесторов.

«Окончательный размер биржевого и внебиржевого размещения в рамках IPO будет определен по результатам сбора соответственно биржевых и внебиржевых заявок, но ограничен предельным размером зарегистрированной Банком России дополнительной эмиссии в количестве 106 млн акций, что составляет 100% от находящихся в обращении акций в настоящий момент», — сообщили представители компании.

Также было отмечено, что все существующие акционеры ПАО «ЕвроТранс» выразили намерение воспользоваться преимущественным правом приобретения акций и направили заявки на приобретение в совокупности 4,8 млн акций на сумму 1,2 млрд рублей, которая на данный момент уже полностью оплачена. Таким образом, общая сумма привлеченных денежных средств в рамках дополнительной эмиссии уже составила свыше 11,2 млрд рублей.

«Основные акционеры приняли на себя условия, ограничивающие отчуждение акций компании до истечения 180 дней с момента начала биржевых торгов, а также в течение того же периода не осуществлять корпоративных одобрений и не проводить иных действий, направленных на последующие дополнительные размещения акций со стороны компании с исключениями для использования акций в реализации оферты на дополнительную покупку акций. В качестве обеспечения выполнения принятых условий основные акционеры взяли на себя обязательства выкупить у инвесторов акции по повышенной цене — 350 рублей за акцию — в случае их невыполнения, что является беспрецедентным шагом на рынке», — отмечалось в сообщении компании.

22 ноября 2023 г. раскрыта информация о размещении допвыпуска по внебиржевым офертам, 23 ноября 2023 г. было опубликовано сообщение о количестве обыкновенных акций дополнительного выпуска, в отношении которых были направлены внебиржевые оферты, — 46 594 442 штуки.

Тогда же, 23 ноября 2023 г., до завершения размещения, то есть ста шестью миллионами голосов, принято решение о выплате дивидендов в размере 8 рублей 88 копеек на одну акцию за девять месяцев 2023 г.

27 ноября 2023 г. размещение было завершено.

Количество фактически размещенных ценных бумаг составило 53 148 665 штук.

Также стоит отметить, что 22 ноября была опубликована информация о том, что внебиржевой объем в размере 11 млн 958 тыс. штук акций (на сумму почти 3 млрд рублей) было выкуплено ООО «Инвест Капитал» (ИНН 7718261925, конечный бенефициар — Евсеева Елена Александровна).

Таким образом, розничный спрос (объем — менее 5%) составил 32,5 млн акций на сумму 8,1 млрд рублей.

Таким образом, компания привлекла в ходе IPO 13,287 млрд рублей (розничное размещение составило 9,09 млрд рублей). Действующие акционеры в результате снизили свою долю на 30,4% — всего компания была оценена в 39,787 млрд рублей. При этом больший объем (11,65 млрд рублей, или 46,6 млн штук акций) был выкуплен в рамках внебиржевых продаж. В рамках самого IPO на Московской бирже, несмотря на достаточно большой остаток к размещению от планового объема (более 50 млн штук), было продано всего 6,55 млн штук на 1,64 млрд рублей. Действующие акционеры выкупили бумаги на 1,2 млрд рублей.

Таким образом, успех этого IPO заключается в эффективных продажах самой компании (более 8 млрд рублей) и, видимо, в большой лояльной базе клиентов, которые стали еще и акционерами. И это несмотря на значительно более сложную процедуру покупки (через регистратора ВТБ), чем через биржевое размещение. Да и объем продаж оказался существенно выше, чем компания привлекала по облигационным выпускам: вот где надо было продавать облигации, учитывая такие возможности.

По результатам прошедшего с момента первичного размещения акций месяца инвесторы в облигации компании чувствуют себя явно лучше свежеиспеченных акционеров: цена облигаций упала всего на пару процентов, а в год можно получить больше 13%. По акциям же с учетом дивидендов в размере 40% от чистой прибыли и их динамики вряд ли акционеры получат больше 8-9% годовых, поэтому и давление на котировки акций продолжится. Или же необходимо надеяться на высокоэффективное использование привлеченных средств и рост чистой прибыли.

Основные финансовые показатели

Что же касается оценки финансовых показателей, многие аналитики фондового рынка детально разбирали отчетность эмитента, например:

IPO Евротранс — самые дорогие заправки в мире

IPO ЕвроТранс. Наше мнение

Аналитики Boomin отмечают, что впечатляющий рост выручки в 2023 г. был обеспечен оптовым направлением, розница особо не развивалась в сравнении с оптом. Для более глубокого понимания соотношения операционных показателей и активов они провели сравнение с другим известным на облигационном рынке нефтетрейдером — ТК «Нафтатранс Плюс».

Бросается в глаза огромная разница в выручке: несмотря на сопоставимые базы хранения (хотя у «Нафтатранс Плюс» в Москве база всего 10 тыс. м3 и в Новосибирске — 8 тыс. м3, а у «Евротранс» — только одна, в Москве, на 20 тыс. м3), но еще бóльшая разница наблюдается в собственном автопарке: 376 бензовозов у «Нафтатранс Плюс» против 41 у «Евротранс». Да, у «Нафтатранс Плюс» это отдельное направление и часть их грузовиков — это пищевые грузовики, рефрижераторы и газовозы, но, тем не менее, диверсификация и меньшая зависимость от транспортных компаний (несмотря и на меньший опт) — у «Нафтатранс Плюс».

Операционные показатели у «Евротранс» очень волатильные, особенно по операционному денежному потоку, который чаще всего находится в отрицательной зоне, а значит распределение чистой прибыли происходит за счет заемных средств.

В этот раз выводов не будет: интереснее послушать вас, уважаемые читатели. Участвовали ли вы в IPO «Евротранса»? В биржевом или внебиржевом размещении? Довольны ли результатами и чего ожидаете? Свои комментарии можно оставить в комментариях к этой статье .

В России грядет бум IPO. Причем с первичным размещением акций всё чаще на биржу будут выходить относительно небольшие компании, готовые платить дивиденды и открыто рассказывать обо всем, что происходит с их бизнесом. Какой стратегии придерживаться инвесторам на растущем рынке капитала — одна из главных тем обсуждения участников форума Investment Leaders-2023.

Запрос на IPO

По мнению спикеров форума Investment Leaders-2023, который в конце ноября прошел в российской столице, страна находится на пороге бума IPO. Одним из стимулов первичного размещения акций для бизнеса стало удорожание заемного финансирования в условиях высокой ключевой ставки Банка России. Также эксперты обращают внимание «на уход с российского рынка западных денег». И очевидно, что в ближайшие полгода ситуация на рынке капитала кардинально не поменяется. Если в 2022 г. в России на IPO отважился только оператор сервиса по аренде электросамокатов Whoosh, то в 2023 г. — сразу семь компаний: медицинский центр Genetico, финтех-сервис CarMoney, поставщик IT-решений «Софтлайн», разработчик ПО «Астра», ритейлер Henderson, Совкомбанк и топливная компания «ЕвроТранс». Последний в ходе IPO привлек около 13,5 млрд рублей.

О планах выйти на IPO в кратко- и среднесрочной перспективе публично заявили десятки российских компаний. Рынок ожидает первичных размещений акций от столичной сети ломбардов «Мосгорломбард» (сбор заявок в рамках IPO стартовал 7 декабря), калужского ликеро-водочного завода «Кристалл», оператора сервиса «Делимобиль» «Каршеринг Руссия». Эксперты отмечают, что выход на IPO стал доступен для компаний малой и средней капитализации.

«Выход на рынки капитала стал доступен небольшим компаниям. Таким образом, та некая естественная монополия, которая была сформирована голубыми фишками — прежде всего, квазигосударственными энергетическими компаниями, — уходит в прошлое. Появление новых имен будет способствовать тому, что инвестор получит более широкое предложения для диверсификации своего портфеля», — говорит руководитель управления рынков акционерного капитала ИФК «Солид» Александр Студенский.

Антон Утехин, генеральный директор и акционер Rounds, оценивает потенциал компаний малой и средней капитализации на рынке акций в 100 млрд рублей ежегодно. «Компании малой и средней капитализации имеют потенциал кратного роста. «Газпром» не вырастет в три раза за пять лет, а компании малой капитализации вполне могут это сделать», — считает он.

Рост того стоит

На кратный рост своего бизнеса после IPO рассчитывают и сами эмитенты. По словам финансового директора МФК «КарМани» Ольги Мямлиной, объемы выдаваемых компанией автозаймов к концу 2026 г. вырастут в два раза, а беззалоговые займы — в 10 раз. Капитализация компании достигнет 20 млрд рублей, а ее клиентами станет 1 млн человек. В результате IPO акционерами компании оказались 36 тыс. человек.

«Я предлагаю инвесторам, которых оцениваю не просто как источник получения денег, а как партнеров, поучаствовать в кратном росте компании, просчитанным на годы вперед. Я уверен, что есть огромный пласт людей, которые поверят той идее, которую я излагаю, реальности достижения тех цифр, которые я ставлю перед компанией», — говорит владелец КЛВЗ «Кристалл» Павел Победкин.

Он подчеркнул, что для него как владельца бизнеса IPO — лишь одна из ступенек на пути развития компании. «Есть амбиция — занять существенную часть российского алкогольного рынка», — поделился планами глава «Кристалла».

Надежды на успех новичков на рынке капитала подпитывают результаты деятельности «старожилов» этого рынка. В конце 2021 г. Positive Technologies разместил акции на бирже посредством прямого листинга. И сейчас стремительно наращивает свою долю на рынке кибербезопаности, разрабатывая новые продукты и занимая новые технологические ниши. По словам директора по связям с инвесторами Positive Technologies Юрия Мариничева, если рынок кибербезопасности, как ожидается, будет ежегодно расти на 25% до 2027 г., то эмитент рассчитывает на темпы роста как минимум вдвое выше.

С начала года количество акционеров Positive Technologies увеличилось более чем в два раза и превысило 200 тысяч. Доля акций в свободном обращении выросла до 19,5%, а средний дневной объем торгов по сравнению с декабрем 2022 г. — в шесть раз, до 412 млн рублей, в ноябре 2023 г.

«Рынок акций поменялся в сторону розничного инвестора», — констатирует представитель Positive Technologies.

По мнению экспертов, если структурно и технически компания готова к IPO, имеет опыт размещения облигаций, то выход на первичное размещение акций потребует от двух-трех месяцев до года. Стоимость размещения бумаг с учетом услуг банков, брокеров, биржи, консультантов оценивается в 6-10% от общего объема сделки.

«Период подготовки в шесть-девять месяцев — это оптимальный путь, который позволяет держать темп. Растягивать процесс на более длительный срок нет резона», — считает Александр Студенский из ИФК «Солид».

Нужны дивиденды

Отдельное обсуждение форума было посвящено тому, в какие акции сейчас наиболее разумно инвестировать физлицам. По словам Юрия Мариничева, принимая решения о покупке ценных бумаг, инвесторам прежде всего следует смотреть на информационную открытость компании, «насколько у нее прозрачная финансовая отчетность, насколько драйверы роста бизнеса соответствуют ожиданиям покупателей бумаг».

Основатель «Усиленных инвестиций» Кирилл Кузнецов считает, что «надо инвестировать в акции порядочных компаний, которые чтут интересы акционеров». «Компаний, которые бы стабильно публиковали отчетность, не так много. Их буквально по пальцам двух рук можно пересчитать. Но именно они заслуживают внимания инвесторов. Лучше инвестировать в небольшое число открытых, растущих частных компаний, экономика которых тебе понятна», — говорит эксперт.

Также эксперты сошлись на том, что у эмитента должна быть дивидендная стратегия.

«Что любят российские физики — они любят дивиденды. Соответственно мы в Совкомбанке формируем дивидендную стратегию», — отметил главный аналитик Управления анализа активов для инвестирования частного капитала Совкомбанка Вячеслав Бердников.

«Для нас естественно, когда успешный бизнес делится дивидендами со своими инвесторами. Более того, мы считаем дивидендную политику обязательной для компаний, которые выходят с акциями на биржу», — в свою очередь подчеркнул Юрий Мариничев. Positive Technologies в этом году сумел нарастить дивидендные выплаты в 3,7 раза — до 4,8 млрд рублей.

А Назар Щетинин, частный инвестор и автор телеграм-канала «Вредный инвестор», на период СВО считает оправданным вкладываться только в бумаги компаний, которые ориентированы на внутренний рынок и никак не связаны с экспортом. «На такие компании нельзя наложить санкции», — заключил он.