Эмитенты третьего эшелона всё чаще прибегают к услугам маркет-мейкеров — участников торгов, в чьи обязанности входит поддержание ликвидности и стабильности цен в «стакане». Маркет-мейкеры задействованы уже в каждом пятом выпуске высокодоходных облигаций. По мнению участников рынка, эта услуга будет востребована всё больше.

Тройственный союз

«Наличие маркет-мейкера в облигациях воспринимается инвесторами как ответственное отношение эмитента к своим выпускам. Для них это показатель того, что компания дорожит своей репутацией на фондовом рынке», — рассказали Boomin в пресс-службе Московской биржи, подчеркнув, что заинтересованы в развитии маркет-мейкинга. По федеральному закону 325-ФЗ «Об организованных торгах», биржа выступает одной из сторон в договорах о маркет-мейкинге наряду с эмитентом и участником торгов.

По данным Московской биржи, спрос на услуги маркет-мейкеров — инвестиционных компаний, обеспечивающих спрос и предложения на ценные бумаги на вторичном рынке, то есть ликвидность, а также ценовую стабильность и объем торгов, — в третьем эшелоне (кредитные рейтинги в диапазоне от NR до ВВВ+) от года растет.

«Маркет-мейкинг в третьем эшелоне появился относительно недавно, поэтому его доля ниже, чем в сегменте инвестгрейда (эмитенты первого и второго эшелонов, имеющие кредитные рейтинги в диапазоне от ААА до А-. — прим. Boomin). Но мы видим, что эта услуга становится всё более востребованной», — подчеркнули представители биржи.

Согласно информации, размещенной на сайте Московской биржи, услуги маркет-мейкинга сейчас оказываются в отношении 55-ти выпусков третьего эшелона — это около 20% этого сегмента публичного долгового рынка. По трем бумагам договоры заключены в 2019 г., по одной — в 2020 г., по семи — в 2021 г., по 20-ти — в 2022 г. и по 24-м — с начала 2023 г. Заказчиками услуги выступают 28 эмитентов. Больше всего выпусков, по которым инвесткомпании поддерживают ликвидность и стабильность цен, — у «Асфальтобетонного завода №1» (пять), АПРИ «Флай Плэнинг» (пять) и «Пионер-Лизинга» (четыре).

В третьем эшелоне маркет-мейкингом до последнего времени занимались девять инвесткомпаний, но в прошлом месяце их количество увеличилось до десяти. Ряды участников торгов пополнила ИК «Юнисервис Капитал», которая взяла на себя эту функцию сначала по четырехлетнему выпуску «Ультры», а чуть позже — по пятилетним бумагам «Чистой Планеты».

«Еще недавно маркет-мейкер и высокодоходные облигации третьего эшелона находились на разных полюсах и практически не пересекались из-за самой сути маркет-мейкинга, который обеспечивает справедливую рыночную цену бумаг и дает возможность продавать и покупать облигации в большом объеме. Инвесторам же третьего эшелона была важна не столько ликвидность, сколько возможность купить бумагу по номинальной стоимости и продать ее по цене 100%+, — говорит директор департамента DCM ИК «Юнисервис Капитал» Александр Павлов. — Но рынок повзрослел. У инвесторов появилась возможность продавать бумаги по рыночной стоимости, и делать это быстрее, а значит, оперативнее корректировать свой портфель».

Среди маркет-мейкеров в третьем эшелоне публичного долгового рынка выделяются ИФК «Солид» (11 выпусков), ИК «Иволга Капитал» (10 выпусков), ИК «Риком-Траст» (девять выпусков) и ИГ «ИВА Партнерс» (восемь выпусков).

Во избежание резких колебаний

По словам директора департамента корпоративных финансов ИК «Риком-Траст» Николая Леоненкова, маркет-мейкер необходим в каждой ценной бумаге, валютной паре или срочном контракте. «По каждому финансовому инструменту стоят определенные задачи. Например, в облигациях третьего эшелона основная задача — увеличить ликвидность, что в свою очередь повышает привлекательность и надежность бумаги, снижает волатильность. В итоге вырисовывается справедливая кривая доходности, которая помогает определять доходность облигации конкретного эмитента в будущем при новых выпусках, снижается стоимость заимствования», — объясняет он.

«На взгляд инвесторов, маркет-мейкера целесообразно подключать всегда, если это розничный выпуск с активным вторичным обращением. Это помогает избежать резких ценовых колебаний и повышает привлекательность облигации для инвесторов, которые не планируют держать бумагу до погашения», — в свою очередь отмечает председатель Совета Ассоциации владельцев облигаций (АВО) Александр Беркунов.

Директор по развитию и стратегическому планированию ИК «НФК-Сбережения» Алексей Кузьмин считает, что участие маркет-мейкера в торгах полезно для решения задач длительного размещения, привлечения состоятельных клиентов и краткосрочных трейдеров, а также широкой аудитории розничных инвесторов, для которых низкая волатильность —важный фактор при покупке бумаги.

«Сейчас появляется всё больше выпусков облигаций, предполагающих длительный срок первичного размещения. В период размещения важно, чтобы на вторичном рынке цена поддерживалась на уровне номинала. Это создает равные условия входа как для тех инвесторов, которые уже имеют доступ к первичному размещению, так и для тех, которые имеют возможность приобретать облигации лишь на вторичном рынке. С этой задачей хорошо справляется маркет-мейкер», — констатирует он.

По наблюдениям Алексея Кузьмина, чья компания осуществляет маркет-мейкинг по четырем выпускам, на вторичном рынке спрос на бумаги, обладающие большей ликвидностью, обычно выше. Это обусловлено не только возможностями без существенного влияния на цену входа в позицию, но и выхода из нее. «Обеспечение ликвидности снижает риски изменчивости цены и способствует повышению привлекательности ценных бумаг для широкой аудитории участников рынка», — подчеркивает представитель ИК «НФК-Сбережения».

В то же время Максим Чернега, руководитель направления DCM департамента корпоративных финансов ИК «Цифра брокер», считает, что если больше половины выпуска принадлежит частным инвесторам, то маркет-мейкер не нужен. «Впрочем, эмитент может сознательно пойти на повышение ликвидности вне зависимости от структуры инвесторов, заключив договор с маркет-мейкером, и это хорошо, так как таким образом компания работает с рынком, что он обычно ценит», — оговаривается эксперт.

ИК «Цифра брокер» сейчас оказывает услуги маркет-мейкинга по четырем выпускам третьего эшелона.

В одном лице

«Мы считаем, что привлекать маркет-мейкера к работе с облигационным выпуском — правильное и недорогое решение. Мы не ставим ему задачу удерживать котировки на каком-то определенном уровне. Это скорее вопрос поддержания ликвидности», — говорит генеральный директор «Джи-групп» Линар Халитов.

В какую сумму обходится маркет-мейкер для опрошенных Boomin компаний, их представители не раскрыли, но, по словам Максима Чернеги, ценник на услугу начинается от 50 тыс. рублей в месяц.

При выборе маркет-мейкера «Джи-групп» руководствовалась двумя критериями — стоимостью и готовностью контрагента взять на себя эту функцию. «Честно сказать, на первые выпуски очередь из желающих не стояла. А среди тех, кто был готов работать, ITinvest предложил наилучшие условия. Со временем предложений становилось больше, и мы сменили ITinvest на инвестиционный банк «Синара». Результаты маркет-мейкера нас устраивают. Все идет так, как и должно», — отметил Линар Халитов.

Однако чаще всего функции маркет-мейкера берет на себя организатор размещения выпуска. Такого подхода, в частности, придерживается МФК «Лайм-Займ». «Первый наш выпуск в 2021 г. мы размещали с ИФК «Солид». Соответственно, в первый год обращения бумаг в качестве маркет-мейкера выступала эта компания. В 2022 г. мы зарегистрировали программу облигаций и все выпуски в ее рамках осуществляли при поддержке ИК «Иволга Капитал». В результате и маркет-мейкинг по всем выпускам был передан этому партнеру», — объясняет руководитель отдела по работе с инвесторами МФК «Лайм-Займ» Павел Огнев.

По каждому из трех своих выпусков МФК «Лайм-Займ» заключила договоры с маркет-мейкером сроком на один год, а затем пролонгирует их.

По мере взросления

Маркет-мейкеры всё больше будут востребованы в третьем эшелоне, считают эмитенты, участники торгов и биржа.

Александр Беркунов из АВО перспективы маркет-мейкинга в третьем эшелоне связывает со «взрослением» сегмента, «когда эмитенты наглядно увидят, что стабильные котировки бумаги позволяют проще и дешевле привлекать спрос на новые выпуски». «Эмитенты высокодоходных облигаций третьего эшелона просто экономят деньги, так как маркет-мейкинг не бесплатная услуга. Если к этому сегменту относить выпуски до 500 млн рублей, то мы не наблюдаем постоянной работы маркет-мейкера в таких «стаканах», за очень редким исключением», — заметил он.

В то же время Максим Чернега (ИК «Цифра брокер») обращает внимание на то, что далеко не все эмитенты понимают ценность маркет-мейкинга: «Эмитенты третьего эшелона зачастую даже не понимают, кто такой маркет-мейкер и для чего он нужен. Наша работа как организатора — объяснить им смысл этой сущности. Разговор такой особенно уместен, когда эмитент обращается к нам с вопросом: а что будет с моими бумагами после размещения?».

Московская биржа прогнозирует, что количество договоров маркет-мейкинга продолжит расти: «Можно ожидать выравнивания долей первого эшелона и инвестгрейда в перспективе нескольких лет». «Направление маркет-мейкинга в третьем эшелоне представляется нам перспективным. Его развитие будет способствовать росту интереса к этому сегменту долгового рынка в целом», — уверен и Алексей Кузьмин из ИК «НФК-Сбережения».

Организатором размещения и андеррайтером стало АО «НФК-Сбережения».

Производственно-торговое предприятие ООО «Феррум» 5 октября начинает размещение по открытой подписке пятилетнего выпуска биржевых облигаций серии БО-01-001P объемом 250 млн рублей. Ставка купонов на первый год обращения установлена в размере 16,75% годовых. Купоны ежемесячные. Амортизация по выпуску не предусмотрена. Облигации включены в Третий уровень котировального списка Московской биржи.

Нижегородская компания «Феррум» специализируется на обработке и поставке металлопроката для нужд судостроительной и судоремонтной отраслей. Организация располагает сетью складских терминалов с возможностью поддерживать запас металлопроката общим объемом свыше 10 тыс. тонн, а также имеет мощности по дополнительной обработке металлопроката. Среди партнеров компании — крупнейшие металлургические заводы России (ММК, НЛМК, ЮГМК, «Уральская сталь», «Омутнинский МЗ») и судостроительные заводы и верфи («Красное Сормово», «Волжское пароходство», «Енисейское РП», «Окская СВ», «Севмаш»). На рынке работает с 2002 г.

Трехлетняя программа развития «Феррума» предполагает достижение среднегодовых объемов продаж металлопроката на уровне не ниже 100 тыс. тонн и повышение уровня складских запасов до 20 тыс. тонн. Компания намерена снизить долю себестоимости продаж в выручке ниже уровня 80% (сейчас этот показатель — 82%). Ожидается, что на горизонте трех лет чистая прибыль организации вернется на уровень 300 млн рублей. Этого показателя «Феррум» достиг в 2021 г. при том, что ни до, ни после уровень чистой прибыли не превышал 70,3 млн рублей.

Организатором размещения и андеррайтером выступило АО «НФК-Сбережения». Для него это первый опыт размещения эмитента, который не входит в периметр холдинга. До последнего времени эта компания была известна на долговом рынке как организатор биржевых выпусков ООО «Пионер-Лизинг».

Как рассказали Boomin в «НФК-Сбережения», руководство ООО «Феррум» приняло решение улучшить структуру долга за счет привлечения долгосрочных источников финансирования весной текущего года. 12 июля эмитент получил кредитный рейтинг от АКРА на уровне BB-(RU) со стабильным прогнозом, а полтора месяца спустя зарегистрировал бессрочную программу облигаций на 1 млрд рублей.

Рынок организаторов размещений высокодоходных облигаций с начала СВО и ужесточения санкций претерпел значимые изменения. Его участники пережили смену собственников и ренейминг, приход новых игроков и череду дефолтов по облигациям клиентов. О том, как изменился рынок за последние полтора года и как он чувствует себя в современной экономической реальности — в обзоре Boomin.

Быть гибкой

Инвестиционной группе «ИВА Партнерс», а точнее ИК «Универ Капитал», как организация называлась до июля 2022 г., полтора года назад буквально все участники фондового рынка прочили неминуемую гибель. Тогда, в один из мартовских дней 2022 г., в результате принудительной реализации «Национальным клиринговым центром» (НКЦ) всех принадлежащих клиентам «Универа» облигаций федерального займа, компания оказалась должна 174 млн рублей. Аховая ситуация возникла из-за хранения бумаг брокера и клиентов на общем счете. Через три недели Московская биржа и НКЦ перекрыли «Универу» допуск к участию в торгах и клиринговому обслуживанию, а клиенты инвесткомпании пошли в суд.

План финансового оздоровления, который компания согласовала с Банком России, предусматривал реструктуризацию активов и пассивов, а также оптимизацию управленческих расходов. Брокер предоставил рынку возможность приобретать бумаги своих акционеров и маржинальных клиентов. Это позволило сократить долговые обязательства брокера. Плюс к этому компания получила финансовую поддержку от бывшего топ-менеджера Руслана Адильбаева.

И «Универ» уцелел. Начался новый этап развития инвесткомпании, правда, уже под другим названием.

«Эволюционно, шаг за шагом, мы реорганизуем систему управления, заново выстроим систему риск-менеджмента с учетом изменившихся реалий, сконцентрируемся на рынках и инструментах, которые не будут столь уязвимы к политическим рискам. Эту идею и концепцию как раз и отражает наше новое имя — ИВА, дерево гибкое и сильное, которое не сломить никаким ветрам», — объяснили выбор дерева в названии компании и вообще необходимость ренейменга в организации.

В начале 2023 г. у бизнеса появился новый собственник — казахстанский Fonte Hedge Fund Oeic Limited (находится под управлением компании Fonte Capital LTD) стал владельцем стопроцентной доли в ООО «ИВА Партнерс». До этого владельцами компании значились Асхат Сагдиев (80,5%), Максим Кожевников (15%) и Алексей Иванов (4,5%). После сделки собственный капитал компании был увеличен до 1,5 млрд рублей.

Первый выпуск в качестве организатора обновленная инвестгруппа «ИВА Партнерс» вывела на биржу в августе 2022 г. Это были дебютные облигации ООО «Ника» на 300 млн рублей. По данным Boomin, с тех пор организатор принял участие в 12 выпусках высокодоходных облигаций (ВДО) на общую сумму 2,5 млрд рублей, из них шесть выпусков на 1,5 млрд — в текущем году.

Для сравнения в 2021 г. ГК «Универ Капитал» стал организатором 21 выпуска общим объемом 60 млрд рублей. Наряду с «ВДОшными» МФК «Кармани», «Энергоника», «Реиннольц» в числе его клиентов в тот год оказались такие далекие от МСП компании, как АФК «Система», «МТС Банк» и «Лидер-Инвест» (входит в группу «Эталон»).

Как бы ИГ «ИВА Партнерс» ни хотелось начать всё с чистого листа, компания основательно стоит на плечах «Универа» и несет все связанные с этим репутационные риски. Так, «ИВА Партнерс» в сентябре 2022 г. впервые столкнулась с дефолтом по выпуску своего клиента: ЭБИС не смог исполнить обязательства перед владельцами облигаций серии БО-П05. Ранее «Универ» оказался организатором дефолтных выпусков компаний «Каскад» и «Ломбард Мастер».

«Цифра» свободы

Другим организатором, который в новых экономических и геополитических реалиях вынужден был сменить название, стала ИК «Фридом Финанс» (от англ. Freedom — свобода). Правда, в отличие от «Универа» новое наименование «Фридома» — «Цифра Брокер» — было обусловлено выходом российского бизнеса из состава холдинга — американского Freedom Holding Corp. Договор купли-продажи 100% доли в уставном капитале ИК «Фридом Финанс» и банке «Фридом Финанс» с Freedom Holding Corp. был заключен в октябре 2022 г. В феврале 2023 г. российские активы были проданы новому собственнику — Максиму Повалишину, одному из основателей инвесткомпании «Фридом Финанс».

Как рассказал Boomin руководитель направления DCM департамента корпоративных финансов «Цифра Брокер» Максим Чернега, российская прописка бизнеса и ренейминг не изменили отношение компании к ВДО.

«Мы как работали на рынке ВДО в качестве организатора, так и продолжаем на нем работать. Но в условиях ужесточения конкуренции стараемся искать новые форматы работы и сохраняем свою нишу», — говорит он.

Правда, после реструктуризации активность организатора на рынке публичного долга заметно снизилась. Если в 2021 г. компания разместила 15 выпусков на 7,47 млрд рублей, то в 2022 г. только четыре на 700 млн рублей. Еще пять выпусков ИК «Цифра Брокер» вывела на рынок в 2023 г. Их объем — 1,65 млрд рублей. «Задачи «гнать поток» никогда не ставилось», — подчеркивает Максим Чернега. Пул клиентов ИК «Цифра Брокер» включает «ДиректЛизинг», «Урожай», НПФ «Микран», «Проект 111».

В качестве организатора «Цифра Брокер» берет на себя все процессы, начиная от подготовки эмитента к собеседованию с биржей, заканчивая продажей бумаг инвесторам. Также она оказывает услуги маркет-мейкера на вторичном рынке и выступает в качестве покупателя бумаг клиентов. «У нас есть ЗПИФ ВДО под управлением партнера в лице УК «Восток-Запад». Если компания принимает решение участвовать в размещении напрямую, то к делу подключается ЗПИФ», — пояснил представитель ИК «Цифра Брокер».

С начала 2023 г. количество брокерских счетов, открытых в инвестиционной компании, увеличилось на 30 тыс. Общее число клиентов превышает 250 тыс.

Время расправить плечи

Для ООО «Юнисервис Капитал» период турбулентности стал временем укрепления позиций на публичном долговом рынке в качестве инвестиционной компании. С сентября 2022 г. по май 2023 г. организация поочередно получила статус инвестиционного советника, брокерскую, депозитарную и дилерскую лицензию, а также лицензию на осуществление услуг доверительного управления. «Юнисервис Капитал» теперь может оказывать своим клиентам полный спектр услуг на рынке публичного долга, включая управление портфелями и маркет-мейкерство.

По словам основателя ИК «Юнисервис Капитал» Алексея Антипина, путь к лицензированию организации начался заметно раньше февраля 2022 г. и СВО никак не сказалась на реализации стратегии компании стать профессиональным участником рынка ценных бумаг.

«Мы неплохо адаптировались к работе в постоянно меняющихся условиях: все наши размещения от 2022-го и 2023 гг. прошли успешно и в минимально возможные сроки. Мы по-прежнему считаем третий эшелон облигаций перспективным и важным. Продолжаем работать с субъектами МСП и МСП+, которые в текущей ситуации нуждаются в инвестициях для своего развития, пожалуй, еще более остро», — говорит Алексей Антипин.

С начала 2022 г. «Юнисервис Капитал» как организатор разместил одиннадцать выпусков ВДО общим объемом 1,6 млрд рублей, из них пять — в текущем году. В частности, компания помогла привлечь инвестиции в «Новосибирский завод резки металла», «СЕЛЛ-Сервис», «Феррони», «Ультру», ПК «Смак». В относительно спокойном 2021-м организатор вывел на рынок восемь выпусков.

«Принципиально в течение последних полутора лет менялась лишь скорость, с которой наш рынок отыгрывает наступление различных событий — от мгновенных распродаж в прошлом году до плавной коррекции. Инвесторы стали крепче характером и меньше подвержены эмоциям», — считает Алексей Антипин.

С начала 2022 г. «Юнисервис Капитал» столкнулся с одним дефолтом клиента — в июне 2022 г. ООО «КИСТОЧКИ Финанс» не смогло погасить 75% тела долга по выпуску серии БО-П01. Однако история получила счастливое продолжение. При поддержке организатора эмитенту удалось заключить мировое соглашение с представителем владельцев облигаций, что стало прецедентом на рынке публичного долга. И уже в сентябре 2022 г. компания вернулась к обслуживанию облигационного займа. «КИСТОЧКИ Финанс» — второй дефолтный кейс в истории организатора. Ранее в дефолт по двум выпускам ушел «Дядя Дёнер». Но в отличие от «Кисточек» «Дядя» не был готов договариваться с инвесторами о реструктуризации задолженности и сейчас проходит процедуру банкротства.

Нашего полку прибыло

«Диалот» был основан за полгода до начала СВО, но значимым игроком рынка организаторов инвесткомпания стала уже в условиях экономической пертурбации. Костяк топ-менеджмента составили выходцы из банковской сферы, которые хорошо понимали потребности бизнеса в финансовых ресурсах и то, чего ждут от эмитентов инвесторы.

Первые выпуски компания разместила в партнерстве с другими организаторами размещений ВДО — «Юнисервис Капитал» и GrottBjorn. «Доверительные коммуникации и кооперация — это наши ценности, мы убеждены, что в одиночку результаты не будут масштабными», — говорит генеральный директор ИК «Диалот» Егор Диашов.

По его словам, компания приняла участие в 23 выпусках, из них в 10-ти в качестве соорганизатора и в 13-ти — основного организатора. В 2023 г. она привлекла инвестиции девяти эмитентам, которые суммарно заняли на бирже более 3,7 млрд рублей. Среди них — «Истринская сыроварня», «Сергиево-Посадский мясокомбинат», «Русская контейнерная компания», «Агротек».

«У нас четко отработанная система отбора компаний-эмитентов, желающих привлечь инвестиции на публичном долговом рынке. Она включает финансовый анализ с оценкой долговой нагрузки, ликвидности, достаточности потока для погашения, оценку репутации и оценку платежной истории компании. Решения по той или иной компании принимаются не только на основе финансового анализа, но и опираясь на многолетний банковский опыт топ-менеджеров нашей компании», — говорит Егор Диашов.

По словам Егора Диашова, главное преимущество «Диалота» в продвижении бумаг — это умение организовать диалог между эмитентом и инвесторами. «Для обеспечения этого диалога, мы проводим прямые эфиры и экскурсии на предприятия с возможностью напрямую задать вопросы собственнику бизнеса. Мы видим, что для инвесторов это важно», — заключил глава инвесткомпании.

Канул в банке

Вместе с прибавлением в лице «Диалота» рынок пережил и потерю, хотя и ожидаемую — в марте 2023 г. ИК «Септем Капитал» стала частью Совкомбанка. Еще в 2019 г. банк приобрел 50,1% инвесткомпании, через год его доля выросла до 75%, а еще через полгода он стал единственным акционером «Септема». Но в феврале 2022 г. кредитная организация неожиданно вышла из состава учредителей ИК. Через два месяца банк, на который Запад наложил санкции, передумал и снова стал владельцем ИК. И вот, наконец, 24 марта «Септем Капитал» окончательно влился в Совкомбанк.

С этого дня все брокерские счета и ИИС инвесткомпании автоматически перешли на обслуживание банка. «Реорганизация направлена на повышение конкурентоспособности и качества финансовых услуг, предоставляемых на рынке ценных бумаг, а также оптимизацию бизнес-структуры группы банка», — объяснили в Совкомбанке.

По данным Boomin, с начала 2022 г. ИК «Септем-Капитал», а потом Совкомбанк стали организаторами размещений шести облигационных выпусков на общую сумму 1,2 млрд рублей, из них два выпуска — в 2023 г. на 600 млн рублей. Инвестиции привлекли «Сибэнергомаш — БКЗ», «ТД РКС», «Роял Капитал» и «ЛайфСтрим».

«Септем Капитал» также не избежал дефолтов по выпускам клиентов. В 2022 г. в дефолт ушел ЭБИС, причем сразу по трем биржевым выпускам общим объемом 700 млн рублей. В дефолтном портфеле организатора также оказались коммерческие облигации компаний «Ноймарк» и «Офир».

По большому счету

ИК «Иволга Капитал» в 2022-2023 гг. отличилась выводом наибольшего количества облигаций своих клиентов — 31 выпуск почти на 12 млрд рублей. Также с декабря 2022 г. организатор помогает МФК «Быстроденьги» разместить дебютный юаневый выпуск серии 002P-01 номинальным объемом 17,5 млн CNY. По данным Boomin, с начала 2023 г. ИК «Иволга Капитал» вывела на рынок публичного долга 19 выпусков общим объемом более 8 млрд рублей. Для сравнения в относительно мирном 2021-м организатор принял участие в размещении 15 выпусков на 7,5 млрд рублей. Среди клиентов «Иволги» — АПРИ «Флай Плэнинг», «Лизинг-Трейд», «Хайтек-Интеграция», МФК «Лайм-Займ», «Контрол лизинг».

Но чем больше выпусков в портфеле клиентов, тем больше вероятность дефолтов. И они пришли. В первой половине 2022 г. долговые обязательства по девяти выпускам на общую сумму 5,3 млрд рублей оказались непосильны для OR GROUP (бывшая «Обувь России»). ИК «Иволга Капитал» была организатором семи выпусков эмитента. Дефолты по трем эмиссиям общим объемом 750 млн рублей весной 2022 г. допустила компания «Калита» — еще один клиент ИК «Иволги». В начале сентября 2023 г. печальный список грозили пополнить МФК «Быстроденьги» как раз с тем самым юаневым выпуском и «Агрофирма-племзавод «Победа», но оба сумели выйти из техдефолтов. Первая выплатила причитающиеся владельцам ценных бумаг 109 108 юаней 56 фэней, вторая — 24,3 млн рублей.

«Август был неприятно насыщен на новости. МФК «Эйрлоанс» (облигации Kviku) получила предписание от Банка России, «Агрофирма-племзавод «Победа» и МФК «Быстроденьги» по разным причинам побывали в техническом дефолте. У «Быстроденег» проблема была строго инфраструктурной и незначительной. «Эйрлоанс» тоже пока не кажется особенно рискованной историей. За «Победой» наблюдаем внимательно в течение сентября. Есть надежды, что компания продолжит нормально вести бизнес и сохранит кредитоспособность», — отметили в ИК «Иволга Капитал». Также тревогу организатора вызывает платежеспособность строительной компании «Литана».

Баланса ради

Финансовое ателье GrottBjörn (ЗАО «Среднеуральский брокерский центр») стало первым, кто осуществил полное размещение биржевого выпуска облигаций клиента после открытия биржи в апреле 2022 г. Это был самарский производитель свинины «Центр-резерв», который предложил инвесторам щедрую ставку в 22% годовых на весь период обращения бумаг, который заканчивается в октябре 2025 г.

По словам исполнительного директора по рынкам долгового капитала GrottBjörn Романа Ефимова, по объемам размещения компания год к году идет с опережающими темпами. В течение 2022-2023 гг. организатор помог найти инвесторов семи эмитентам, которые вышли на биржу с восемью выпусками облигаций на общую сумму более 1,3 млрд рублей. Среди них — «Электроаппарат», «КЛС-Трейд», ПИМ. С начала 2023 г. с участием инвесткомпании было размещено два выпуска на 525 млн рублей, по еще одному выпуску на 150 млн рублей размещение продолжается. В 2021 г. GrottBjörn стал организатором трех выпусков на 221 млн рублей.

«Также мы являемся активным андеррайтером на рынке биржевых и коммерческих облигаций. С учетом этого качества при нашем участии с 2021 г. было размещено бумаг на сумму более 3 млрд рублей», — констатирует представитель инвесткомпании.

При принятии решения о сотрудничестве с тем или иным эмитентом GrottBjörn в первую очередь оценивает способность компании рассчитаться по своим обязательствам.

«Остальные факторы сильно зависят от специфики бизнеса самих эмитентов. Так как мы в основном работаем с сегментом МСП, то заранее понимаем, что все компании такого формата имеют определенную «изюминку» и наша задача как организатора ее найти, затем оценить влияние на кредитоспособность эмитента и показать инвесторам. После чего они могут самостоятельно принимать взвешенное решение о приобретении бумаг эмитента», — говорит Роман Ефимов.

Поскольку организатор несет репутационные риски при выводе эмитента на рынок, он заинтересован в качественном и глубоком анализе заемщика перед выходом на биржу, отмечает представитель GrottBjörn. «Чтобы инвестор смог принять взвешенное решение о покупке бумаг, он должен знать сильные и слабые стороны заемщика», — констатирует он.

Помимо размещения бумаг GrottBjörn как организатор предоставляет услуги по сопровождению эмиссии, чтобы эмитент мог полностью концентрироваться на своем бизнесе, не отвлекая значительные ресурсы на технические моменты, связанные с обращением облигаций.

По словам Романа Ефимова, инвесткомпания считает приоритетом реализацию бумаг розничным инвесторам, а не приобретение на внутренние портфели. «Это может привести к конфликту интересов, и в этом случае мы не сможем соблюдать паритет между желаниями инвесторов и эмитента. А мы придерживаемся позиции баланса — это позволяет сохранить интерес к бумагам», — подчеркнул он.

Клиентов GrottBjörn также не миновали дефолты. В августе 2022 г. ИТК «Оптима» не смогла исполнить обязательство по выплате дохода за 7-й купонный период по облигациям серии 001Р-01 в размере 2,4 млн рублей и ушла в банкротство. А в августе 2023 г. закончилась история с постоянно повторяющейся задержкой выплаты купона со стороны «ТД Синтеком». С конца октября 2022 г. инвесторы последовательно пережили четыре техдефолта, пока эмитент не выдохся окончательно и не признал, что нести обязательства по бумагам ему не по силам. ПВО «Волста» подал на компанию иск в суд о взыскании задолженности.

Стабильность — признак мастерства

ИК «Риком-Траст» тот редкий организатор, который период экономической турбулентности переживает без особых внешних изменений. В ее деятельности все ровно и спокойно, во всяком случае, так это выглядит со стороны. Без дефолтов. С начала 2022 г. «Риком» принял участие в размещении 23 выпусков биржевых облигаций общим объемом 1,57 млрд рублей. Примерно в 75% размещений компания выступила в роли организатора и в 25% — соорганизатора. Многие бумаги разошлись за один день торгов, некоторые — с рекордной аллокацией. Например, выпуски облигаций ООО «ГЛОБАЛ ФАКТОРИНГ НЕТВОРК РУС».

С начала 2023 г. ИК «Риком-Траст» вывела на биржу бумаги 20 выпусков суммарным объемом 1,35 млрд рублей. В числе эмитентов — «Ред Софт», «Аквилон-Лизинг», «Агентство судебного взыскания», «СмартФакт». Для сравнения в 2021-м инвесткомпания выступила организатором шести выпусков суммарным объемом 506 млн рублей.

«В 2023 г. мы видим существенный рост количества размещений по сравнению с 2022 г. Конечно, сказался эффект низкой базы. Но, как бы то ни было, рынок ВДО скорее жив, чем мертв. И это доказывает большое количество эмитентов, которые выходят как с дебютными выпусками, так и с бумагами в рамках существующих серий», — констатирует начальник аналитического отдела ИК «Риком-Траст» Олег Абелев.

По его словам, с началом СВО на рынке ВДО «принципиально изменилась только одна вещь». Это понимание эмитентом, что в условиях резких перепадов ключевой ставки решение о выходе на биржу нужно принимать быстро, при этом взвешенно. «Если эмитент угадывает с трендом, это помогает ему хорошо разместиться», — заключает представитель ИК «Риком-Траст».

Большой интерес

«Рынок на стороне организаторов изменился: резко усилилась конкуренция, в сегмент стали заглядывать крупные игроки», — констатирует Максим Чернега из ИК «Цифра Брокер».

Например, еще в конце прошлого года БКС отговаривал инвесторов заходить в третий эшелон, однако в этом году он, кажется, изменил подход. Но в июне БКС КИБ разместил выпуск АО «Кифа» на 200 млн рублей. Рейтинг эмитента ВB+(ru) от НРА, ставка купона — 14,5% годовых при ключевой ставке Банка России на тот момент 7,5% годовых. Понятие «высокодоходные облигации» не закреплено в российском законодательстве, но, как правило, под ним подразумеваются выпуски с доходностью выше «ключевая ставка +5%», а также бумаги эмитентов рейтингами ниже А- по национальной шкале.

Впрочем, в БКС уверяют, что политика компании в отношении ВДО остается прежней.

«Ничего не изменилось. Мы останемся универсальной в части DCM компанией — работаем со всеми эмитентами с рейтингами не ниже ВВ, с хорошим кредитным качеством и потенциалом. Сегмент труВДО (высокие риски и не всегда адекватная доходность) так же, как и раньше, нам не интересен», — прокомментировала Boomin заместитель руководителя Департамента рынков долгового капитала БКС КИБ Наталья Виноградова.

Интерес к ВДО, похоже, вырос и у «Финама». В частности, в этом году инвесткомпания выступила организатором размещений двух выпусков «Селлера» (ruB от «Эксперта РА) общим объемом 300 млн рублей и двух выпусков УК «ОРГ» (BB–|ru| от НРА) также на общую сумму 300 млн рублей.

Новый уровень публичности

Еще одним прибавлением рынка организаторов ВДО и наглядным примером усиления конкуренции стала «НФК-Сбережения». Это вовсе не новичок, но до последнего времени компания размещала только одного эмитента — ООО «Пионер-Лизинг», входящего в тот же холдинг. До конца сентября «НФК-Сбережения» планирует разместить первого стороннего эмитента, которым станет нижегородская компания «Феррум», специализирующаяся на обработке и поставке металлопроката для судостроения и судоремонта.

«Вывод эмитента, не входящего в периметр холдинга, мы проводим впервые. К нам регулярно поступают обращения от потенциальных эмитентов, однако мы придерживаемся консервативного подхода в оценках, поэтому до недавнего времени вынуждены были завершать сотрудничество на предварительных этапах. Не секрет, что у большинства сторонних организаторов существуют свои списки дефолтных историй. Это обусловлено тем, что надежность неподконтрольного эмитента на перспективу оценивать весьма сложно, поскольку организатор не имеет возможности управлять коммерческими рисками и влиять на решения менеджмента после вывода его на рынок», — прокомментировал Boomin директор по развитию и стратегическому планированию «НФК-Сбережения» Алексей Кузьмин.

По его словам, даже те немногие компании, обладающие хорошими финансовыми показателями и желающие привлечь финансирование на долговом рынке, на практике оказываются не готовыми к такому шагу.

«Эмитент должен не только выпустить ценные бумаги, но и суметь успешно исполнять свои обязательства. И здесь помимо эффективного осуществления основной деятельности требуется настроить бизнес-процессы внутри компании для взаимодействия с инвесторами, рейтинговым агентством и биржевой инфраструктурой. Всё это является дополнительной нагрузкой и оказывает влияние на итоговые финансовые результаты. Наша задача заключается еще и в том, чтобы помочь эмитенту успешно трансформироваться и обрести статус публичной компании», — подчеркнул представитель «НФК-Сбережения».

Алексей Антипин из ИК «Юнисервис Капитал» будущее рынка растущих компаний на бирже тоже связывает с выходом на новый уровень публичности. «Деньги у инвесторов, как мы видим, есть. Среднему бизнесу нужно научиться ожиданиям этих самых инвесторов соответствовать. А задача организаторов — помогать компаниям в этом. И тогда таких историй, когда размещение публичного долга является не самой целью, а лишь этапом развития, станет значительно больше. Третий эшелон станет неким инкубатором новых растущих компаний, готовых к IPO», — убежден он.

Несмотря на резкий рост ключевой ставки, опрошенные Boomin организаторы с оптимизмом смотрят на развитие своих клиентов. «Ставка имеет свойство как расти, так и снижаться, а наши клиенты в основном привычны к экономическим пертурбациям, потому воспринимают происходящее философски», — говорит Максим Чернега из ИК «Цифра Брокер». «Пока еще ни на рынке, ни у эмитентов нет осознания повышения ключевой ставки. Мы видим сжимание купонных спредов в разрезе кредитного качества эмитентов. И пока рынок готов приобретать бумаги эмитентов, сильно не ранжируя их по уровню кредитного качества, роста ставок по выпускам ждать не приходится», — считает Роман Ефимов (GrottBjörn).

По оценке Егора Диашова из ИК «Диалот», на рынке ВДО спрос всё еще превышает предложение. «Приток средств инвесторов за три года вырос в семь раз, а объем новых размещений, увы, такими темпами не растет. Количество эмитентов облигаций на рынке менее 400. Объем выпусков ВДО — 44 млрд рублей, — отмечает он. — Это очень мало, учитывая, насколько бизнес нуждается в деньгах для развития, и большие сложности с их получением в банках».

На конец сентября запланировано начало размещения дебютного выпуска облигаций нижегородской компании «Феррум», специализирующейся на обработке и поставке металлопроката для судостроения и судоремонта.

Как сообщили Boomin в «НФК-Сбережения», компания выступает организатором размещения выпуска облигаций ООО «Феррум». Для «НФК-Сбережения» это первый опыт размещения эмитента, который не входит в периметр холдинга. До последнего времени компания была известна на долговом рынке как организатор биржевых выпусков ООО «Пионер-Лизинг».

«К нам регулярно поступают обращения от потенциальных эмитентов, однако мы придерживаемся консервативного подхода в оценках, поэтому до недавнего времени вынуждены были завершать сотрудничество еще на предварительных этапах, — говорит директор по развитию и стратегическому планированию «НФК-Сбережения» Алексей Кузьмин. — Не секрет, что у большинства сторонних организаторов существуют свои списки дефолтных историй. Это обусловлено тем, что надежность неподконтрольного эмитента на перспективу оценивать весьма сложно, поскольку организатор не имеет возможности управлять коммерческими рисками и влиять на решения менеджмента после вывода его компании на публичный рынок».

Первые консультации с «Феррумом» организатор провел в конце 2021 г., но договорные отношения были оформлены только в апреле 2023 г. «Результатом длительного взаимодействия стало достаточно зрелое отношение компании-эмитента к выходу на долговой рынок для использования его в качестве ключевого источника долгосрочного финансирования. За последние месяцы эмитент успешно прошел процедуры проверки на Московской бирже, получил кредитный рейтинг ВВ-(RU) от АКРА и зарегистрировал программу биржевых облигаций общим объемом в 1 млрд рублей», — отметил Алексей Кузьмин.

Вывод на биржу пятилетнего выпуска облигаций ООО «Феррум» объемом 250 млн рублей запланирован на последнюю неделю сентября. Ориентир ставки купона — от 14 до 15%. Бумаги будут размещаться по открытой подписке.

Привлеченные на публичном долговом рынке средства «Феррум» планирует направить на пополнение оборотных средств, в том числе для закупки металла. В настоящее время долговая нагрузка эмитента представляет собой краткосрочные обязательства.

Упрощенный порядок выпуска коммерческих облигаций делает этот долговой инструмент особенно привлекательным в глазах бизнеса, чьи параметры не дотягивают до требований биржи, но есть желание получить доступ к публичному долговому рынку. Однако это обманчивая простота. Практика показывает: занимать у частных инвесторов посредством выпуска коммерческих облигаций получается далеко не у всех.

Два месяца назад участников рынка высокодоходных облигаций (ВДО) изрядно озадачило решение самарского производителя свинины компании «Центр-резерв» выпустить коммерческие облигации. В 2022 г. эмитент успешно разместил сразу два выпуска биржевых облигаций суммарным объемом 200 млн рублей и заявил о дальнейших планах заимствований на Московской бирже. Но вышел с коммерческими облигациями на 100 млн рублей.

Рынок ВДО знает примеры, когда эмитент «перерастал» коммерческие облигации и выходил на биржу, но движение в обратную сторону — довольно экзотично. Хотя такой путь, например, дважды проходил ТД «Мясничий», чередуя биржевые облигации с коммерческими. «Центр-резерв» до сих пор ищет инвесторов, готовых вложиться в его коммерческие облигации. Этот долговой инструмент оказался «абсолютно нерабочим», посетовали в «Центр-резерве».

Такое же мнение о коммерческих облигациях сложилось и у новосибирской компании «МЫ», производителя женской одежды под брендами WE’re FAMILY и Anna Ricco. В прошлом году компания дебютировала с коммерческими облигациями объемом 250 млн рублей. За год без малого эмитенту удалось реализовать около 1% от выпуска. «Желания не совпали с реальностью», — констатирует директор «МЫ» Дмитрий Тарасов.

Подобные неудачи на рынке ВДО — не редкость. Boomin решил разобраться в специфике коммерческих облигаций, понять почему у одних компаний получается привлекать частных инвесторов с помощью таких бумаг, а у других — нет. И сделать это на конкретных примерах.

Рыночные и нерыночные

Первые коммерческие облигации в России были размещены в 2016-м, через год после того, как в федеральном законе «О рынке ценных бумаг» появилось само это понятие. По данным Boomin, в обращении на рынке ВДО находится 64 выпуска коммерческих облигаций от 20 эмитентов на общую сумму 12,48 млрд рублей. Еще 11 выпусков — в процессе реализации. Пик размещения бумаг пришелся на 2021 г. — 30 выпусков на 6,28 млрд рублей. В 2022 г. с коммерческими облигациями вышли 11 эмитентов (20 выпусков), которые привлекли 3,3 млрд рублей. С начала 2023 г. долговые бумаги выпустили 10 эмитентов. Из 11 новых выпусков на сегодня размещены пять (на 858 млн рублей). Еще пять выпусков имеют статус «готовится».

«Этот сегмент долгового рынка в принципе не сильно развит на текущий момент, объем коммерческих облигаций в общем объеме рублевых облигаций нефинансовых компаний в обращении составляет чуть более 6%, в то время как объем биржевых облигаций занимает почти 80% рынка», — констатирует управляющий директор АКРА Алексей Мухин.

По его словам, эмитенты коммерческих облигаций «практически отсутствуют в портфеле АКРА». «Среди клиентов АКРА их считанные единицы», — рассказал представитель рейтингового агентства.

Основная часть эмитентов, выпускающая коммерческие облигации, ориентирована на конкретных инвесторов, готовых купить ее бумаги. Причем по ставке на 3-5% ниже среднерыночной ставки в сегменте ВДО. Этот долговой инструмент, например, используют банки. Так, коммерческие облигации выпускают аффилированные с Экспобанком: «Автоэкспресс» (в обращении 13 выпусков на общую сумму 2 млрд рублей, еще два выпуска — в процессе размещения), «Экспомобилити» (семь выпусков, 1,24 млрд рублей), МФК «Кэшдрайв» (семь выпусков, 1,48 млрд рублей) и «Группа Астон» (девять выпусков, 1,87 млн рублей). При размещении бумаг эмитенты указывают, что потенциальные приобретатели коммерческих облигаций — клиенты АО «Экспобанк». Среди тех, кто выпускает бумаги для «своих», — «СтройСитиТула», «Гранолюкс» и «ЭкоЛайн-ВторПласт».

Рыночных выпусков коммерческих облигаций на рынке ВДО значительно меньше. Чтобы заинтересовать сторонних инвесторов, ставка купона таких бумаг должна быть выше рынка.

«Чтобы «приворожить» инвесторов, эмитенту нужно предложить премию к текущим ставкам по биржевым облигациям третьего эшелона. Сколько это? В разное время по-разному, но, допустим, минимум 3-5 процентов. При текущих ставках купонов по выпускам от эмитентов без рейтинга, получается, от 19-20 процентов. Плюс надо потратиться на маркетинг, заплатить агентское вознаграждение. Не каждая компания способна такую высокую эффективную ставку обслуживать», — говорит руководитель департамента по работе с инвесторами ИК «Юнисервис Капитал»Артем Иванов.

Среди эмитентов, решивших привлечь средства инвесторов с помощью заведомо рыночных выпусков коммерческих облигаций, — «ГЛОБАЛ ФАКТОРИНГ НЕТВОРК РУС», «Мосгорломбард», «МЫ» и «Центр-резерв». Их кейсам мы уделим особое внимание.

Инструмент сбережения

В качестве долгового инструмента коммерческие облигации обладают как очевидными плюсами, так и существенными минусами, указывают эксперты. В пользу таких бумаг для эмитента говорит следующее: порядок регистрации эмиссии упрощен, процедура подготовки выпуска не требует проходить листинг на бирже и регистрировать проспект ценных бумаг, присвоение регистрационного номера выпуска осуществляется Национальным расчетным депозитарием (НРД) и занимает один-два дня, а срок подготовки к размещению измеряется всего несколькими неделями вместо трех месяцев у биржевых облигаций. Выпуск коммерческих облигаций, как полноценных долговых ценных бумаг, позволяет формировать публичную кредитную историю компании.

Среди сдерживающих факторов приобретения коммерческих облигаций для инвесторов следует отметить сложность покупки бумаг при первичном размещении (из-за процедуры размещения по закрытой подписке), высокий порог входа (с учетом комиссий брокера и депозитария) и возможность ограниченного адресными сделками вторичного обращения облигаций только на внебиржевом рынке. Кроме того, таким фактором являются упрощенные требования по раскрытию эмитентом информации и еще то, что размещение выпусков не требует наличия представителя владельцев облигаций (ПВО), а значит, при возникновении дефолта инвесторы должны будут отстаивать свои права в суде самостоятельно.

«Внебиржевой характер коммерческих облигаций ограничивает возможность их вторичного обращения, поэтому такие бумаги не подходят для спекуляций. Но это хороший инструмент для сбережения и получения регулярного дохода, — говорит директор по развитию и стратегическому планированию инвестиционной компании «НФК-Сбережения»Алексей Кузьмин. — Процедуры покупки коммерческих облигаций достаточно сложны, могут быть сопряжены с существенными транзакционными издержками для инвестора (если они не перекладываются на продавца), поэтому минимальный порог для инвестиции, обеспечивающий целесообразность сделок, как правило, исчисляется десятками и сотнями тысяч рублей».

По словам эксперта, главный недостаток коммерческих облигаций — возможность их размещения только по закрытой подписке. То есть, прежде чем выпустить коммерческие облигации эмитент должен понимать, кто их будет покупать. «При размещении коммерческие облигации нельзя предлагать неограниченному кругу лиц. Этот фактор существенно осложняет решение вопроса обеспечения спроса», — подчеркивает Алексей Кузьмин.

«Отсутствие централизованного и активного вторичного рынка, длительный срок обращения и отсутствие обязательств эмитента по раскрытию информации не дают большому количеству инвесторов сформировать положительное отношение об инструменте в целом. Однако они готовы приобретать облигации тех эмитентов, которые им знакомы и о которых сформировано положительное мнение», — в свою очередь отмечает исполнительный директор по рынкам долгового капитала финансового ателье GrottBjorn Роман Ефимов.

По его оценке, коммерческие облигации как инструмент привлечения сторонних инвестиций находятся между биржевыми облигациями и набирающим популярность краудлендингом, при этом «частично сохраняя сложности первых и не принимая упрощения последних».

«Если у компании есть круг собственных инвесторов (например, традиционно деньги привлекались у родственников, друзей и со временем круг инвесторов вырос, пропорционально росту бизнеса) коммерческие облигации могут стать инструментом для автоматизации всех процессов: вместо того, чтобы отслеживать 50 договоров и по ним выполнять в разное время платежи, можно «упаковать» все займы в один выпуск коммерческих облигаций и осуществлять один платеж с определенной периодичностью (месяц, квартал, полгода, год). Конечно, это потребует небольших затрат, но при наличии займов на сумму 50-100 млн затраты становятся уже вполне оправданными. При этом компания начинает потихоньку формировать какую-то репутацию на долговом рынке», — считает Артем Иванов (ИК «Юнисервис-Капитал»).

«На рынке также известны случаи, когда коммерческие облигации становятся эффективным инструментом для внутригрупповых расчетов», — добавляет Алексей Кузьмин.

Global Factoring Network: в целях диверсификации

«ГЛОБАЛ ФАКТОРИНГ НЕТВОРК РУС» — пример одного из самых успешных эмитентов в сегменте коммерческих облигаций на рынке ВДО. С 2018 по 2022 гг. факторинговая компания разместила 11 выпусков коммерческих облигаций на общую сумму 666 млн рублей. Три выпуска на 110 млн эмитент уже погасил.

Как рассказал Boomin управляющий партнер Global Factoring Network Алексей Примаченко, выпуск коммерческих облигаций для компании был стратегическим решением.

«Мы понимали, что рынок факторинга в России будет динамично расти. Также было очевидно, что зависимость компании от единственного банка-кредитора будет замедлять наши возможности по развитию бизнеса на растущем рынке. К тому же на тот момент банковские нормативные лимиты были практически исчерпаны. В коммерческих облигациях мы увидели возможность диверсифицировать инструменты фондирования», — вспоминает руководитель компании.

Мотивацией выпуска коммерческих облигаций для «ГЛОБАЛ ФАКТОРИНГ НЕТВОРК РУС» стало несколько факторов. Во-первых, это возможность привлечь более длинные деньги, чем банковское финансирование, ограниченное траншами на три-шесть месяцев. Во-вторых, отсутствие залогов. В-третьих, желание стать публичной компанией и в перспективе выйти на биржу.

С выпуском на 50 млн рублей и сроком обращения один год компания дебютировала на фондовом рынке в мае 2018 г. Ставка полугодового купона — 12% годовых. Организатором выпуска стал «Солид Банк». «По сути, это был тестовый выпуск. Мы хотели проверить гипотезу, насколько мы хороши как бизнес в глазах частных инвесторов и вообще — реально ли привлечь с фондового рынка средства на развитие», — объясняет Алексей Примаченко.

Свой первый выпуск «ГЛОБАЛ ФАКТОРИНГ НЕТВОРК РУС» полностью разместил за четыре месяца. Примерно 70% бумаг купили частные инвесторы, остальное — институционалы. В последующих выпусках эта пропорция сместится в пользу «физиков»: 80 на 20. Дебютный выпуск показал, что компания должна больше внимания уделять IR (Investor Relations) — коммуникации с инвесторами. То есть быть предельно открытой — публиковать годовую и ежеквартальную отчетность (на сайте компании появился специальный раздел для инвесторов), рассказывать о себе и бумагах на профильных мероприятиях, в том числе в регионах, наконец получить кредитный рейтинг. Первый рейтинг от «Эксперт РА» на уровне ruВ со стабильным прогнозом был присвоен компании в 2020 г., а в 2023 г. он был повышен до ruВ+.

«И это дало свои плоды», — говорит Алексей Примаченко. С третьего выпуска Global Factoring Network начал сотрудничать с «Риком-Траст». Институциональные инвесторы и соорганизаторы выкупали крупный объем бумаг, после чего они поступали в розницу. В качестве торговой площадки выступил «Фондовый магазин» — внебиржевая, полностью электронная платформа ИК «Риком-Траст». При этом «ГЛОБАЛ ФАКТОРИНГ НЕТВОРК РУС» развивал сотрудничество со сторонними брокерами, которые продавали бумаги за комиссию в размере от 0,5 до 1,5 процентов. По мере роста известности эмитента к нему начали поступать предложения от крупных инвесторов об адресном выпуске коммерческих облигаций. Под конкретных покупателей бумаг компания в разгар пандемии выпустила свои самые крупные эмиссии на 160 и 175 млн рублей. Средняя скорость размещения коммерческих облигаций в дальнейшем на открытом рынке для эмитента составила 30-40 млн рублей в месяц.

В конце 2022 г. Global Factoring Network стал биржевой компанией. В ближайшее время эмитент не планирует выходить с выпусками коммерческих облигаций, но если появится запрос от инвесторов на такие бумаги, компания их выпустит без долгих раздумий. Сейчас владельцами облигаций эмитента выступают более 3 тыс. частных инвесторов. Ставка купона по выпускам «ГЛОБАЛ ФАКТОРИНГ НЕТВОРК РУС», которые сейчас находятся в обращении, варьируется от 12,5 до 20 процентов годовых.

По итогам прошлого года факторинговый портфель компании достиг 902 млн рублей. Это на 18,3% больше, чем годом ранее и на 210% больше, чем в 2019 г. Такой динамикой компания обязана в том числе частным инвесторам, вложившимся в ее коммерческие облигации.

«Мосгорломбард»: расти быстрее рынка

«Мосгорломбард» (эмитент — АО «МГКЛ») также увидел в коммерческих облигациях инструмент, который позволит реализовать стратегию ускоренного роста бизнеса.

«Чтобы увеличивать свою долю рынка, требовалось вложиться в расширение, — говорит генеральный директор ГК «Мосгорломбард» Алексей Лазутин. — Средства можно было привлечь от банков, но банки не очень хорошо понимают наш бизнес, а потому оценивают его по тем же принципам, что и другие компании МСБ. В частности, залоговое имущество они не принимают к учету в качестве активов, ведь это не собственность ломбарда. С точки зрения банка, по сути кроме средств в обороте и офисов в собственности у ломбарда нет ничего, подо что можно кредитовать. Брать же займы у физлиц напрямую ломбард не может».

Первый выпуск трехлетних коммерческих облигаций объемом 200 млн рублей компания разместила в марте 2020 г. Ставка купона составила 16% годовых. Бумаги разошлись всего за месяц. Их держателями стали более 200 физических лиц. «Покупателями коммерческих облигаций в основном выступили те, кто давно с нами сотрудничал и хорошо понимал наш бизнес», — пояснил глава компании.

В том же году эмитент получил рейтинг кредитоспособности от «Эксперта РА» на уровне ruB+, который уже дважды подтвердил.

Если дебютный выпуск «Мосгорломбард» разместил самостоятельно, то на следующие два — на 50 и 600 млн рублей — покупателей помог найти «Фридом Финанс», ныне ИК «Цифра Брокер». С этими выпусками эмитент вышел на рынок в первой половине 2021 г., ставка купона по обеим бумагам составила 14% годовых. «То, что размещалось с организатором, — размещалось быстро. Тот объем, который мы размещали самостоятельно на вторичном рынке, удалось реализовать только к апрелю 2023 г.», — констатирует Алексей Лазутин.

Сложности с реализацией коммерческих облигаций гендиректор «Мосгорломбарда» объясняет тем, что большинство профессиональных участников рынка не умели работать с такими бумагами: «Часто люди, с которыми мы выходили на контакт со стороны профучастников, просто не понимали, о чем идет речь. Да и технически процесс покупки таких бумаг инвестором гораздо сложнее. Ему нужно писать заявку на покупку, лично приезжать для подписания бумаг».

В 2022 г. «Мосгорломбард» разместил два выпуска биржевых облигаций общим объемом 300 млн рублей. Сейчас компания готовится к размещению третьего биржевого выпуска, а также к IPO. Возвращаться к коммерческим облигациям эмитент пока не собирается.

Выпуск коммерческих и биржевых облигаций позволил ГК «Мосгорломбард» открыть 92 розничных отделения, сформировать портфель займов на 683 млн рублей, обеспеченный золотом на 93%. Ликвидационная стоимость портфеля примерно соответствует общему долгу по облигациям.

«МЫ»: никто не продает

Собственник компании «МЫ» решил штурмовать фондовый рынок сразу с крупным выпуском коммерческих облигаций. Четырехлетний заем на 250 млн рублей компания планировала направить на строительство швейной фабрики в Москве мощностью 15 тыс. изделий в месяц и открытие сети шоурумов в крупнейших городах страны — от Москвы до Владивостока. Ставку 1-4-го купонов по выпуску эмитент установил в размере 24% годовых. Ставка последующих купонов рассчитывается по формуле: ключевая ставка Банка России плюс 8% годовых.

За год размещения выпуска эмитент смог занять на фондовом рынке около 2 млн рублей.

«Чтобы продавать коммерческие облигации, нужен контрагент, который возьмет на себя эту функцию, — брокер или банк. Я переговорил со всеми участниками рынка из топ-10 брокеров и топ-20 банков — все отказались. Никто не хочет браться за продажу внебиржевых облигаций», — говорит директор «МЫ» Дмитрий Тарасов.

Руководитель «МЫ» признает, что переоценил спрос на коммерческие облигации своей компании. «Сегмент коммерческих облигаций перспективен, другое дело что российский рынок небольшой. С бумагами нужно выходить либо за пределы отечества, либо обстоятельно рассчитывать потенциал рынка — сколько купят бумаг, по какой цене — и соотносить условия выпуска с другими инструментами фондирования», — заключил предприниматель.

«Центр-резерв»: не развеянные страхи

«Центр-резерв» — самый свежий пример выпуска коммерческих облигаций на рынке ВДО, ориентированных на частных инвесторов. Но, в отличие от Global Factoring Network и «Мосгорломбарда», самарский производитель свинины решил выпустить коммерческие облигации после биржевых. На момент старта продаж бумаг в апреле 2023 г. компания заявляла, что все привлеченные средства направит на развитие растениеводства и закупку кормов.

Ставка на уровне 18% годовых и предусмотренная выпуском серия оферт пока не помогли эмитенту реализовать бумаги. Возможно, размер купона показался инвесторам недостаточно высоким для коммерческих облигаций, а может быть, их отпугнули возросшие репутационные риски эмитента.

Еще в конце января Минсельхоз Самарской области подал иск к «Центр-резерву» о возврате в доход бюджета 62 млн рублей, которые в виде субсидий были предоставлены эмитенту на покупку оборудования. По соглашению с властями компания должна была ввести производственные мощности в эксплуатацию к началу декабря 2022 г., но так и не сделала этого. А в конце марта Арбитражный суд Самарской области принял к производству заявление налоговой службы о признании банкротом компании «Интер-Импекс», у которой «Центр-резерв» арендует производственные площади свинокомплекса. Последнее стоило эмитенту получения статуса от АКРА «рейтинг на пересмотре — негативный».

Как рассказал Boomin начальник отдела инвестиций «Центр-резерва» Павел Пустотин, ожидания от размещения коммерческих облигаций у руководства компании были «относительно оптимистичные».

«Но результаты попытки размещения коммерческих облигаций нас расстроили. На наш взгляд, на сегодняшнем рынке ценных бумаг коммерческие облигации — инструмент абсолютно не рабочий, если только у вас нет якорных инвесторов», — отметил он.

Разочаровавшись в коммерческих облигациях, компания планирует выйти с новым выпуском биржевых бумаг.

Для самых активных

«Эмитенты терпят фиаско с коммерческими облигациями по единственной причине: они преувеличивают инвестиционную привлекательность своей компании. Им кажется так: мой бизнес — просто сказка, мои облигации по надежности — почти как ОФЗ. А значит, больших премий за риск и отсутствие ликвидности ставить не надо. Да и тратиться на премаркетинг — тоже», — считает Артем Иванов из ИК «Юнисервис Капитал».

Основными факторами успеха при привлечении инвестиций, используя инструменты коммерческих облигаций, Роман Ефимов из GrottBjorn называет качественный IR и вовлеченность бенефициара в общение с инвесторами. Причем, второй фактор — более значимый.

Эмитентам, которые только планируют выходить на фондовый рынок с коммерческими облигациями, Алексей Примаченко (Global Factoring Network) советует, во-первых, выходить с небольшим выпуском, на сумму 20-50 млн рублей, что среди прочего облегчит исполнение оферты. Во-вторых, заручиться согласием «среднего по размерам брокера, который умеет работать с частными инвесторами», на продажу бумаг. В-третьих, быть максимально активным в поиске инвесторов.

«Эмитент, выпускающий коммерческую облигацию, должен понимать, что сама по себе бумага не продастся. В отличие от биржевой облигации, которая находится в свободном доступе, внезапно ее покупать никто не будет. Коммерческий выпуск — это чемодан, к которому нужно приделать ручку. И сделать это должен сам эмитент. Лучше о вашей компании никто, кроме вас, не расскажет», — убежден Алексей Примаченко.

Всем, кто грезит о бирже, глава Global Factoring Network советует начинать с выпуска коммерческих облигаций. «Коммерческие облигации не несут больших затрат при их выпуске и позволяют прокачать «мускулы» компании-эмитента на рынке публичного долга, понять, насколько ваш бизнес инвестиционно привлекателен в глазах частных инвесторов, к тому же такой выпуск хорош как эксперимент: продали бумаги — отлично, не продали или продали не все — получили ценный опыт. Биржевые же облигации — это высшая лига с серьезными временны́ми и финансовыми затратами на выпуски, там цена ошибки и неправильной стратегии очень высока», — заключил бизнесмен.

Впрочем, такое мнение разделяют далеко не все. «Мы не видим больших перспектив у этого сегмента из-за технических сложностей с организацией и размещением. Инвесторам нужны инструменты, которые можно быстро купить и продать, а компаниям — простые способы привлечения капитала. Полагаем, сейчас, когда в силу закрытия для отечественного бизнеса зарубежных источников финансирования регулятор и биржа относятся к эмитентам более либерально, компании МСБ будут активнее размещать биржевые облигации», — говорит Алексей Лазутин из «Мосгорломбарда».

«Вполне вероятно, что с развитием цифровых финансовых активов коммерческие облигации в существующем виде потеряют актуальность — просто по той причине, что сделки с ними проводить всё равно достаточно сложно, равно как и регистрировать выпуски — дороже и дольше», — убежден Артем Иванов. По его мнению, коммерческие облигации в среде инвесторов останутся экзотикой для редких любителей, «как виниловые пластинки для меломанов».

Спикерами бесплатного мероприятия, которое пройдет в столице в последний день сентября, выступят представители Московской биржи.

30 сентября 2022 г. в Holiday Inn Лесная в Москве состоится форум «Сбережения-2022», организатором которого выступает АО «НФК-Сбережения» при участии Московской Биржи.

Основная миссия форума «Сбережения-2022» — поиск оптимальных финансовых инструментов для защиты частных инвесторов в текущих условиях нестабильности на фондовом и иных рынках, включая внебиржевой.

Ключевой вопрос форума «Сбережения-2022» — «Что делать частным инвесторам в новых экономических условиях?»

Спикерами мероприятия выступят представители Московской биржи.

Темы форума:

— Внебиржевые инвестиции как связующее звено между банковскими вкладами и биржевыми инструментами.

— Московская Биржа сегодня: обзор возможностей для частных инвесторов.

— Могут ли облигации стать полноценной альтернативой банковскому вкладу?

— Что вместо доллара?

— «Вечные» фьючерсы на иностранную валюту: новый способ инвестирования в валюту и хеджирования валютных рисков.

— Возможности рынка драгметаллов в современных условиях.

Участие в форуме бесплатное. Кроме того, всех присутствующих на мероприятии ждет розыгрыш IPhone 13.

Регистрация по ссылке.

Начало мероприятия — в 15:00.

30 сентября в Москве пройдет форум «Сбережения-2022». В качестве спикеров мероприятия выступят представители Московской биржи.

В 2022 г. произошли небывалые изменения на российском фондовом рынке. Основная миссия форума «Сбережения-2022» — поиск оптимальных финансовых инструментов для защиты частных инвесторов в текущих условиях нестабильности на фондовом и иных рынках, включая внебиржевой.

Основные темы, которые будут обсуждаться на мероприятии

— Внебиржевые инвестиции как связующее звено между банковскими вкладами и биржевыми инструментами.

— Московская биржа сегодня: обзор возможностей для частных инвесторов.

— Могут ли облигации стать полноценной альтернативой банковскому вкладу?

— Что вместо доллара?

— «Вечные» фьючерсы на иностранную валюту: новый способ инвестирования в валюту и хеджирования валютных рисков.

— Возможности рынка драгметаллов в современных условиях.

В ходе мероприятия эксперты Московской биржи и представители ведущих инвестиционных компаний ответят на актуальные финансовые вопросы участников.

Форум «Сбережения-2022» состоится 30 сентября 2022 г. в городе Москве в отеле Holiday Inn Лесная. Начало в 15:00.

Подать заявку на участие в форуме можно по ссылке. Участие в мероприятии бесплатное.

Организатор мероприятия — АО «НФК-Сбережения» при участии Московской биржи.