Для рынка ВДО дефолты, к сожалению, — вещь неизбежная. Ситуации, когда эмитент не смог исполнить обязательства перед владельцами облигаций, были и пять лет назад, случались они и в прошлом году, будут происходить и впредь. Вопрос только в том, кто из эмитентов на этот раз — «слабое звено». Мы решили обобщить горький опыт в сегменте ВДО 2022-го года и рассмотреть каждый из шести дефолтных кейсов через призму поведения всех задействованных сторон — эмитента, организатора, рейтингового агентства и ПВО — изучить, были ли какие-либо сигналы до дефолта, а если были, то какие.

ОР: судный день

ООО «ОР» (ранее — «Обувь России», входит в OR GROUP) стало первой компанией, которая в 2022 г. не сумела исполнить обязательства перед владельцами облигаций. 21 января федеральный ритейлер одежды и обуви сообщил о техническом дефолте по выпуску биржевых бумаг серии БО-07 (основной держатель — Промсвязьбанк), который через две недели превратился в полноценных дефолт. Тогда ОР не смогла погасить тело основного долга в размере 592 млн рублей. Но уже к маю дефолтными оказались все девять выпусков облигаций компании на 5,3 млрд рублей, что ударило по более чем 35 тыс. владельцев бумаг. Помимо держателей бумаг OR GROUP должна трем банкам — Сбербанку, ВТБ и Промсвязьбанку — 7,2 млрд рублей.

О предстоящем неисполнении обязательств OR GROUP никого не предупредила. Сигналом тревоги для части инвесторов стало решение «Эксперт РА» в самом конце декабря 2021 г. понизить кредитный рейтинг эмитента с ruBBB до ruBB-. То есть, сразу на четыре ступени. До этого на протяжении четырех лет компания стабильно имела рейтинг на уровне ruBBB+/ruBBB.

«Понижение уровня рейтинга связано с ухудшением ликвидности на фоне высоких показателей долговой нагрузки, которые существенно не улучшатся в краткосрочной перспективе. По итогам первого полугодия 2021 г. благодаря росту EBITDA отношение чистого долга на 30 июня 2021 г. к LTM EBITDA составило 4,7x, при этом на середину 2020 г. соотношение составляло 4,5х. Агентство ожидает, что по итогам 2021 г. соотношение превысит 5,0х, и это оценивается как высокий уровень долга», — говорится в пресс-релизе «Эксперт РА».

Но резкое понижение рейтинга вовсе не указывало на то, что через месяц компания не сможет обслуживать свой долг. В глазах инвесторов ВДО новый рейтинг ОР выглядел вполне приемлемым. Отсюда простой вывод: либо аналитики «Эксперт РА» реально не увидели скорый неизбежный дефолт эмитента, либо решили ограничиться «подмигиванием» и не устраивать панику среди владельцев бумаг.

Но что же организаторы? О том, что с бизнес-моделью OR GROUP что-то не так, похоже, догадывался БКС, организатор первого выпуска «Обуви России». Еще в 2019 г., за два с половиной года до дня «Д», БКС отказался от сотрудничества с эмитентом после того, как тот «без каких-либо консультаций» решил не подтверждать рейтинг кредитоспособности. А вот ИК «Иволга Капитал» в эмитента верила. Накануне дефолта она помогла ОР выйти на биржу сразу с четырьмя облигационными займами общим объемом 1,35 млрд рублей. Тогда удалось разместить бумаги на 650 млн.

ИК «Иволга Капитал» держала облигации ОР в своем модельном портфеле (PRObonds) до 27 декабря 2021 г. Но тут почувствовала неладное.

«В конце декабря или в начале января ожидается обновление кредитного рейтинга, который вряд ли сохранится на нынешнем уровне. И дабы не сталкиваться с ненужными рисками, ставлю бумаги на вывод. Облигации ОРГрупп1P4 станут единственной облигационной позицией, которая за время своего нахождения в портфеле принесла чистый убыток», — заключил тогда генеральный директор ИК «Иволга Капитал» Андрей Хохрин.

При этом вероятность дефолта ОР по нерыночному выпуску серии БО-07 глава «Иволги» считал маловероятной. Сразу после дефолта ОР участие ИК «Иволга Капитал» в судьбе эмитента и его инвесторов закончилось. Деятельность ОР организатор не комментирует.

В игру вступил ПВО «Регион Финанс». Но далеко не сразу: первые сообщения о техдефолтах по выплате купона ОР появились только 12 апреля 2022 г. И в этот же день ПВО сообщил «о мерах, направленных на защиту прав и законных интересов владельцев облигаций», в частности о том, что «был направлен запрос эмитенту о предоставлении плана по обслуживанию выпусков облигаций с описанием порядка и процедур, связанных с исполнением обязательств по облигациям».

После этого еще два месяца ПВО занимался дублированием сообщений эмитента о невозможности исполнить обязательства «по причине отсутствия на расчетом счете денежных средств в необходимом размере». И только в конце июня «Регион Финанс» решил действовать — подал в Арбитражный суд города Москвы серию исков по взысканию с ОР задолженности по каждому из выпусков облигаций. Судебная тяжба продолжается до сих пор. Суд пока раз за разом встает на сторону ПВО. Терпит эмитент поражение и по искам от банков-кредиторов, которые в октябре 2022 г. подали заявления о вступлении в дела о банкротстве предприятий OR GROUP. Ответчиком выступает и основатель OR GROUP Антон Титов.

Компания Антона Титова в течение 2022 г. сделала несколько попыток договориться с владельцами облигаций о реструктуризации задолженности. Площадкой для диалога эмитента с инвесторами стал портал Boomin. В рамках предварительного общего собрания владельцев облигаций (преОСВО), которое прошло с 17 августа по 19 октября, эмитент предложил держателям бумаг проголосовать за один из трех вариантов реструктуризации.

Ни один из вариантов владельцев облигаций не заинтересовал. За два месяца в преОСВО приняли участие держатели 6,3% бумаг эмитента, а не 75%, как того требует закон. Единодушное мнение опрошенных Boomin экспертов: ОР предложила инвесторам крайне невыгодные условия. В конце 2022 г. представители ОР сообщили, что не видят смысла в проведении ОСВО, во всяком случае в ближайшие месяцы.

«Калита»: на ОСВО нет денег

В отличие от OR GROUP, омский продавец нефтепродуктов «Калита» не стал скрывать от своих инвесторов неминуемый дефолт. За две недели до техдефолта, 30 марта 2022 г., компания сообщила держателям бумаг о том, что видит «значительные риски для непрерывной работы бизнеса и сохранения его кредитоспособности». К этому моменту эмитент уже допустил просрочку по банковскому кредиту, скрыть которую было невозможно.

Через неделю после признания, 8 апреля, Арбитражный суд города Москвы принял к производству исковое заявление «Совкомбанка Факторинг» к «Калите» и «Стройтехинвесту» (входит в ГК «Калита») на общую сумму 200 млн рублей. Еще через неделю Мещанский районный суд Москвы принял заявление Альфа-Банка о взыскании с «Калиты» задолженности в размере 151 млн рублей. Имущество должника было арестовано, а иски продолжили сыпаться, в том числе от Газпромбанка на 148 млн рублей.

30 марта 2022 г. эмитент сообщил о «значительных рисках», а буквально через день (1 апреля) компания должна была перевести держателям бумаг серии 001P-02 доход за 19-й купон в размере 3,2 млн рублей, и неожиданно у нее это получилось. Финансовую помощь компании в форме займа решил оказать организатор ее выпусков — ИК «Иволга Капитал». Свой поступок «Иволга» объяснила желанием «снизить давление продаж на рынке на какое-то время и позволить держателям или покупателям облигаций «Калиты» более трезво оценить ситуацию». При этом «Иволга» оговорилась, что не считает, «что этот шаг улучшит кредитное качество эмитента». А еще раньше, 28 марта, сообщила, что полностью выводит облигации нефтетрейдера из своих портфелей. То, что бумаги «Калиты» были в портфеле PRObonds, по словам Андрея Хохрина, нанесло «Иволге» «заметный ущерб».

Чуда не случилось, несмотря на заем организатора: 26 апреля «Калита» допустила первый дефолт при выплате 6-го купона по облигациям серии 001Р-03 на 1,6 млн рублей, а дальше и по всем остальным. Общая задолженность эмитента перед держателями бумаг по трем выпускам биржевых облигаций составила 750 млн рублей.

«Если дефолт «Обуви России» — это следствие неверно выбранной стратегии (ставка на резкую оффлайн-экспансию), то «Калита» — скорее история нежелания собственников бороться за свой бизнес до конца. В первом случае затухание бизнеса может длиться весьма долго: пандемия ускорила негативные для компании процессы, но после этого прошло еще практически два года до дефолта. История же «Калиты» опасна своей внезапностью. Серьезные проблемы начались после 24 февраля, а уже 30 марта эмитент объявил о серьезных рисках невыплаты купона, то есть спустя всего месяц», — констатирует управляющий директор ИК «Иволга Капитал» Дмитрий Александров.

После добровольной выплаты купона за «Калиту» «Иволга» постаралась максимально дистанцироваться от дефолтного эмитента, точно так же, как она это сделала в отношении ОР. Организатор выпусков как важный источник информации о деятельности эмитента для инвесторов был потерян.

«Эксперт РА» 25 февраля 2022 г. за два месяца до дефолта подтвердил кредитный рейтинг «Калиты» на уровне ruB+ со стабильным прогнозом. Рейтинговое агентство отметило «определенные риски действующей стратегии компании, которая заключается в обеспечении высоких темпов роста выручки за счет реализации нефтепродуктов компаниям МСП с использованием торгового финансирования». По данным агентства, с 2016-го по 2021 гг. доля дебиторской задолженности в активах компании выросла с 48% до 85%. Долговую нагрузку «Калиты» аналитики «Эксперт РА» оценили, как высокую.

«Регион Финанс» как ПВО «Калиты» с первого техдефолта исправно информирует держателей бумаг обо всех фактах неисполнения обязательств со стороны компании. В начале мая ПВО сообщил о том, что оференты выпусков «Калиты» — «Стройтехинвест» и «Транспортные решения» — не в состоянии платить по обязательствам эмитента. Сразу после этого ПВО направил «Калите» требование о созыве общего собрания владельцев облигаций. В ответ эмитент сообщил, что на проведение ОСВО у него денег нет. С тех пор компания не предпринимала ни одной попытки договориться с держателями облигаций о реструктуризации задолженности.

В августе 2022 г., проиграв серию судов банкам и контрагентам, «Калита» подала заявление в Межрайонную ИФНС России №12 по Омской области о ликвидации юрлица. То же самое сделали «Стройтехинвест» и «Транспортные решения». В конце января 2023 г. Арбитражный суд Омской области вынес решение о введении процедуры наблюдения в отношении «Калиты». В начале марта «Регион Финанс» подал в арбитраж заявление о включении требований владельцев бумаг в реестр кредиторов «Калиты».

«Главторг»: без организатора, с молчащим ПВО

Московский оптово-розничный продавец кондитерских и табачных изделий «Главторг» 30 декабря 2022 г. допустил дефолт при выплате 4-го купона дебютных облигаций серии БО-01 на 13,8 млн рублей. С трехлетними бумагами номинальным объемом 900 млн рублей и ставкой ежеквартального купона в размере 14,5% годовых компания вышла на биржу в декабре 2021 г., однако смогла разместить только 42,3% выпуска на сумму 381,1 млн рублей. В начале осени 2022 г. компания уже допускала техдефолт по выпуску, но тогда у нее все-таки получилось «наскрести» нужную сумму.

К моменту дефолта «Главторг», кажется, безнадежно погряз в судебных исках. Сразу три банка сообщили о намерении подать заявления о признании компании банкротом, а в отношении генерального директора «Главторга» Карена Налбандяна было возбуждено уголовное дело. В арбитражном суде сейчас находится около 20 судебных дел, в которых ответчиком выступает «Главторг».

«Эксперт РА» ровно за полгода до дефолта понизил рейтинг кредитоспособности «Главторга» с уровня ruBB+ до ruB-, изменив прогноз со «стабильного» на «развивающийся». Агентство констатировало высокую зависимость компании от кредитных ресурсов, «направляемых на обеспечение высокого уровня оборотного капитала». «Присутствие в кредитном портфеле заимствований преимущественно краткосрочного характера и повышенные риски рефинансирования обязательств оказывают негативное влияние на оценку качественной и прогнозной ликвидности», — заключили в «Эксперт РА».

Для ИК «Иволга Капитал» «Главторг» стал уже третьим клиентом, который в 2022 г. не исполнил свои обязательства перед владельцами облигаций. Только на этот раз она выступила в роли андеррайтера. Правда, «Иволга», включила бумаги «Главторга» в свой портфель ВДО, что могло указывать на определенный уровень надежности эмитента, а значит влиять на выбор инвесторов. Интересно, что за месяц до размещения организаторами выпуска «Главторга» значились сразу три компании — BCS Global Markets, ИФК «Солид» и «Финам», но к моменту старта продаж бумаг все они отказались от своего участия.

«Альянс-Фининвест», ПВО по выпуску «Главторга», который, кстати, является представителем владельцев облигаций по дебютному выпуску «Патриот Групп», удивительно молчалив. На сайте Центра раскрытия корпоративной информации нет ни одного сообщения от этой компании, что свидетельствует о неисполнении ПВО даже своих минимальных, базовых функций — публикации сообщений о нарушении эмитентом обязательств перед держателями бумаг. Последняя новость о «Главторге», которую «Альянс-Фининвест» посчитал нужным разместить на своем сайте, опубликована за месяц до дефолта. Это был перепост пресс-релиза «Эксперт РА» об отзыве кредитного рейтинга эмитента.

«Главторг» свою деятельность не комментирует. Сайт компании не работает. Последнее сообщение от эмитента на сайте Центра раскрытия корпоративной информации датировано 22 сентября 2022 г. Ни о какой реструктуризации задолженности перед держателями бумаг компания даже не заикалась.

ИТК «Оптима»: тихой сапой

18 июля «Инновационная технологическая компания «Оптима», специализирующаяся на производстве стеклянной тары, разместила на Федресурсе информацию о намерении подать заявление о самобанкротстве. Рынок об этом узнал спустя два дня из сообщения ПВО «Волста». К этому времени ИТК «Оптима» уже 20 месяцев обслуживала дебютный четырехлетний облигационный выпуск серии 001Р-01 на 65 млн рублей со ставкой ежеквартального купона 15% годовых.

В начале августа компания не смогла перевести держателям облигаций доход за 7-й купонный период в размере 2,4 млн рублей и через две недели констатировала дефолт. В том же месяце «Волста» направила «Оптиме» требование погасить задолженность перед владельцами бумаг — номинальную стоимость выпуска и накопленный купонный доход.

Почему ИТК «Оптима» решила банкротиться и допустила дефолт, сам эмитент владельцам облигаций объяснять не стал. Но по данным организатора выпуска, GrottBjorn, компания столкнулась с отказом контрагентов «от продления крупных контрактов».

«Стеклянная тара — премиальная упаковка, и многие b2b покупатели, находясь на этапе сокращения издержек в связи с падением покупательской способности, сокращают объемы закупок. Прогнозируемый объем поступающих платежей без учета этих контрактов не позволит эмитенту осуществлять полноценную деятельность. Также свою роль сыграл отзыв лицензии у кредитора эмитента, Руна-Банка, и переход задолженности в Агентство по страхованию вкладов, которое не намерено пролонгировать срок кредита эмитенту», — констатировали в GrottBjorn.

GrottBjorn продолжал информировать держателей бумаг ИТК «Оптима» о важнейших событиях, связанных с эмитентом, до января текущего года. К примеру, в середине августа организатор сообщил о том, что владельцы облигаций компании вправе требовать досрочного погашения бумаг.

Договариваться с держателями бумаг о реструктуризации долга ИТК «Оптима» не стала. В конце сентября Арбитражный суд города Москвы принял к производству исковое заявление ПВО «Волста» к ИТК «Оптима» о взыскании долга в размере 67,4 млн рублей. Требование истца суд удовлетворил 11 ноября 2022 г., а 6 февраля 2023 г. Девятый арбитражный апелляционный суд оставил решение суда первой инстанции без изменения, жалобу — без удовлетворения. 13 февраля «Волста» направила в Арбитражный суд города Москвы иск о признании ООО «ИТК «Оптима» банкротом. По итогам судебного заседания 10 апреля 2023 г. в отношении эмитента введена процедура наблюдения на шесть месяцев. Арбитражный управляющий Арустамян А.М. — член Ассоциации СРО «ЦААУ».

ЭБИС: инвесторы — в расход

В первой половине августа оператор по переработке пластиковых отходов компания ЭБИС допустила сразу два техдефолта — при выплате 6-го купона коммерческих облигаций серии КО-П06 на сумму 3,49 млн рублей и при выплате 8-го купона облигаций серии БО-П03 на 4,86 млн рублей.

Казалось, это конец. Но ЭБИС заверил держателей бумаг, что погасит задолженность по купонам в течение недели.

И действительно, 18 августа ЭБИС полностью погасил долг по купонам перед владельцами облигаций обоих выпусков. Правда, биржа к тому времени успела включить все пять биржевых выпусков компании на 1,35 млрд рублей в Сектор ПИР, одновременно исключив их из Сектора роста. Плюс суммарный объем двух коммерческих выпусков ЭБИС составляет 200 млн рублей.

Но 31 августа сердце владельца облигаций ЭБИС вновь ёкнуло. Компания снова допускает два техдефолта, а 14 сентября фиксирует дефолты. Дефолтными вскоре оказываются все выпуски эмитента.

Одновременно в дефолт ушли еще несколько эмитентов, связанных с ЭБИС через общих учредителей и бизнес-процессы: ДК «Ноймарк», «Офир» и «ТЭК Салават». Ранее эта же участь постигла другого участника группы — «Ломбард Мастер», который с 2021 г. находится в процессе ликвидации.

19 января на Федресурсе появилось сообщение ЭБИС, в котором компания объявила о намерении обратиться в арбитражный суд с заявлением о самобанкротстве. ЭБИС, похоже, проще «обнулиться», чем искать компромисс с держателями бумаг. 10 марта Банк «ВТБ» обратился с заявлением о банкротстве «Глобал Ресайклинг Солюшнз». Эта компания контролирует ЭБИС. Заседание назначено на 19 апреля. Всего картотека арбитражных дел содержит полтора десятка исков, в которых ответчиком выступает ЭБИС.

«Эксперт РА» еще в начале апреля 2022 г. понизил рейтинг кредитоспособности ЭБИС до уровня ruBВ и установил негативный прогноз. Ранее у компании действовал рейтинг ruВВ+ со стабильным прогнозом. Понижение рейтинга обусловлено «значительным повышением долговой и процентной нагрузки в 2021 г.», а также увеличением срока реализации инвестпроекта в Клину.

Для организаторов выпусков облигаций ЭБИСа — «ИВА Партнерс» (до июля 2022 г. «Универ Капитал») и «Септем Капитал» — неплатежеспособность эмитента, похоже, оказалась сюрпризом. Во всяком случае, тревог по поводу возможных дефолтов они публично не высказывали.

Но после наступления дефолта «Септем Капитал» все-таки «не ушел в глухое подполье» и продолжил выполнять важную для любого организатора функцию — информационного сопровождения. В своем телеграм-канале он информирует держателей бумаг о ключевых событиях в жизни ЭБИС. Например, в середине октября организатор сообщил о том, что «Регион Финанс» достиг договоренности с эмитентом и будет выступать в качестве ПВО не только по облигациям серии БО-П05, но и по остальным выпускам эмитента. Сам «Регион Финанс» ни о чем подобном не сообщал. «ИВА Партнерс» — молчит.

Теперь о действиях ПВО. Представителем владельцев облигаций по первым четырем биржевым выпускам ЭБИС до конца лета 2022 г. выступал «Юнитек Сервис». Еще 15 июля 2022 г. компания направила ЭБИС уведомление о намерении в одностороннем порядке расторгнуть договора на оказание услуг ПВО. Такое же послание «Юнитек Сервис» адресовал эмитенту и раньше, еще в сентябре 2021 г., но через два месяца передумал. До расторжения договора ПВО успел сообщить инвесторам о решении «Эксперт РА» понизить рейтинг кредитоспособности эмитента до ruC в начале августа и о наступлении техдефолта по бумагам серии БО-П03.

Но свято место, как известно, пусто не бывает. 9 марта 2023 г. Консалтинговая группа «РКТ» обратилась к владельцам облигаций ЭБИС с предложением выбрать ее в качестве ПВО «для квалифицированной защиты имущественных интересов владельцев облигаций в деле о банкротстве эмитента». Для успеха дела РКТ заручилась поддержкой Ассоциации владельцев облигаций (АВО). При этом РКТ уже окрестила себя представителем владельцев облигаций ЭБИС в заголовке сущфакта, не дожидаясь официальных выборов: «ООО «РКТ». Сообщение представителя владельцев облигаций о выявлении обстоятельств, которые могут повлечь нарушение прав и законных интересов владельцев облигаций».

«Мы провели подробные переговоры, и компания «РКТ» готова выступить агрегатором совместных процессуальных действий владельцев облигаций, оспаривать сделки эмитентов, возвращать выведенные активы, привлекать бенефициаров к субсидиарной ответственности, тем самым помочь владельцам облигаций получить наибольшее возможное удовлетворение их денежных требований», — говорится в заявлении АВО.

Ассоциация уже направила ведущим компаниям-брокерам письма с просьбой оказать содействие в информировании владельцев облигаций о планах проведения ОСВО с повесткой замены ПВО на РКТ.

Из сообщений РКТ и АВО трудно понять, идет речь о четырех выпусках, функции ПВО по которым исполнял «Юнитек Сервис», или обо всех пяти. Если верно последнее, то это странно. «Регион Финанс» продолжает добросовестно информировать держателей бумаг обо всех сущфактах по выпуску ЭБИС серии БО-П03.

Кстати, РКТ решил не ограничиваться ЭБИС и встал на защиту владельцев облигаций других дефолтных компаний, имеющих отношение к группе Octothorpe (подробнее об этом мы писали в статье «ЭБИС: Запутанная история»): «Офир», «Ноймарк», «Ломбард «Мастер». Изначально претендент на роль ПВО предлагал облигационерам связаться с ним до 31 марта 2023 г., но по прошествии этого срока сделал еще одну попытку собрать кворум — до 30 апреля 2023 г.

«Кисточки Финанс»: «мировой» прецедент

Дефолтный кейс компании «Кисточки Финанс», даже не имеющей кредитного рейтинга на момент размещения (организатор — «Юнисервис Капитал», ПВО — ООО ЮЛКМ), — уникальный для рынка ВДО. И не только в 2022 г., но и за все шесть лет существования сегмента «мусорных облигаций» в России.

Кто-то этот случай воспринял как позитивный (деньги инвесторам продолжают поступать), кто-то, напротив, негативно, так как существует опасность, что подобная практика (заключение мирового соглашения с ПВО) может быть поставлена на поток, причем на невыгодных для инвестора условиях. Но обо всем по порядку.

Как и «Калита», компания «Кисточки Финанс» заранее сообщила инвесторам о финансовых трудностях. Но сделала она это не для того, чтобы расписаться в своей неплатежеспособности и взять курс на банкротство, а чтобы быстрее начать диалог о реструктуризации задолженности.

Итак, 11 мая 2022 г. компания «Кисточки Финанс» сообщила ПВО «Юнилайн Капитал Менеджмент» (ЮЛКМ), что сможет погасить лишь 25% номинальной стоимости трехлетних облигаций серии БО-П01 в размере 10 млн рублей. «Остальную часть долга в 30 млн рублей мы хотели бы реструктуризировать по условиям, которые, как нам кажется, будут приемлемы для всех. Для нас очень важно быть честными с нашими инвесторами и найти реальные пути решения, поэтому мы планируем начать диалог с держателями облигаций», — заявила тогда директор по развитию компании «Кисточки Финанс» Татьяна Лелюх.

Не дожидаясь наступления факта неисполнения обязательств, 19 мая компания «Кисточки Финанс» по предложению организатора выпуска компании «Юнисервис Капитал» провела на YouTube-канале Boomin прямой эфир с владельцами облигаций, где озвучила предварительные параметры реструктуризации.

Такая оперативность отчасти объясняется тем, что у «Юнисервис Капитал» уже был опыт сопровождения дефолтного эмитента — ООО «Дядя Дёнер». Правда, удачным его назвать нельзя. Организатор так же брал курс на открытость, инициировал проведения прямого эфира и преОСВО, но из-за низкой вовлеченности в процесс самого эмитента добиться результата не удалось, несмотря на содействие со стороны Ассоциации владельцев облигаций и портала Inbonds. Когда через несколько месяцев выявились признаки мошенничества в действиях руководства компании, ПВО ЮЛКМ подало заявление в полицию с просьбой проверить действия топ-менеджмента на наличие состава преступления. Сейчас «Дядя Дёнер» находится в процедуре банкротства. Недавно ПВО сообщил о включении в реестр требований кредиторов должника по обоим выпускам. Задолженность эмитента перед инвесторами по двум биржевым выпускам составляет 110 млн рублей — и это только тело долга без учета процентов.

Но вернемся к «Кисточкам». Техдефолт по выпуску был зафиксирован 2 июня 2022 г., дефолт — 17 июня. И уже 30 июня компания подвела итоги преОСВО. В голосовании приняли участие 44,6% держателей бумаг. Почти все они (98,2%, или владельцы 1 750 облигаций) согласились с предложенными эмитентом условиями реструктуризации. Но поскольку для успешного проведения ОСВО необходимо участие и согласие 75% держателей выпуска (3 тыс. бумаг), компания решила не тратить время и деньги на его организацию. Тогда ПВО ЮЛКМ, как того требует закон, подал в Арбитражный суд города Санкт-Петербурга и Ленинградской области (по месту нахождения эмитента) иск о взыскании с «Кисточек» задолженности перед владельцами облигаций.

Казалось, «Кисточки Финанс» обречена на банкротство, а инвесторы — на потерю своих денег. Но 13 сентября на российском рынке публичного долга произошел прецедент: арбитражный суд утвердил мировое соглашение между ЮЛКМ и эмитентом. Стороны договорились, что компания продолжит обслуживать облигационный заем. В течение первого года эмитент будет выплачивать владельцам облигаций доход, равный 15% годовых плюс недополученные инвесторами доходы за период с наступления дефолта до заключения мирового соглашения. Итого 20% годовых. Дальнейшие платежи эмитент будет осуществлять по ставке купона 15% годовых.

Первый после дефолта доход инвесторы ООО «Кисточки Финанс» получили 31 октября 2022 г. Компания переводит деньги на специальный счет ПВО, открытый в НРД.

С момента заявления «Кисточек» о финансовых проблемах до заключения мирового соглашения инвесторы были в курсе всего, что происходит с компанией, и как она планирует выходить из дефолта. Причем информацию владельцы облигаций черпали сразу из трех источников — от самого эмитента, от организатора выпуска «Юнисервис Капитал» и от ПВО ЮЛКМ.

«Юниметрикс»: ОСВО со второй попытки

В 2022 г. произошло еще одно чрезвычайно важное событие на рынке ВДО: компания «ЮниМетрикс» (организатор — «Юнисервис Капитал», ПВО — ЮЛКМ) провела ОСВО, на котором договорилась о продлении срока обращения бумаг. Участия ПВО в этом случае даже не потребовалось — дефолта не случилось.

Изначально при размещении у компании не было кредитного рейтинга, а значит и сигналов, которые могли бы насторожить инвесторов. 19 мая 2022 г. «ЮниМетрикс» сообщил о намерении продлить срок обращения выпуска серии 01 номинальным объемом 400 млн рублей. До плановой даты погашения оставалось всего три месяца. Далее компания допустила техдефолт, но тут же исправилась: через два дня после его наступления эмитент перевел в НРД причитающиеся владельцам облигаций 4,1 млн рублей за 33-й купонный период и запустил процесс организации ОСВО.

Но с первой попытки собрать кворум не удалось. Поэтому тут же было организовано второе голосование. В заочном голосовании приняли участие держатели 303,9 тыс. облигаций, из которых «за» высказалось 303,7 тыс. голосов, «против» — 199. Для принятия решения по повестке было достаточно получить согласие 299,5 тыс. голосов. В результате Условия реструктуризации были поддержаны абсолютным большинством инвесторов.

В конце 2022 г. — начале 2023 г. «ЮниМетрикс» провел две добровольные оферты по выпуску, выкупив бумаги на 119,3 млн рублей. В конце марта была объявлена третья. Ранее генеральный директор компании «ЮниМетрикс» Алексей Антипин сообщил о намерении постепенно снизить долговую нагрузку компании и предоставить возможность инвесторам закрыть позицию в облигациях без потери в номинальной стоимости, а также рассказал о причинах переноса срока погашения облигаций, в частности, остановке деятельности в России основного контрагента — концерна Shell.

ПЮДМ: ложная тревога

По оценкам аналитиков «Эксперт РА», участники российского рынка облигаций в 2023 г. столкнутся с 20-25 дефолтами. В свою очередь НРА прогнозирует, что в секторе высокодоходных облигаций (рейтинг ниже BBB+) в течение года может произойти 10 дефолтов российских эмитентов. Всего в 2023 г. предстоят погашения и оферты бумаг эмитентов с рейтингами от BBB до B (и без рейтинга) в объеме 183 млрд рублей по 135 бумагам. Очевидно, что справятся с этим не все.

В зоне риска, например, находится ООО «Первый ювелирный — драгоценные металлы» (ПЮДМ, организатор — «Юнисервис Капитал»). Еще в декабре прошло года компания заявила о намерении пересмотреть срок обращения и условия погашения пятилетнего выпуска облигаций серии БО-П01 объемом 116,4 млн рублей, и инициировала преОСВО. Опрос инвесторов прошел на портале Boomin с 28 декабря 2022 г. по 6 февраля 2023 г. Однако, как и в случае «Кисточек», кворум получить не удалось, хотя 85,5% опрошенных (30% от владельцев облигаций выпуска) поддержали предложение эмитента.

По итогам преОСВО генеральный директор ПЮДМ Артем Евстратов заявил, что компания «сосредоточится на поиске источников для рефинансирования выпуска облигаций, чтобы осуществить погашение в запланированные сроки, не допустить дефолта». Дата планового погашения выпуска серии БО-П01 — 4 мая 2023 г.

11 апреля топ-менеджер компании еще раз подтвердил намерение полностью рассчитаться с держателями бумаг: «На данный момент требуемую для погашения сумму мы практически собрали. Частично, как и говорил ранее, источником погашения будут собственные средства. Частично — новые займы». Также в обращении находится еще два выпуска компании суммарным объемом 190 млн рублей.

Уроки дефолтов

Дефолты неизбежны, и не только в Третьем эшелоне. Но можно ли минимизировать этот риск? Помимо очевидного — смотреть на рейтинг, анализировать финансовую отчетность и следить за новостями — инвестору полезно знать, кто стоит за подготовкой выпуска, кто представляет интересы владельцев облигаций, и заранее смоделировать ситуацию, как при неблагоприятном исходе (наступлении дефолта) могут повести себя все задействованные стороны. А для того, чтобы нарисовать приблизительную картину дефолта в будущем, стоит обратиться к вполне реальным дефолтам в прошлом. То, как каждый конкретный организатор, рейтинговое агентство и ПВО повели себя в существующих дефолтных кейсах, возможно, повторится и при возникновении новых.

Анализ дефолтных кейсов 2022 г. показал, что возникновение финансовых трудностей у эмитента не всегда приводит к банкротству. Хотя, вероятность такого исхода высока. Если компания хочет остаться на рынке, при этом ее уровень закредитованности близок к оптимальному и она готова предложить владельцам облигаций честные условия реструктуризации задолженности, то банкротства можно избежать. Пример тому — «Кисточки Финанс» и «ЮниМетрикс».

Но одного желания компании для «выхода из дефолта» недостаточно. Чтобы владельцы облигаций согласились на предложенные эмитентом условия реструктуризации, они должны ему доверять. А доверие не складывается за день или два. Бизнес компании должен быть максимально прозрачен для участников фондового рынка не только в момент размещения бумаг, но и в дальнейшем.

Не менее важно — кто организатор выпуска. Насколько он информирован о делах эмитента. Готов делиться информацией и комментировать ситуацию или придерживается принципа «моя хата с краю». Хорошо, если у организатора уже был опыт сопровождения дефолтного выпуска: это позволит владельцам бумаг спрогнозировать его действия (или бездействие) по мере развития ситуации. Если с наступлением дефолта организатор уходил в тень, отказываясь от участия в судьбе эмитента, игнорировал вопросы инвесторов и СМИ, то велика вероятность, что в следующий раз он поступит так же.

Наконец, огромную роль в дефолтном кейсе играет представитель владельцев облигаций. Часто для держателей бумаг ПВО — главный источник информации о том, что происходит с эмитентом. Если в «мирное время» ПВО не отслеживает своевременность выплат купонов владельцам облигаций, частичное досрочное и полное погашение номинальной стоимости бумаг, нарушение ковенантов, условий для наступления оферт, то к такому ПВО возникает много вопросов. В случае дефолта пользы от него, скорее всего, тоже будет немного.

«Юнисервис Капитал» направил письмо в Минэкономразвития с просьбой актуализировать критерии включения предприятий в реестр МСП.

Впервые это предложение основатель инвестиционной компании «Юнисервис Капитал» Алексей Антипин озвучил в рамках Красноярского Экономического форума 2 марта. По инициативе компании инициатива вновь была изложена уже в рамках прошедшего накануне очередного заседания Экспертного совета при Сибирском ГУ Банка России. В обоих случаях, идея нашла поддержку как у представителей Банка России, так и у участников мероприятий — представителей финансовой сферы и реального бизнеса.

Ограничение по выручке для субъектов МСП не пересматривались с августа 2016 года. То есть максимальное значение выручки, к примеру, для субъекта среднего предпринимательства — 2 млрд рублей было установлено в ценах 2016 года. А официальная инфляция за период с 2016 года составила 42%. Таким образом, рост доходов у многих компаний и грозящее (или уже произошедшее) исключение из числа субъектов МСП обусловлено не принципиальным ростом масштабов бизнеса, а ростом цен. Следовательно, исключение из числа субъектов МСП по этому критерию не совсем справедливо.

Наличие компании в реестре субъектов МСП (в статусе микро, малого или среднего предприятия) дает бизнесу доступ к различным мерам поддержки: льготному кредитованию, субсидиям при покупке оборудования, и даже позволяет субсидировать часть затрат на выпуск и обслуживание облигаций.

Озвученное специалистами «Юнисервис Капитал» предложение, в частности, опирается на необходимость пересмотреть параметры исходя из фактической инфляции за прошедшие 7 лет и, возможно, прогнозируемой инфляции на ближайшие 1–2 года. Авторы предлагают изменить критерии выручки: для микропредприятий — до 171 млн рублей (вместо нынешних 120 млн); малые предприятия — до 1,138 млрд рублей (вместо 800 млн); средние предприятия — до 2,845 млрд рублей (вместо 2 млрд).

«К этой мысли, мы, как компания, которая много и часто взаимодействует в том числе и с Минэкономразвития, пришли эмпирическим путем — некоторые наши клиенты, которые ранее получали субсидии, в этом году, после сдачи годовой отчетности, уже не смогут претендовать на них, из-за роста выручки. Проанализировав причины роста, я убедился, что он во многом обусловлен инфляцией», — комментирует инициативу Алексей Антипин.

Письмо с описанием предложения было направлено от имени инвестиционной компании «Юнисервис Капитал» в адрес Минэкономразвития. Компания также решила опубликовать шаблон письма в общем доступе для того, чтобы все заинтересованные лица, могли также направить его в адрес ведомства уже со своей подписью.

В конце 2022 г. компания инициировала процедуру предварительного опроса держателей облигаций выпуска БО-П01 (№4B02-01-00361-R-001P от 16 мая 2018 г.) с целью выяснить отношение инвесторов к предложенному плану реструктуризации выпуска. Опрос проходил на портале Boomin с 28 декабря 2022 г. по 6 февраля 2023 г.

В опросе приняли участие в общей сложности владельцы 35,1% облигаций. Вот его результаты:

• за предложение условия проголосовало 85,5% опрошенных, или 30,03% от владельцев облигаций выпуска;
• против высказались 13,5% опрошенных, или 4,73% от владельцев облигаций выпуска;
• свое предложение внес 1% опрошенных, или 0,34% от владельцев облигаций выпуска.

В компании отмечают, что в рамках данного опроса информация в том или ином виде была направлена 100% инвесторов. Так, в январе держатели бумаг получили уведомления от своих брокеров, письма на email и сообщения в мессенджерах по имеющимся в выписке контактам, письма, направленные на почтовые адреса, указанные в выписке из НРД.

Опираясь на результаты проведенного голосования, эмитент пришел к выводу, что проводить общее собрание владельцев облигаций (ОСВО) нецелесообразно, поскольку в соответствии с законодательством для успешного проведения ОСВО и согласования реструктуризации необходимо одобрение не менее чем 75% держателей бумаг, а обеспечить такую высокую явку на нынешний день не представляется возможным.

Генеральный директор ООО «ПЮДМ»Артем Евстратов пояснил:

«В текущих условиях затраты на ОСВО себя не оправдают и поэтому данный вариант решения проблемы, несмотря на поддержку инвесторов, мы не сможем задействовать. Мы по-прежнему будем предоставлять инвесторам всю информацию о планах компании, а сейчас сосредоточимся на поиске источников для рефинансирования выпуска облигаций, чтобы осуществить погашение в запланированные сроки, не допустить дефолта. Отдельно хочу поблагодарить тех инвесторов, которые откликнулись и выразили свое мнение в рамках опроса».

Напомним, что сумма выпуска БО-П01 в обращении составляет 116,4 млн рублей, а плановая дата его погашения — 4 мая 2023 г.

Случившийся в декабре прошлого года дефолт «Главторга» вызвал у участников рынка ВДО вполне закономерный вопрос: как вообще эта компания оказалась на бирже — без организатора выпуска и с высокой закредитованностью? Ведь в обязанности организатора входит детальный анализ бизнеса, а затем, после проведения экспертизы, он разделяет с эмитентом все репутационные риски. В размещениях без организатора на первый план выходит техандеррайтер. Не происходит ли тогда по факту подмена понятий? Оттолкнувшись от кейса «Главторга», Boomin решил разобраться в том, что движет компанией, которая принимает решение о выпуске бумаг без организатора, а также почему на бирже таких единицы.

«Главторг» на бирже

30 декабря 2022 г. московский оптово-розничный продавец кондитерских и табачных изделий «Главторг» допустил дефолт при выплате 4-го купона дебютных облигаций серии БО-01 на сумму 13,8 млн рублей. Но то, что у эмитента большие проблемы с платежеспособностью, стало известно тремя месяцами раньше, когда он впервые не смог в срок выплатить купон. В первый раз держатели бумаг отделались легким испугом: пусть и частями, но компании удалось перевести в НРД нужную сумму.

На фондовом рынке у «Главторга» не задалось с самого начала. С дебютным трехлетним выпуском серии БО-01 объемом 900 млн рублей и ставкой ежеквартального купона в размере 14,5% годовых компания вышла на биржу в декабре 2021 г., однако за четыре месяца смогла разместить только 42,3% выпуска на сумму 381,1 млн рублей.

«Выпуск «Главторга» — это, к счастью, редкий случай на рынке, когда практически все проблемы эмитента — с банками-кредиторами, налоговыми органами и бизнес-моделью — были видны задолго до выхода на рынок, — говорит член Совета Ассоциации владельцев облигаций (АВО) Илья Винокуров.— АВО приложила максимум усилий, чтобы осветить риски эмитента и проинформировать организатора торгов, Банк России, Федеральное Казначейство, СРО аудиторов об ошибках и нарушениях, допущенных при аудите, раскрытии эмитентом отчетности, а также при налоговых выплатах».

За месяц до дефолта на сайте Федресурса появилась информация о намерениях нескольких банков-кредиторов подать заявления о признании компании банкротом. Еще месяцем ранее суд по иску «Объединенных кондитеров» взыскал с «Главторга» 76,6 млн рублей неустойки за нарушение сроков оплаты продукции. Против генерального директора компании Карена Налбандяна, который был обвинен в коммерческом подкупе, возбудили уголовное дело. В июне 2022 г. «Эксперт РА» понизил кредитный рейтинг «Главторга» с уровня ruBB+ до ruB, изменив прогноз со «стабильного» на «развивающийся».

«Понижение рейтинга компании связано с ухудшением ликвидности, а также снижением оценки по корпоративным рискам», — объяснило свое решение рейтинговое агентство. «Эксперт РА» отметил высокую зависимость «Главторга» от кредитов, привлекаемых им на пополнение оборотного капитала, «ввиду проведения компанией политики по предоставлению отсрочки покупателям, поддержанию высоких товарных остатков и направления всего свободного денежного потока на закупку продукции у поставщиков, работающих по предоплате».

Сентябрьский техдефолт стоил «Главторгу» падения рейтинга до ruC со статусом «под наблюдением». В декабре «Эксперт РА» вовсе отозвал рейтинг «в связи с отсутствием достаточной информации для применения методологии».

Результат размещения бумаг «Главторга» мог быть лучше, а потери инвесторов, соответственно, больше, если бы у выпуска был организатор, считают участники рынка, но компания выходила на рынок только с андеррайтером. Его роль исполнила «Иволга Капитал». При этом за полтора месяца до начала размещения у выпуска «Главторга» организаторы все-таки были, причем сразу три — BCS Global Markets, ИФК «Солид» и «Финам». Но за месяц до старта продаж ценных бумаг все они неожиданно «отвалились». Анонсируемая «большая книга» заявок так и не открылась. Сначала представители BCS (в известных телеграм-чатах для инвесторов) заявили, что у «Главторга» нет срочной потребности в деньгах и поэтому он, мол, решил подождать лучшей для себя рыночной ставки. А потом обвинили эмитента в том, что тот пытался ввести организатора выпуска в заблуждение.

Boomin обратился к руководству «Иволги Капитал» за комментариями по поводу ее сотрудничества с «Главторгом», но на момент публикации ответа не получил.

По данным АВО, «Иволга Капитал» при размещении «Главторга» не ограничилась обработкой поручений на покупку бумаг, что обычно входит в обязанности технического андеррайтера, а предоставила более широкий пакет услуг.

«На информационных ресурсах «Иволги» была размещена презентация «Главторга», которая, на взгляд представителей АВО, содержала недостоверную информацию о распределении долгосрочного и краткосрочного долга компании, не соответствующую отчетности эмитента. Кроме того, «Иволга» включила бумаги «Главторга» в свой модельный портфель ВДО, что могло быть воспринято инвесторами как прохождение эмитентом комплаенса и наличием определенного уровня надежности», — констатирует Илья Винокуров.

По мнению эксперта, ИК «Иволга Капитал» сознательно не стала брать на себя обязанности организатора выпуска «Главторга», чтобы избежать обвинений в свой адрес в случае возникновения у эмитента проблем с платежеспособностью. Впрочем, дефолты «Иволгу Капитал» стороной не обошли. Ранее инвестиционная компания выступила организатором размещения семи выпусков ООО «ОР» (прежнее название — «Обувь России», входит в OR GROUP) и трех выпусков ООО «Калита», по которым эмитенты в 2022 г. не смогли исполнить обязательства перед владельцами облигаций. В первом случае суммарный долг составил 3,7 млрд рублей, во втором — 750 млн рублей.

Требуется опыт

Насколько решение «Главторга» привлечь заём на рынке публичного долга без организатора уникально и могла ли компания рассчитывать на успех? И кто несет ответственность за коммуникации с инвесторами при отсутствии организатора размещения?

«Случаи выхода эмитента на биржу без организатора крайне редки. Как правило, присутствует по меньшей мере один организатор выпуска или консультант, выполняющий роль организатора, но не являющийся профучастником. Связано это с тем, что обычно организатор готовит эмиссионные документы, проводит общение с биржей, помогает с получением рейтинга и прохождением KYC Биржи», — говорит руководитель управления корпоративных финансов ФГ «Финам» Алексей Курасов.

«В 2022 г., на моей памяти, на рынке ВДО было только два таких выпуска — «Группы «Продовольствие» и «МСБ-Лизинг». В 2021-м — не более пяти, включая бумаги «Главторга», «Петербургснаба» и «ПИМ», — отметил исполнительный директор по рынкам долгового капитала финансового ателье GrottBjorn Роман Ефимов. Из перечисленных эмитентов новичками были только «Главторг» и «Петербургснаб». И в обоих случаях — неудача. При номинальном объеме выпуска в 120 млн рублей «Петербургснаб» за семь месяцев размещения смог занять на фондовом рынке только 8 млн рублей (6,7% от общего объема эмиссии).

«Эмитентам третьего эшелона выходить на рынок без организатора можно, но сложно, особенно с дебютными выпусками. И у этого есть несколько причин, — говорит управляющий партнер блока DCM компании «Юнисервис Капитал»Алексей Мелехов. — У новичка просто еще нет представления обо всех новых обязанностях, которые идут в комплекте со статусом публичной компании, эмитента биржевых облигаций. Легко ошибиться, не предусмотреть какие-то моменты, затянуть сроки, получить штраф».

По мнению Алексея Мелехова, самостоятельный выход на биржу оправдан в случае счастливого стечения двух факторов: у эмитента есть компетентные специалисты с опытом подготовки, прежде всего юристы, и есть пул инвесторов, способных обеспечить если не 100% спроса на планируемый объем размещения, то хотя бы 30-50%.

«Если нет речи о подмене понятий (организатор — андеррайтер), как это было в нескольких кейсах, то коммуникации с инвесторами, продажи бумаг на первичном размещении обеспечивает сам эмитент. Это не может быть функцией «технического андеррайтера», — подчеркнул представитель компании «Юнисервис Капитал».

«Если у эмитента уже есть какое-то количество успешно размещенных выпусков, то тогда он может выйти и без организатора, только в сопровождении технического андеррайтера. Документацию он знает, как проходить KYC знает, как промоутировать выпуск тоже знает, и клиентская база у него есть. По сути, в этом случае он будет предлагать новый выпуск уже существующим клиентам», — отмечает начальник аналитического отдела ИК «Риком-Траст»Олег Абелев.

Именно по такому пути пошла «Группа «Продовольствие». В 2020 г. компания успешно разместила дебютный выпуск облигаций на 70 млн рублей. Его организатором выступил «Среднеуральский брокерский центр» (ныне GrottBjorn), а андеррайтером — ИК «Иволга Капитал».

«При планировании третьего выпуска мы консультировались с «Иволгой». Ситуация в связи с началом СВО была, так скажем, непредсказуемая от слова «совсем». И даже наличие организатора нам не гарантировало размещение всего объема за короткое время, — вспоминает директор «Группы «Продовольствие» Дементий Глухов. — Мы рассчитывали, что те, кто владел нашими облигациями первого и второго выпусков, захочет приобрести их вновь. Размещение идет по графику, как мы и планировали».

«МСБ-Лизинг» на момент выхода на биржу с выпуском без организатора был опытным эмитентом с сильной командой специалистов по ценным бумагам. Компания реализовала шесть выпусков, два из которых погашены полностью, остальные — частично. «Я глубоко убежден, что если у компании-эмитента нет команды и компетенций в ценных бумагах, то первые выпуски должны проходить только с организатором. А вот последующий IR и формирование привлекательности — это уже задача эмитента. Не должно быть никаких преломлений, инвестор должен видеть эмитента таким, какой он есть, и уже на основании этого принимать решения», — убежден генеральный директор лизинговой компании Роман Трубачев.

Такую позицию полностью разделяет Олег Абелев: «В законе о рынке ценных бумаг четко сказано: за коммуникации с инвесторами отвечает эмитент. Если инвестор видит, что компания сама ратует за коммуникации, то это всегда плюсик в ее карму. Организатор может помочь, может дать консультацию, даже может отвечать за эмитента, но это не должно быть системой. В противном случае у инвестора сложится впечатление, будто эмитент немой или глухонемой, а это совсем плохо».

При выборе андеррайтера, которым стал GrottBjorn, «МСБ-Лизинг», по словам главы компании, обращал внимание на условия сотрудничества, профессионализм и деловую репутацию.

«Поиск инвесторов, подготовка эмиссионной документации были за нами, всё остальное — консультации, отработка заявок, прохождение KYC на бирже — за андеррайтером. Такую форму сотрудничества мы считаем оптимальной для себя. Она обеспечивает баланс интересов между компанией и инвесторами», — объясняет Роман Трубачев.

Под зонтиком организатора

Для эмитента размещение без организатора — это прежде всего экономия средств, отмечают участники рынка. «Кто-то назовет такую экономию повышением эффективности, кто-то — неуемной жадностью. Считаю, доля истины есть в обоих вариантах, так как баланс здесь тяжело достижим, а от него и зависит успех размещения», — говорит Илья Винокуров из АВО.

Однако, указывает член Совета АВО, для инвестора важно, чтобы экономия эмитента на организаторе хоть в какой-то мере трансформировалась в рост доходности. Такая модель создает ситуацию win-win для инвесторов и эмитента. «Но тут эмитенты зачастую дают волю жадности, и размещения буксуют. Это происходит потому, что они путают рыночную специфику момента предыдущих размещений в 2020-2021 гг., когда инвесторы-физики сметали все выпуски, не глядя на ставку и рейтинг, и восприятие их компаний сейчас. При невозможности дать рынку проходную ставку по мне так лучше вообще повременить с выходом, чем создать себе репутацию долгостроя на первичке», — считает Илья Винокуров.

Самостоятельное размещение выпусков, по данным организаторов, позволяет эмитенту экономить до 3-4% от объема займа. Например, «Группа «Продовольствие» при размещении дебютного двухлетнего выпуска заплатила организатору 2,1 млн рублей (3% от размера выпуска), а андеррайтеру — 500 тыс. рублей (0,7%). Стоимость этих услуг была заложена в размер купонной ставки. По второму трехлетнему выпуску, с которым компания выходила уже без организатора, андеррайтер обошелся ей уже в 1% от размера эмиссии.

«В нашем сегменте бизнеса — оптовой торговле сахаром и зерном — огромную роль имеет стоимость привлеченных кредитных ресурсов. Поэтому при наличии возможности получения банковских кредитов по ставке от 10,5 до 11,5% увеличивать среднюю ставку купона в районе 14,5% компания не готова. В нашем случае решающую роль играет размер процентной ставки по новому выпуску. Вот почему было принято решение идти без организатора», — рассказывает Дементий Глухов».

«Классика жанра — это предоставление услуг андеррайтинга непосредственно организатором. Это позволяет оперативно проводить коммуникацию между эмитентом, организатором, биржей и центральным депозитарием, что в конечном счете влияет на качество и скорость размещения», — говорит Роман Ефимов из GrottBjorn.

Кроме того, что организатор сопровождает эмитента на всем пути, от решения выйти с выпуском до его размещения — готовит пакет эмиссионных документов, помогает в подготовке документов на KYC биржи, оказывает помощь в коммуникациях с рейтинговыми агентствами, разрабатывает и проводит маркетинговую кампанию, — разделяет он с ним и все репутационные риски. И именно поэтому заинтересован в качественном и глубоком анализе компании перед размещением, указывают участники рынка.

«При принятии решения инвесторы смотрят не только на эмитента, но и на предыдущие размещения организатора. Наличие дефолтов в «портфеле» усложняет продажи очередных выпусков. Поэтому организатору важно показать инвесторам сильные и слабые стороны бизнеса для принятия решения о покупке», — подчеркивает Роман Ефимов (GrottBjorn).

Таким образом, за свой процент организатор гарантирует эмитенту то, что инвесторы отнесутся к его выпуску со всем вниманием. Это как минимум. Как максимум — бумаги быстро найдут покупателей, в том числе среди клиентов организатора. «Мы не навязываем клиентам бумаги эмитентов, с которыми работаем. Мы их просто информируем. Если же клиент принимает решение о покупке, мы ему в этом помогаем», — констатирует Олег Абелев из ИК «Риком-Траст».

Кроме того, организатор может предоставить комплекс услуг по сопровождению эмиссии, чтобы компания могла полностью сконцентрироваться на своем бизнесе, не отвлекая ресурсы на решение технических вопросов, связанных с обращением ценных бумаг.

21 декабря Банк России принял решение о выдаче лицензий профессионального участника рынка ценных бумаг на осуществление брокерской и депозитарной деятельности «Инвестиционной компании «Юнисервис Капитал». Ее учредителем выступил основатель ООО «Юнисервис Капитал» Алексей Антипин. По горячим следам этого события журнал «Статус» опубликовал большое интервью собственника этой известной на рынке компании-организатора долговых программ, которым коллеги любезно поделились с Boomin. Как компании будут привлекать финансирование, когда нам стоит ждать бума IPO и что ждет инвесторов в ближайшем будущем — на нашем сайте.

— Расскажите, как давно вы создали компанию и чем она занимается?

— Мы создали «Юнисервис Капитал» давно, ещё в 2009 году. Мы сделали ставку на работу с частными инвесторами, которые были заинтересованы во вложении средств в средний бизнес и с МСП (малыми и средними предприятиями). В то время рынок серьёзно менялся: после кризиса 2008 года и ужесточения требований к отрасли из 38 организаторов долговых программ, имеющих опыт работы с МСП, остались два крупных игрока. В это же время наша компания начала свою деятельность. Как оказалось, мы смогли предугадать появление рынка облигаций МСП, успели сформировать команду и усилить необходимые компетенции.

За эти годы мы серьёзно выросли, увеличивали свою долю рынка, количество эмитентов и развивали новые продукты. В этом году «Юнисервис Капитал», несмотря на сложности на рынке, сохранил лидирующие места в ренкингах по объёмам размещения ВДО (высокодоходные облигации — это финансовые инструменты, эмитенты которых имеют низкий кредитный рейтинг или не имеют его вообще). Мы помогли десяткам компаний привлечь инвестиции в свои проекты с помощью облигаций. Сегодня эти компании являются лидерами в своих отраслях: «Ламбумиз», СДЭК, «Грузовичкофф», «Ситимобил», «Сибстекло», «Феррони».

— С началом СВО, введённых санкций и других потрясений фондовый рынок России изменился. Что касается вашего рынка — сохранилась ли популярность облигаций? Каких ещё трансформаций вы ожидаете?

— Бизнес продолжает искать и привлекать инвестиции. Другой момент, что такой активности инвесторов в биржевые облигации, которая наблюдалась в 19–21 годах уже нет и вряд ли будет в ближайшие годы. Однако те компании, которые почувствовали все плюсы рыночного финансирования, безусловно, будут развиваться дальше. Следующий шаг и, соответственно, следующий тренд, который ждёт рынок, — развитие IPO среди среднего бизнеса. Это будет логичным шагом для компаний, которые разместили и успешно обслуживают свои облигационные выпуски, они уже наработали опыт взаимодействия с инвесторами, биржей и сообществом. Трансформации касаются и многих других аспектов привлечения капитала на долговом и долевом рынке, то есть IR, корпоративное управление, другие направления, необходимые публичной компании для формирования репутации на рынке.

Последнюю пару лет мы активно готовимся к предстоящим изменениям на рынке, вкладываем средства в прокачку компетенций наших сотрудников, расширение команды. Это оправдалось уже сейчас: есть несколько компаний, которым мы начали помогать вести подготовку к будущим IPO. Это компании с разных уголков страны, одна из них — всем известный международный бизнес родом из Новосибирска. Впереди нас ждут много работы и серьёзная подготовка к новой эпохе развития рынка.

— Ранее компания в публичном поле заявляла о намерении получить брокерскую лицензию. Зачем вам это понадобилось?

— Чтобы полноценно реализовать стратегию, которую мы определили для себя в 2020 году, мы хотим сосредоточить на себе все процессы, связанные с подготовкой выпусков облигаций и IPO. На днях Центральный Банк выдал нам необходимые лицензии, теперь мы можем осуществлять брокерскую деятельность. Получение лицензий помогло нам получить доступ ко всей инфраструктуре фондового рынка. Тут важно понять, что их наличие не изменит суть деятельности нашей компании. Мы не планируем фокусироваться на классических брокерских услугах, то есть на продвижении и развитии сервисов для инвесторов по организации доступа к биржевым площадкам. Мы реально оцениваем рынок и свои силы, в данном случае нам просто не имеет смысла конкурировать с крупнейшими брокерами, которые годами вкладывали огромное количество денег и сил в свои продукты и маркетинг.

Этот рынок изменился за последние 3-4 года и продолжит меняться: снижаются или совсем убираются комиссии за сделки, брокеры зарабатывают сейчас на продаже своих продуктов, а не комиссиях. То, в чем мы можем конкурировать и что получается у нас отлично — это открытие возможностей для среднего бизнеса ранее недоступных для него инструментов привлечения финансирования. Мы предоставим инвесторам качественную и достоверную базу информации для принятия инвестиционных решений по эмитентам. Это не новости или спекуляции, а взвешенный подход к выбору уникальных предложений на рынке. Мы будем сосредоточены именно на этих направлениях. Конечно, мы будем оказывать и брокерские услуги, но акцент безусловно на юридических лицах. Ранее мы уже получили лицензию инвестиционного советника, теперь наши профессиональные аналитики имеют право консультировать по вопросам инвестиций. Это тоже будет одной из услуг в нашей деятельности. Но в первую очередь, еще раз подчеркну, мы сосредоточимся на организации инвестиционных программ. То есть на создании определенной ценности для компаний и интересных предложений для инвесторов.

— Если говорить о сроках, то когда нам стоит ждать этого бума IPO?

— Если подготовка облигационного выпуска занимает несколько месяцев, то в случае с первичным размещением акций на это может уйти несколько лет. Особенно если речь идёт про компании, которые никогда на публичном рынке инвестиций не привлекали. Подготовка к IPO — довольно долгий и трудоёмкий процесс, в котором задействовано огромное количество людей с уникальными компетенциями. За эти несколько лет компания полностью меняется.

Ближайшее IPO мы планируем провести не ранее 2024 года, это касается тех проектов, которые мы начинали в 2021 году. На сегодняшний день всё ведёт к тому, чтобы рынок двигался в таком ритме и этом направлении.

— Как, на ваш взгляд, изменится рынок?

— Как я говорил ранее, рынок, безусловно, будет меняться как для консультантов, так и для инвесторов. Изменится состав профессиональных участников рынка, которые выводят компании на биржу. Останутся далеко не все, а только те, кто сумеет перестроиться под новую реальность. Мы со своей стороны всё так же будем оказывать комплексные услуги по подготовке, продаже облигаций, при этом будем усиливать новое направление — IPO. 2022 год стал сложным для рынка. Но эти сложности также открыли огромные перспективы.

— У инвесторов потеряно доверие к фондовому рынку? Падение акций, дивиденды «Газпрома», проблемы с получением купонов и ликвидностью евробондов, дефолты на рынке влияют на отток денег? Как вы оцениваете этот риск?

— В какой-то момент доверие со стороны инвесторов действительно пошатнулось. В той ситуации, в которой оказалась наша экономика, это было закономерным явлением. Сейчас оно восстанавливается, инвесторы активны на рынке и продолжают вкладывать свои средства. Отдельно стоит отметить, что доля и значимость частных инвесторов растут. В перспективе ближайших двух-пяти лет у них просто не останется выбора, биржа станет одним из немногих вариантов, куда можно вкладывать деньги.

Данные Московской биржи

В ближайшее время мир ждёт глобальный экономический кризис, который отразится в первую очередь на всех мировых фондовых рынках. На Россию этот кризис также повлияет, но несколько иначе: у нас кризис уже начался, и глобальная рецессия не окажет на нас столь сильного воздействия, как могла бы. Но отмечу, что кризис никак не противоречит предстоящему росту популярности IPO, как можно подумать, — кризис в данном случае только усилит перспективы этого инструмента. Всё это будет способствовать более мягким последствиям, в сравнении с тем, с чем столкнутся другие страны.

Правительство уже сейчас думает над этим вопросом, и его стратегия будет сводиться к привлечению частных инвесторов на биржи. Как сказал заместитель министра финансов Алексей Моисеев, «фондовый рынок в России будет развиваться отчасти от безысходности, отчасти от действий в этом направлении государства». Так что всё говорит о том, что в ближайшие годы нас ждёт волна IPO, обречённых на успех, в том числе потому что альтернатив у инвесторов останется не так уж много. И компаниям, которые хотят оказаться в числе первых, кто поборется за внимание инвесторов, необходимо начинать подготовку уже сейчас.

Автор: Александр Яхомов

Развитие событий на российском рынке высокодоходных облигаций начиная с 24 февраля 2022 г. сравнимо с сердечным приступом у довольно молодого человека: сначала погружение его в искусственную кому, а затем вывод из нее с последующим быстрым восстановлением здоровья. Воля к жизни у самих пациентов вкупе с усилиями врачей содействует их скорому возвращению в строй. Что происходит сегодня с рынком ВДО, какие уроки вынесли его участники, внезапно оказавшись в новой экономической реальности, и чего можно ожидать в ближайшей перспективе — своими оценками с Boomin поделились представители компаний-организаторов размещений.

«Обращать свой взор на рынок ВДО новичкам точно не стоит»

— Московская биржа каждый месяц фиксирует рост числа частных инвесторов. Ваша компания ощущает приток этой «свежей крови», или все-таки речь о «мертвых душах»?

Олег Абелев, Начальник аналитического отдела ИК «Риком-Траст»

— Напрямую мы не ощущаем увеличения числа частных инвесторов на публичном долговом рынке. Но это не значит, что его нет: по данным биржи, доля частных инвесторов в объеме торгов облигациями достигла 28-30%. Причем речь идет о внутренних резидентах. Мы ощущаем скорее приток инвесторов, которые уже имели опыт инвестирования на рынке ВДО. Практика показывает, что частные инвесторы, которые впервые открывают счета на бирже, не готовы бросаться в омут с головой и покупать ВДО. Даже если такие люди есть, их не так много. Как правило, новички идут в ОФЗ, первоклассные корпоративные ценные бумаги, даже акции, и только потом выходят на рынок ВДО. Поэтому о «мертвых душах» я бы не говорил. К сожалению, доля активных счетов на Московской бирже составляет лишь 20-25%.

Алексй Мелехов, Исполнительный директор компании «Юнисервис Капитал»

— Свежая кровь притекает, по всей видимости, к другим органам. На сегмент «мусорных» облигаций прямого влияния, как мне кажется, нет. Все-таки наш сектор рынка достаточно небольшой и ориентирован на инвесторов с опытом, способных оценивать риски самостоятельно. По крайней мере, так задумал регулятор в действующей редакции закона о защите инвесторов. И мы с этим полностью согласны: обращать свой взор на рынок ВДО новичкам точно не стоит.

Также надо понимать, что статистика открытия брокерских счетов — это некая «температура в среднем по палате». Причем измеряют эту «температуру» даже у неодушевленных предметов. В том смысле, что многие «инвесторы» — это люди, открывающие брокерский счет ради участия в рекламных акциях брокера, в пакете с другими счетами, и так далее. То есть, по факту человек может быть и не заинтересован в инвестициях.

Роман Ефимов, Исполнительный директор по рынкам долгового капитала финансового ателье GrottBjorn

— Наш основной сегмент клиентов — это юридические лица, поэтому увеличение количества розничных инвесторов на рынке нерелевантно оценивать по изменениям в нашей клиентской базе.

— Как, по вашим оценкам, изменились спрос и предложение на ВДО на первичном и вторичном рынках в сравнении с тем же периодом 2021 г.? С чем связана такая динамика?

Алексй Мелехов, Исполнительный директор компании «Юнисервис Капитал»

— Всё перевернулось: еще год назад многие первичные размещения проходили с ажиотажем. Спроса было зачастую существенно больше, чем предложения. По крайней мере, такая картина была в выпусках с качественными эмитентами и рыночными ставками. Сейчас такого спроса нет. А предложений предостаточно. Много эмитентов «зависли» с нерыночными ставками в стадии первички — прямое следствие того, как быстро всё меняется (ключевая ставка, аппетит к риску). Да и те компании, которые «угадали» со ставками, чаще всего размещаются не одним днем.

Связано это с изменением отношения инвесторов к риску. Подросли спреды ставок ВДО к безрисковым инструментам, но, кажется, всё еще недостаточно для удовлетворения аппетитов инвесторов, которые стали больше внимания уделять качеству заемщиков. Но проблема достаточно очевидна: эмитенты и рады бы давать еще более значительную премию, но не могут привлекать столь «дорогие» ресурсы. Рынок ищет какой-то баланс, но как только его находит, происходит новое потрясение (геополитика, дефолты), и всё смещается снова.

Роман Ефимов, Исполнительный директор по рынкам долгового капитала финансового ателье GrottBjorn

— Количество неразмещенных в полном объеме выпусков начало увеличиваться примерно год назад, с формированием стойкой тенденции к росту ключевой ставки, и всё это время лист неразмещенной «первички» в ВДО становился только больше. Также немаловажную роль в формировании спроса на первичных размещениях сыграло ограничение на продажу бумаг в период с начала СВО до конца апреля.

С другой стороны, рынок ВДО был одним из немногих, который быстро восстановился. Мы стали первым организатором, который полностью разместил выпуск после старта торгов на первичном рынке, и это произошло уже в мае (ООО «Центр-резерв», облигации объемом 100 млн рублей и сроком обращения 3,5 года). Дальше рынок активно наращивался, и мы видели еще несколько полностью закрытых размещений, что свидетельствовало об интересе к эмитентам со стороны розничных инвесторов.

Вместе с тем выросли макроэкономические риски, что повлияло на купон и доходности на рынке. Сейчас ставки по ВДО уже отошли от привязки к ключевой ставке как к индикативу доходности. Мы видим довольно большой разбег по ставкам купона, который раньше казался недостижим для рынка.

Олег Абелев, Начальник аналитического отдела ИК «Риком-Траст»

— Очевидно, что в период с февраля по июнь 2022 г. был масштабный провал в отношении ВДО как на первичном, так и на вторичном рынке. Причем на первичном рынке даже больше. Сейчас рынок плавно восстанавливается. Конечно, он не добрался до февральских значений, но, думаю, к концу этого года мы увидим рост спроса на ВДО.

Что касается предложения, оно действительно просело. Оно тоже будет восстанавливаться, но с некоторым лагом. Все-таки спрос — это более гибкая категория, особенно в отношении инвестиционных бумаг. Многие эмитенты, которые планировали выйти на рынок капитала с помощью ВДО, после февраля, что называется, попридержали коней. Пауза может затянуться на год или чуть меньше, но я не думаю, что большая часть игроков откажется от планов развития на фондовом рынке. Все-таки такие решения вынашиваются не один месяц.

«Есть факторы, которые предвидеть невозможно»

— Как изменился спрос на услуги компании со стороны эмитентов? С какими запросами к вам обращаются эмитенты?

Роман Ефимов, Исполнительный директор по рынкам долгового капитала финансового ателье GrottBjorn

— Со стороны эмитентов спрос на услуги организатора не изменился. Всё так же мы видим спрос на привлечение долгового капитала на рынке ВДО, связанный с желанием эмитентов масштабировать свой бизнес. У многих компаний в связи с уходом иностранных конкурентов открывается «окно возможностей», которое позволяет им заполнить образовавшиеся пустоты на рынке, но для этого бизнесу зачастую требуется дополнительный капитал.

Олег Абелев, Начальник аналитического отдела ИК «Риком-Траст»

— Консультационные услуги, услуги по организации выпусков, получению рейтинга, подготовке отчетности, выход на МСП Банк, если вдруг эмитент имеет право на субсидию — вот с такими запросами к нам обращаются эмитенты, если речь идет о биржевых выпусках. Что касается коммерческих выпусков, то это организация выпуска, подготовка документов для Банка России, чтобы, как говорил классик в известном кинофильме, «без шума и пыли» эмитент мог зарегистрировать бумаги.

Алексй Мелехов, Исполнительный директор компании «Юнисервис Капитал»

— У нас достаточно долгий цикл от первых переговоров с потенциальным эмитентом до собственно размещения. Продолжая работу с теми, кто еще до начала СВО рассматривал возможность выхода на биржу, часто сталкиваемся с непониманием: бизнес, ориентируясь на размер ключевой ставки Банка России, думает, что может успешно разместиться сегодня по ставкам, актуальным в начале года. Приходится помогать людям принимать реальность. Есть пара потенциальных клиентов, которые пытаются выбрать наилучшее время для дебюта на бирже. Пока безуспешно.

Есть компании, такие как «Феррони», которые в рамках своей стратегии развития «угадали» вектор еще до введения санкций и планомерно старались снизить зависимость от импорта. Теперь они просто ускоряются в этом отношении.

— Boomin недавно выпустил обзор со статистикой дефолтов в сегменте ВДО. Как вы считаете, что не было учтено вами при отборе клиента, который потом допустил дефолт? Каковы причины ошибок в эмитентах? Какие выводы вы сделали из этой ситуации?

Роман Ефимов, Исполнительный директор по рынкам долгового капитала финансового ателье GrottBjorn

— Аналитика для рынка полезная, только подходить ко всем дефолтам с позиции, что организатор чего-то недосмотрел на этапе оценки, нельзя. Всегда есть факторы, которые предвидеть невозможно, и здесь как раз такой случай. Никто не мог знать в 2020 г., что не будет возможности совершать внешнеэкономические сделки с европейскими контрагентами или что стекло подпадет под очередной пакет европейских санкций.

Дефолты бывают в любом сегменте заимствований. Наша ответственность заключается в том, чтобы не допускать на рынок «фрод» и всесторонне оценивать бизнес эмитента, чтобы показать рынку его сильные и слабые стороны, а также перспективы его развития, помогая таким образом инвесторам принять взвешенное решение при приобретении облигаций.

Алексй Мелехов, Исполнительный директор компании «Юнисервис Капитал»

— Простите за такую параллель, но в случае с дефолтами, как и в случае с авиакатастрофами, практически всегда срабатывает совокупность факторов. И также практически всегда определяющим является человеческий фактор — то есть те решения, действия, которые предпринимал (или не предпринимал) пилот. В случае с бизнесом это директор и собственники компании.

Среди наших клиентов две компании допустили дефолт по облигациям — «Дядя Дёнер» и «Кисточки Финанс». Кейсы немного схожи в части предпосылок к дефолтам — это ковидные локдауны. Меры, которые были предприняты для сдерживания распространения вируса, ударили прежде всего по сфере услуг. А оба кейса — именно оттуда. Но далее, конечно, существует много отличий при развитии ситуации и в плане «прочности компании». Есть также принципиально иной итог: руководство «Кисточек» вышло на подписание мировой, предложив адекватные условия реструктуризации, а «Дядя Дёнер» ожидает банкротства.

«ВДО проходят процедуру трансформации»

— На фоне роста дефолтов как-то изменились в этом году критерии оценки потенциального клиента-эмитента? В каких случаях отказываете в сотрудничестве?

Олег Абелев, Начальник аналитического отдела ИК «Риком-Траст»

— Я не согласен с утверждением, что в 2022 г. случился какой-то повальный рост дефолтов. Просто каждый дефолт на публичном рынке — это знаковое событие, к которому приковано повышенное внимание.

Критерии оценки эмитентов поменялись со стороны биржи. Всем известны истории «Дэни Колл» или «Каскада», когда биржа недостаточно внимания уделяла первичным фильтрам при рассмотрении досье потенциального эмитента до того, как присвоить бумагам статус в листинге. За это биржа и рынок действительно поплатились. Сейчас биржа устанавливает более жесткие фильтры.

Что касается нас как организатора, то мы прежде всего смотрим на финансовую ситуацию, в которой находится эмитент. Анализируем долговые метрики, соотношение долга и денежного потока, структуру владения. Желательно, чтобы бизнесом владел не один человек, а была более или менее распыленная структура собственности. И, конечно, мы смотрим на взаимоотношение компании с госорганами, с судами, изучаем динамику исполнительных производств, суммы исков. Если долг сильно превышает денежный поток компании, если видим довольно туманную историю с владением, если компании понизили рейтинг, но она ничего не делает, чтобы эту негативную ситуацию изменить, то тогда мы можем в сотрудничестве отказать.

Алексй Мелехов, Исполнительный директор компании «Юнисервис Капитал»

— Все требования к потенциальным эмитентам указывает биржа, они известны участникам рынка. Разумеется, у нас есть своя методика анализа. Наша система оценки довольно строга, она позволяет отсеивать клиентов, которые ввиду своего уровня развития бизнеса будут неспособны обслуживать долг, тех, у кого значительное количество рисков, и тех, кто не имеет достаточной финансовой устойчивости и плана развития.

Выводы, которые мы сделали из дефолтных кейсов, достаточно очевидны: мы стали подходить еще внимательнее к изучению рисков наших эмитентов, подробно рассматриваем самые неблагоприятные сценарии. Но, к сожалению, мы живем в такую эпоху, когда появляется множество внешних и внезапных факторов, способных повлиять на дальнейшую судьбу эмитента или целой отрасли.

Роман Ефимов, Исполнительный директор по рынкам долгового капитала финансового ателье GrottBjorn

— Кардинальных изменений порядок оценки не претерпел. Мы всегда профессионально и глубоко оцениваем потенциальных эмитентов, ведь организатор, приводя эмитента на рынок, рискует своей репутацией и качеством продаж последующих выпусков.

При этом увеличилось количество эмитентов, с которыми мы не готовы сотрудничать. Причины для этого могут быть самые разные: начиная с непрохождения наших риск-фильтров, заканчивая невозможностью сотрудничать с эмитентами, которые не отвечают на запросы оперативно, поскольку мы ценим скорость получения информации как до размещения, так и после него.

— Каковы ваши ожидания относительно развития рынка ВДО до конца текущего года и в следующем году?

Алексй Мелехов, Исполнительный директор компании «Юнисервис Капитал»

— Говорить о развитии можно только в контексте «течения болезни», если медицинскими терминами. Но рынок будет жить, как мне кажется. Из позитивных тенденций: инвесторы будут уделять качеству эмитента, его бизнесу еще больше внимания. То есть инвестиционные решения станут более взвешенными. Состав инвесторов несколько поменяется: есть тренд на увеличение среднего размера портфеля активных инвесторов, сохраняющих интерес к ВДО.

Важно отметить, что 2022 г. показал способность участников рынка закрепляться на определенных уровнях и расти даже в обстоятельствах «хуже не стало = позитив». Потрясающая воля к жизни.

Роман Ефимов, Исполнительный директор по рынкам долгового капитала финансового ателье GrottBjorn

— Сейчас ВДО проходят процедуру трансформации, но последние изменения показали, что рынок готов быстро адаптироваться и восстанавливаться, главное — исключить глобальные факторы неопределенности. В мае рынку хватило месяца для выхода на полные размещения, сейчас может произойти то же самое, особенно учитывая ежегодный бум размещений конца года. При этом наибольшие опасения вызывают текущие ставки доходности, ведь качественных эмитентов, готовых занимать по соразмерным ставкам, всё меньше.

По моему мнению, рынок будет «скорее жив», но при этом мы увидим значительные трансформации во взаимоотношениях эмитентов и инвесторов: первым придется стать более открытыми для успешных размещений, вторым — глубже вникать в каждого конкретного эмитента перед приобретением.

Олег Абелев, Начальник аналитического отдела ИК «Риком-Траст»

— Я ожидаю рост спроса на облигации компаний, ориентированных на внутренний рынок. Во-первых, это бумаги девелоперов, причем первоклассных участников рынка. Во-вторых, это МФО и лизинговые компании — лидеры в своих регионах, которые отлично знают домашний рынок, находятся в привилегированном положении по сравнению с игроками из других территорий, понимают, как они могут заработать.

Рынок ВДО, конечно, будет жить. Ему всего пять лет от роду. Мы видим спрос на услуги внутренних игроков в самых разных отраслях и сферах. Но надо понимать, что соотношение риска и доходности в этом секторе фондового рынка никто не отменял.

Опубликованы предварительные параметры, презентация и дата встречи с эмитентом по второму выпуску биржевых облигаций № 4B02-03-00373-R-001P.

Московская Биржа зарегистрировала новый выпуск ценных бумаг ООО «Сибирское стекло» под номером 4B02-03-00373-R-001P. Предварительные параметры: объем выпуска — 300 млн руб., ориентир ставки купонного дохода — 17% на первые 15 месяцев (YTM к оферте ~18,39); через 15 месяцев — полная безотзывная оферта с пересмотром ставки купона. Также запланировано четыре ежеквартальных добровольных оферты — приобретение по соглашению с инвесторами (до 25% от суммы выпуска каждая) в даты окончания 3,6,9,12 купонных периодов.

Около половины средств компания планирует направить на рефинансирование текущих кредитов, вторую половину — на пополнение оборотных средств для формирования запасов сырья и готовой продукции — резервы пивной бутылки необходимы для бесперебойных поставок стеклотары клиентам в период смены ассортимента.

Накануне размещения выпуска, в четверг, 20 октября, в 12:00 (время московское) на портале Boomin. ru состоится прямой эфир с эмитентом. В онлайн-формате все желающие могут задать вопросы представителю компании (либо предварительно направив на почту: news@boomin. ru).

Спикером выступит Екатерина Нестеренко, директор по финансам ООО «Сибирское стекло». В онлайн-встрече примут участие также представители организатора и соорганизатора выпуска облигаций: «Юнисервис Капитал» (Артем Иванов) и генеральный директор ООО «ИК Диалот» Егор Диашов. Модератором выступит главный редактор портала Boomin Екатерина Днепрова.

Для участия в вебинаре регистрация не требуется.

Презентация компании к размещению опубликована по ссылке.

Напомним, что у ООО «Сибстекло» уже имеется один выпуск в обращении, размещенный в сентябре 2020 года, объем ценных бумаг составляет 125 млн. руб. За счет привлеченных средств компания пополнила оборотный капитал, благодаря этому, в том числе, запустила новую стекловаренную печь. Уже в июле 2021 г. печь вышла на плановую мощность — 375 тонн стекломассы в сутки, а общая производительность завода при этом увеличилась до 744 тонн стекломассы в сутки.

ООО «Сибирское стекло» (входит в РАТМ Холдинг) — одно из лидирующих предприятий по производству стеклотары в России: доля на российском рынке по итогам 2021 г. около 6%. За Уралом компания остается крупнейшим производителем — в 2021 г. 94% всей продукции завод реализовал на территории Сибирского и Дальневосточного федеральных округов.

По результатам 1 полугодия текущего года ООО «Сибстекло» зафиксировало положительную динамику по всем ключевым показателям, подробнее. Более того, в компании отмечают, что на сегодня наблюдают повышенный интерес к своей продукции.

ООО «ЮЛКМ», которое является представителем владельцев облигаций ООО «Дядя Дёнер» по двум выпускам, объявило о намерении подать заявление о банкротстве эмитента, соответствующее сообщение было раскрыто на странице «Интерфакс». Ранее Сбербанк также опубликовал сообщение о намерении инициировать процедуру банкротства сети фастфуда.

Такой шаг ПВО стал возможен после истечения срока действия моратория на возбуждение дел о банкротстве, установленного Правительством РФ после начала специальной военной операции. Ранее представитель облигационеров уже подал заявления в правоохранительные органы и в ФССП.

Напомним, Арбитражный суд Новосибирской области в марте этого года удовлетворил требования ПВО о взыскании с эмитента 60 690 408 руб. по выпуску БО-П01 и 50 554 800 руб. по выпуску БО-П02. ООО «Дядя Дёнер» обязан выплатить своим инвесторам номинальную стоимость облигаций, купонный доход, и иные денежные суммы, которые были учтены судом при вынесении решения. Однако сеть фастфуда до сих по не исполнила эти требования, в связи с чем ООО «ЮЛКМ» было вынуждено задействовать все возможные на тот момент рычаги воздействия на эмитента.

После истечения срока действия установленного Правительством моратория у ПВО появилась возможность инициировать процедуру банкротства ООО «Дядя Дёнер» и, таким образом, взыскать причитающиеся инвесторам средства. По словам юристов ООО «ЮЛКМ», это единственный оставшийся способ защиты прав держателей облигаций в текущей ситуации.

16 августа, в преддверии размещения второго выпуска облигаций ООО «Феррони», состоялась онлайн-встреча исполняющего обязанности финансового директора компании Олега Князькова с инвесторами при участии руководителя отдела по связям с общественностью и IR-сопровождению «Юнисервис Капитал» Артема Иванова и главного редактора портала Boomin Екатерины Днепровой. Для тех, кто не смог посмотреть прямой эфир и кто хочет актуализировать тезисы, озвученные онлайн, мы подготовили запись беседы в текстовом формате.

Екатерина Днепрова, главный редактор портала Boomin

Размещение дебютного выпуска ООО «Феррони» состоялось в октябре 2021 г. Группа компаний «Феррони» — лидер по производству и продаже входных металлических дверей в России, а также крупнейший экспортер, который поставляет свою продукцию в 28 стран мира. Компания продолжает успешно работать и развиваться и добросовестно выполняет обязательства перед инвесторами по дебютному выпуску. Размещение второго выпуска стартует 18 августа.

— «Феррони» — не новичок на фондовом рынке. Многие инвесторы уже знакомы с вашим бизнесом. При этом, по данным Московской биржи, количество новых частных инвесторов, которые открывают брокерские счета, продолжает стремительно расти, и у нас есть повод представить вас и им. Олег, расскажите, пожалуйста, о деятельности компании и что она представляет собой на текущий момент. Параллельно наши слушатели смогут ознакомиться с презентацией для инвесторов, которую подготовил организатор выпуска — компания «Юнисервис Капитал».

Олег Князьков, исполняющий обязанности финансового директора ООО «Феррони»

— Мы работаем на этом рынке уже более 16-ти лет. Структура собственности группы компаний максимально прозрачна: у бизнеса один бенефициар — Евгений Александрович Кузнецов.

В настоящий момент компания состоит из трех предприятий, имеющих системообразующее значение: две производственные площадки, расположенные в городах Тольятти и Йошкар-Ола, а также торговый дом, через который происходит реализация продукции.

На нынешний день мы имеем запас производительности порядка 3 тыс. дверей в сутки. Сейчас, в активный строительный сезон, производим около 6-7 тыс. единиц продукции в сутки, что составляет около 3 млн единиц ежегодно. В прошлом году мы увеличили свои производственные мощности и сейчас имеем возможность во время «высокого сезона» в полной мере удовлетворять спрос как в матричных позициях, так и в заказных.

Компания имеет обособленные подразделения с развитой логистикой, складской инфраструктурой и профессиональными командами сотрудников, расположенные во всех крупных городах нашей страны — от Калининграда до Владивостока. В субъектах РФ, где нет наших филиалов, нас представляют дистрибьюторы. Мы работаем во всех оптовых каналах сбыта: федеральных сетях, оптовых и розничных продажах, экспорте. Наша номенклатурная группа насчитывает более двухсот видов металлических дверей.

По оценкам международных консалтинговых агентств, «Феррони» занимает доминирующее положение на российском рынке с долей порядка 30% при его общей емкости в пределах 6 млн единиц.

Компания также развивает ряд стартапов, таких как ООО «ДСН» (будущий проект по производству противопожарных дверей), ООО «АЙДОРС» (реализация продукции премиального сегмента), ООО «ЕВРОТРАНС» (интеллектуальная собственность), а также ООО «ФЕРРОНИ ИНЖИНИРИНГ» и ООО «МОРГАН СЕКРЕТ» — своего рода НИОКР-центр «Феррони» (разработка и внедрение собственного ПО, создание новых продуктов, выведение их в промышленное производство).

Компания делает упор на развитие экспортного направления, и оно успешно развивается — даже более динамично, чем внутренние продажи. В сравнении с 2020 г. прирост по данному сегменту в 2021 г. составил около 50-70%, в то время как прирост по внутренним продажам был порядка 9% за аналогичный период времени.

Мы занимаемся импортом дверей из Китая, но за последние три года доля продаж китайских товаров, несмотря на их дешевизну, сократилась с 24 до 6%. При этом наблюдается увеличение доли продаж собственной продукции «Феррони», поскольку двери нашего производства отличаются более высоким качеством, которое достигается за счет использования современного высокоточного оборудования.

Портфель продаж достаточно диверсифицирован, что позволяет компании снизить зависимость от какого-либо канала сбыта, что выгодно отличает нашу компанию от конкурентов. (м. б. «выгодно выделяет нашу компанию на фоне конкурентов» — ?) Около 30% занимают оптовые продажи, еще 30% — розница, насчитывающая порядка 8 тыс. торговых точек, 15% — прямые контракты с застройщиками, и около 14% приходится на торговые сети, крупнейшая из которых — «Леруа Мерлен».

Доля рынка, занимаемого «Феррони» (около 30%), существенно больше даже чем у ближайшего конкурента — ООО «Торэкс» с долей рынка порядка 8% и объемом реализации продукции в пределах 300 тыс. дверей в год. Сильные стороны «Феррони»: узкая специализация, развитые каналы сбыта, включая экспорт. Присутствие компании на рынках стран СНГ составляет 60-70%.

Несмотря на текущий спад на строительном рынке (а наши продажи зависят от него напрямую), который наблюдался во II квартале 2022 г., компания осталась прибыльной, что я считаю заслугой нашей команды. Кроме того, важно понимать, что отчетность за первое полугодие будет существенно отличаться от отчетности за второе. Согласно исследованию рынка девелопмента, объем вводимого в эксплуатацию жилья за первое полугодие 2022 г. на 20% превысил показатели аналогичного периода прошлого года. Новые собственники жилья просто еще не приступали к ремонту, а значит и к установке дверей. В III-IV кварталах мы прогнозируем высокий прирост продаж нашей продукции, превышающий среднюю динамику за последние пять лет.

Показатели рентабельности выросли в I квартале 2022 г. на 35%, но продемонстрировали падение во II квартале под влиянием ипотечного кризиса. Однако в отчетности эмитента, ООО «Феррони», не учтен доход от экспортных продаж, которые перераспределены на производственные компании группы. Это важный момент, который необходимо учитывать при анализе нашей отчетности. Перераспределение дохода от экспортных продаж было продиктовано исключительно экономической целесообразностью: обе наши производственные площадки получают льготы на пошлины при импорте комплектующих, при условии продажи готового изделия на экспорт.

Финансовые показатели компании демонстрируют стабильный прирост год к году благодаря увеличению долгосрочных финансовых вложений и собственного капитала. По рекомендации Сбербанка мы увеличили собственный капитал с целью улучшения ликвидности показателей. В целом, в части кредитных обязательств мы имеем в портфеле более десяти банков-партнеров и факторинговых компаний. Группа компаний «Феррони» ежеквартально проходит мониторинг бизнеса, ведется глубокая аналитика. Что особенно важно для инвесторов, компания недавно актуализировала кредитный рейтинг на уровне BB-(Ru).

Привлекая заемные средства в рамках нового выпуска, мы хотим снизить для компании зависимость от импорта, развивая собственное производство фурнитуры, что заодно позволит сократить финансовые и временные затраты, а также выстроить более эффективную логистику. Плюс сейчас есть интересные предложения от металлургов, и мы уже формируем запасы, выкупая крупные партии холоднокатаной стали, пока цены на нее находятся на минимальных значениях. Это также позволяет повысить маржинальность бизнеса.

Артем Иванов, руководитель отдела по связям с общественностью и IR-сопровождению компании «Юнисервис Капитал»

— Давайте остановимся на параметрах выпуска. Здесь есть определенные моменты, которые нуждаются в комментариях. Во-первых, хочу обратить внимание инвесторов на наличие поручителей по данному выпуску — это две производственные площадки, про которые говорил Олег Князьков. Мы включили их в структуру сделки, поскольку привлекаемые инвестиции будут направлены, в том числе, на развитие этих заводов, в частности, на развитие производства комплектующих для дверей.

Во-вторых, что касается ликвидности облигаций: в данном выпуске предусмотрено четыре ежеквартальных оферты. Через три месяца после даты начала размещения будет проведена добровольная оферта — приобретение бумаг по соглашению с инвесторами. То есть эмитент выражает намерение и готовность выкупить до 25% от объема всего выпуска облигаций по цене 100% от номинала. Соответствующая информация опубликована на странице эмитента на сайте Интерфакс. И таких оферт, подчеркну, предусмотрено четыре в течение первого года обращения — с периодичностью раз в квартал.

На первые 15 купонных периодов, продолжительностью 30 дней, предусмотрена ставка купона в размере 16,5% годовых. По истечении 15-ти месяцев состоится плановая оферта, во время которой эмитент сможет пересмотреть ставку, а инвесторы — предъявить бумаги к выкупу.

Выпуск рассчитан на три года, но для инвесторов, заинтересованных в инвестициях на короткий срок, мы как раз и предусмотрели такие интересные решения: мы даем гарантию, что владелец облигаций сможет высвободить капитал через 3-6-9-12 или 15 месяцев, если захочет. Это еще раз показывает, что потенциал такого инструмента, как биржевые облигации, гораздо больше, чем принято использовать на рынке, и мы решили этот пробел восполнить.

— Вопрос, связанный с вашим рынком сбыта. Целый ряд экспортеров в этом году столкнулись с падением объемов продаж. Вы озвучивали, что в предыдущих периодах ваше экспортное направление росло опережающими темпами. В предыдущей нашей беседе вы освещали ваши планы по развитию этого направления. Расскажите, что удалось реализовать, какова текущая обстановка и какие планы компания ставит перед собой сейчас?

Олег Князьков, исполняющий обязанности финансового директора ООО «Феррони»

— С точки зрения экспорта и импорта Европа для нас закрыта, но на Европу у нас приходилось не более 5% экспортных продаж при общем объеме экспорта на уровне 15% в выручке компании. Поэтому данное изменение слабо сказалось на нашей деятельности. Основные ограничения пришлись на апрель. По показателям объемов экспорта в апреле мы приросли на 30% в сравнении с апрелем 2021 г. на фоне ослабления рубля.

Нашим клиентам в странах СНГ, которые обеспечивают нам основную экспортную выручку, очень важно, чтобы курс не поднимался выше 60-ти рублей за доллар. В те временные промежутки, когда курс составлял 52-55 рубля за доллар, объем экспортных продаж падал до 40-60% в зависимости от страны, несмотря на то, что наш товар им, по сути, нечем заменить. Китайские и турецкие товары не стали альтернативой, поскольку юань и турецкая лира также укрепились к доллару США. Потребитель просто перестал закупать продукцию, ожидая нормализации цен. Когда курс рубля к доллару установился на уровне 60-ти, экспорт стал оживать.

По нашему прогнозу, к августу мы выйдем на показатели прошлого года в единицах продукции, а в денежном эквиваленте, соответственно, показатель будет выше, как и маржинальность. В октябре-ноябре ожидается рост, тем более что на этот период, как правило, приходится пик продаж. По итогам года мы ожидаем прирост по выручке на уровне 10% к 2021 г.

Кроме того, в июле в составе бизнес-миссии, организованной Российским экспортным центром при участии госкорпорации ВЭБ. РФ, мы посетили Монголию и заключили контракт с местным крупнейшим застройщиком. Это новый для нас рынок сбыта. В августе мы провели успешные переговоры с заказчиком из Индонезии по поставкам в Джакарту (столица Индонезии. — прим. Boomin) нашей продукции. Индонезийские застройщики и дилеры согласны сотрудничать, несмотря на то, что импорт из Китая им привычен. Наш чек сопоставим с китайским при существенно лучшем уровне качества.

В сентябре мы планируем аналогичные бизнес-миссии в Иран, Ирак, Армению. Если курс национальной валюты стабилизируется, будем реализовывать планы по выходу на рынок Индии. Одна из индийских компаний, принимающая участие в строительстве социального жилья, проявила интерес к нашей продукции.

В долгосрочной перспективе ГК «Феррони» планирует не только нарастить объемы экспорта, но и организовать сборочные производства за рубежом.

— В предыдущем интервью вы касались темы локализации производства в Египте, чтобы быть ближе к зарубежному потребителю. Но за последние полгода ситуация претерпела изменение, и многие компании пересмотрели свои стратегии с учетом текущих условий. «Феррони» пересмотрела свои планы?

— Естественно, мы реалисты и смотрим на наши финансовые потоки. У нас в планах было открытие двух распределительных центров (в Сербии и Латвии) для укрепления позиций в ЕС, в частности на Балканах и в Прибалтике, — от них пришлось отказаться.

Остальные стратегические планы остались прежними, хотя и сместились по времени реализации. Нам необходимо выйти на запланированный уровень рентабельности и чистой прибыли для того, чтобы продолжать свои инициативы, поскольку они потребуют значительных финансовых инвестиций. И по тем проектам, которые планировалось запустить в июле 2022 г., решение будет приниматься только в III квартале. Либо мы их запустим зимой, либо перенесем на весну следующего года.

Если говорить о Египте, то здесь пауза зависит не от «Феррони», а от госкорпорации ВЭБ. РФ, которая, будучи ключевым кредитором проекта, попала под санкции. В данный момент идет поиск решений по финансированию проектов, запуск которых планировался в российской промышленной зоне Египта. Так что эти планы сохранились. Данное направление очень интересно для нас, поскольку идет активное строительство по всему Египту — Северная Африка активизируется.

Рассматриваем мы и Ближний Восток. У нас уже заключены контракты с Саудовской Аравией на поставку дверей премиум-сегмента для отелей. Сейчас ведем диалог еще с одной компанией-девелопером из Саудовской Аравии, которая участвует в строительстве нового города-небоскреба. На этот проект выделено порядка $1 трлн. Город планируется строить с использованием передовых технологий для обеспечения максимального комфорта его будущим жителям.

— Вы уже коснулись вопроса об импортозамещении материалов и комплектующих. А что касается оборудования на ваших двух заводах — возникли ли какие-то проблемы с обслуживанием производственной базы?

— Не менее 90% российских производителей используют в производстве европейское оборудование. Мы отличаемся от конкурентов тем, что работаем в основном на китайской технологической платформе. Завод в Йошкар-Оле практически на 100% оснащен китайскими производственными линиями, а на площадке в Тольятти порядка 50% оборудования европейского производства, другие 50% — также Китай.

Здесь у нас применяется комбинированная схема — в рамках технологических цепочек у нас нет линий, на которых всё оборудование было бы только европейским или только китайским. Но с целью минимизации возможных рисков компания еще в феврале 2022 г. приняла решение о замене европейского оборудования на китайское, и мы работаем в этом направлении.

Также мы рассматриваем вопрос инжиниринга и производства необходимых станков на территории России на случай, если в сотрудничестве с Китаем возникнут какие-то сложности. Мы оцениваем все гипотетические риски, однако, как я говорил ранее, производственный резерв, который имеется в нашем распоряжении на нынешний день, позволит эти риски нивелировать.

— Целью привлечения дебютного выпуска было пополнение оборотного капитала и частичное финансирование строительства нового завода по производству металлических противопожарных дверей и люков. Удалось ли это реализовать? На что в итоге пошли заемные средства?

Олег Князьков, исполняющий обязанности финансового директора ООО «Феррони»

— Объем средств, которые мы привлекли на публичном рынке, — не слишком существенен для группы компаний: это порядка 3-4 дней обеспечения операционной деятельности. Мы их использовали на пополнение оборотных средств и расширение номенклатурного ряда производимой продукции. Эти ресурсы на тот момент позволили нам создать страховой запас комплектующих, готовой продукции, предоставить клиентам отсрочку платежа. Как раз к тому времени мы запустили площадку в Тольятти, и привлеченные ресурсы нам очень пригодились: мы пополнили оборотный капитал и вывели на рынок продукт с большей добавочной стоимостью, нежели продукт, производимый на площадке в Йошкар-Оле. Это позволило нам получить хороший финансовый результат. Уровень рентабельности тольяттинской площадки составил свыше 10%, а чистая прибыль зафиксирована на уровне 350 млн рублей. Также деньги, которые мы получили от размещения облигаций, мы решили частично направить на замену 50% европейского оборудования, установленного на заводе «Феррони Тольятти», китайским, о чем я как раз говорил ранее.

Что касается завода по производству противопожарных дверей — от этой идеи мы также не отказываемся, поскольку данная ниша на рынке остается свободной. Но мы рассматриваем сейчас не строительство завода с нуля, а подбираем подходящую площадку для размещения производственных линий, чтобы снизить объем инвестиций и сроки реализации.

Биржевые облигации как финансовый инструмент интересны для нас. Сейчас мы хотим повторить успешный опыт, чтобы в ускоренном режиме реализовать импортозамещение фурнитуры и пополнить оборотный капитал для формирования запасов металла по хорошей цене, как я уже говорил в начале беседы. Поскольку в период высокого сезонного спроса оборачиваемость капитала компании составляет 75-80 дней, то финансовый результат от нового привлечения инвестиций мы получим уже в октябре-ноябре текущего года.

— Вопрос к представителю организатора, компании «Юнисервис Капитал». Артем, возможно, вы захотите дополнительно осветить вопросы, связанные с предстоящим размещением выпуска, и расскажете про сбор заявок?

Артем Иванов, руководитель отдела по связям с общественностью и IR-сопровождению компании «Юнисервис Капитал»

— Сбор заявок проходит в системе «Бумеранг» на сайте boomin. ru. У нас есть старая добрая традиция — предоставлять кэшбек инвесторам, которые приобретают облигации на определенную сумму при первичном размещении. По выпуску «Феррони» кэшбек составляет 0,5% при покупке облигаций на сумму от 300 тыс. рублей через систему «Бумеранг». Бонусы могут быть выведены в качестве подарочных сертификатов либо через выпуск банковской карты и дальнейшее превращение в наличные деньги.

По поводу параметров выпуска: напомню, что объем эмиссии составляет 200 млн рублей со сроком обращения три года, но с учетом предусмотренных оферт этот срок может составлять от трех месяцев — через этот промежуток времени со дня размещения состоится первая оферта, которую эмитент объявил еще до начала торгов. Дальше оферты будут проходить ежеквартально в течение первого года обращения бумаг.

Инвесторов, заинтересованных в получении кэшбека, приглашаем зарегистрироваться в системе «Бумеранг». Все, кто просто хочет приобрести облигации при первичном размещении, следите за новостями — мы обязательно опубликуем скрипт у себя в Телеграм-канале и на официальном сайте компании «Юнисервис Капитал». Портал Boomin нас тоже поддержит, поскольку размещение будет проводиться по открытой подписке.

Все желающие могут приобрести бумаги 18 августа 2022 г. через своих брокеров на минимальную сумму от 1000 рублей (номинал одной облигации).

Екатерина Днепрова, главный редактор портала Boomin

В завершение встречи хочу поблагодарить всех участников и, конечно же, наших зрителей за проявленный интерес и внимание. Хочу напомнить, что если у вас возникнут дополнительные вопросы к эмитенту или организатору в связи с размещением, вы можете прислать их на адрес редакции: news@boomin.ru или в Телеграм-чате @GlavRedBoom.

В условиях новой экономической реальности в России представители владельцев облигаций (ПВО) стали одними из главных ньюсмейкеров на рынке высокодоходных облигаций (ВДО). Не проходит недели, чтобы представитель инвесторов не сообщил об очередном дефолте по выпуску облигаций или не поделился ходом судебного разбирательства по взысканию задолженности с эмитента. Но насколько эффективно работают ПВО — в обзоре Boomin.

В интересах всех

Институт Представителей владельцев облигаций появился в России совсем недавно, в 2014 г. Как отмечалось в пояснительной записке к документу (изменения в ФЗ «О рынке ценных бумаг»), законодатель вводил два новых понятия в российском праве — представителя владельцев облигаций, который должен обеспечить надлежащий контроль за исполнением эмитентом своих обязательств, и общее собрание владельцев облигаций, основной задачей которого является выработка единых решений по вопросам, связанным с обращением бумаг. Но только со второй половины 2015 г. эти правовые нормы стали активно использоваться на практике.

Кто может стать ПВО? Начнем с понятия. Представитель владельцев облигаций — это организация, которая представляет интересы всех держателей бумаг выпуска перед эмитентом, лицом, предоставившим обеспечение по облигациям, а также в органах власти.

По закону представлять интересы владельцев облигаций может брокер, дилер, депозитарий, управляющая компания акционерных инвестиционных фондов, паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов, кредитная организация, а также иное юрлицо, созданное в соответствии с российским законодательством и существующее не менее трех лет. При этом организация вправе выступать в качестве ПВО только при условии включения ее в Список лиц, осуществляющих деятельность ПВО, который ведет Банк России.

Срок рассмотрения Банком России документов на включение организации в Список ПВО составляет 10 рабочих дней. Заявителю направляется уведомление о решении не позднее трех дней со дня его принятия. То есть, чтобы получить статус ПВО, требуется совсем немного времени, и сделать это несложно.

Может ли ЦБ отказать кандидату во включении в Список ПВО? Конечно, но для этого компания должна быть уличена в предоставлении регулятору ложной информации.

Сейчас статус ПВО в России имеют 78 компаний.

Закон устанавливает, что ПВО должен действовать в интересах всех владельцев облигаций выпуска добросовестно и разумно. Обязанности ПВО прописаны в законе «О рынке ценных бумаг». Однако их нормативное закрепление, количество и качество вызывают вопросы и критику со стороны участников рынка, в том числе Ассоциации владельцев облигаций.

Может или обязан

По большому счету, работа ПВО начинается в тот момент, когда эмитент не смог исполнить обязательства перед владельцами бумаг — допустил технический дефолт или дефолт. При этом закон не обязывает представителя владельцев облигаций инициировать судебную тяжбу — это право ПВО, но не обязанность. Если ПВО бездействует в течение одного месяца со дня наступления оснований для обращения в суд, то владельцы облигаций могут обращаться в суд с индивидуальными исками к эмитенту.

Когда же закон требует от ПВО действий — это банкротство эмитента. В данном случае представитель инвесторов обязан подать требования от имени владельцев облигаций в деле о банкротстве эмитента облигаций и (или) лица, предоставившего обеспечение по таким бумагам.

Основная причина бездействия ПВО в условиях дефолта — отсутствие необходимых денежных средств для начала судебного производства. Судебный процесс по таким делам требует существенных затрат. Это госпошлина в 200 тыс. рублей по каждому выпуску облигаций, оплата услуг юриста и прочие судебные издержки.

Так, в целях минимизации стартовых судебных расходов Ассоциация владельцев облигаций выступила с предложением наделить ПВО правом инициирования процедуры банкротства эмитента при наличии признаков банкротства без предварительного «просуживания» облигационного долга в арбитражном суде (по аналогии с кредитными организациями). Но соответствующие изменения в законодательство пока не внесены.

В «мирное» же время ПВО отслеживает своевременность выплат купонов владельцам облигаций, частичного досрочного и полного погашения номинальной стоимости бумаг, условий для наступления оферт. Кроме этого, ПВО мониторит общедоступные источники на предмет появления исков к эмитенту и уведомлений кредиторов о намерении обратиться в суд с заявлением о признании эмитента банкротом.

Рассмотрим несколько реальных кейсов поведения ПВО в условиях дефолтов.

«РЕГИОН Финанс»

Московская компания «РЕГИОН Финанс» получила статус ПВО в июне 2016 г. На 31 декабря 2021 г. она представляла интересы владельцев облигаций 137 выпусков, в том числе ОР (прежнее название — «Обувь России», входит в OR GROUP) и «Калиты», которые допустили дефолты по всем выпускам.

• ООО «ОР». Недавно «РЕГИОН Финанс» сообщил о том, что Арбитражный суд города Москвы принял к производству очередное исковое заявление ПВО о взыскании задолженности с эмитента по выпуску серии 002Р-04 в размере 103,9 млн рублей и возбудил производство. Всего «РЕГИОН Финанс» направил в столичный арбитраж иски по всем восьми розничным выпускам ОР на общую сумму 4,75 млрд рублей. Следить за ситуацией рекомендуем здесь, мы стараемся оперативно отражать всю информацию.

• ООО «Калита». Для информации: в настоящее время в обращении находится три выпуска биржевых облигаций компании общим объемом 750 млн рублей с погашением в 2023-2025 гг. (по всем зафиксированы дефолты). Ближайшая амортизация по выпускам — март 2023 г. По всем бумагам эмитента предусмотрены ежемесячные купоны.

В мае ПВО (выпуск 001P-03) направил «Калите» требование о созыве общего собрания владельцев облигаций (ОСВО). В повестку дня ОСВО «РЕГИОН Финанс» предлагает внести три вопроса:

1) об отказе от права требовать досрочного погашения облигаций;

2) об отказе от права на обращение в суд с требованием к эмитенту облигаций, в том числе с требованием о признании указанного лица банкротом;

3) об осуществлении (реализации) права на обращение в суд с требованием к эмитенту облигаций.

Чуть больше месяца назад эмитент сообщил ПВО, что у него нет денег на проведение общего собрания. «Представителем владельцев облигаций получено письмо эмитента с информацией о том, что поиск финансирования для созыва и проведения общего собрания владельцев облигаций не увенчался успехом, эмитент не может гарантировать оплату услуг НКО АО «НРД» по проведению ОСВО», — отмечается в сообщении компании «РЕГИОН Финанс».

Ранее на запрос ПВО о дальнейших планах по обслуживанию долга эмитент ответил, что «своевременное исполнение обязательств по обслуживанию выпусков облигаций не представляется возможным». Представитель владельцев облигаций намерен предпринимать дальнейшие шаги, чтобы способствовать получению держателями причитающихся им денежных средств.

«РЕГИОН Финанс» проявляет активность не только в отношении эмитентов, допустивших дефолт. Опыт взаимодействия с этим ПВО компании «Юнисервис Капитал» показывает, что «РЕГИОН Финанс» качественно отслеживает исполнение эмитентами всех взятых на себя обязательств. Представитель «Юнисервис Капитал» привел Boomin такой пример: «По выпуску залоговых облигаций «Юнисервис Капитал» эмиссионными документами закреплен условный ковенант, который обязывает компанию проводить оценку предмета залога и раскрывать соответствующий отчет оценщика дважды в год: не позднее 30 июня и не позднее 31 декабря. В прошлом году мы, как обычно, запустили процедуру оценки и получили от «РЕГИОН Финанс» письмо с напоминанием и уточнением сроков раскрытия результатов оценки. Мы были приятно удивлены такой бдительностью».

ЮЛКМ

Новосибирская компания «ЮЛКМ» выполняет функции ПВО с мая 2019 г. В настоящее время она обслуживает 24 выпуска ценных бумаг, в их числе облигации эмитентов «Дядя Дёнер» и «КИСТОЧКИ Финанс» — обе компании не смогли исполнить обязательства перед владельцами их бумаг.

• ООО «Дядя Дёнер», в обращении которого находится два выпуска номинальным объемом 110 млн рублей. В июне 2021 г. ЮЛКМ направила в Арбитражный суд иск о взыскании задолженности — непогашенной номинальной стоимости и накопленного купонного дохода по выпуску серии БО-П02. В марте 2022 г. суд принял решение удовлетворить исковые требования в полном объеме. Кроме этого, ЮЛКМ обратилась в полицию с заявлением о совершении учредителями и директором компании «Дядя Дёнер» преступления (мошенничество). В настоящее время правоохранительные органы проводят проверку фактов, указанных в заявлении. По мнению ПВО, лица, контролирующие компанию «Дядя Дёнер», могли совершать финансовые операции со связанными организациями, в результате которых произошло ухудшение финансового состояния эмитента.

Представители ЮЛКМ отмечают, что ПВО и дальше будет предпринимать действия, направленные на защиту прав и законных интересов владельцев облигаций, как в порядке, предусмотренном арбитражным процессуальным законодательством, так и в порядке, предусмотренном УПК РФ. В конце июля ЮЛКМ стал ПВО по дебютному выпуску «Дяди Дёнера» серии БО-ПО1. Прежнее ПВО, ООО «Монотон», в начале июля расторгло договор с эмитентом в одностороннем порядке.

• ООО «КИСТОЧКИ Финанс». Накануне дефолта эмитент предупредил инвесторов о невозможности полного погашения выпуска в срок. В начале июня компания перечислила в адрес НРД 10 млн рублей (25% выпуска), а также направила средства для выплаты дохода по 36-му купонному периоду.

Компания предложила инвесторам план реструктуризации задолженности, но не смогла получить большинство голосов в поддержку инициативы в ходе предварительного опроса владельцев облигаций (преОСВО). При этом практически все инвесторы, принявшие участие в опросе, поддержали решение эмитента.

План реструктуризации задолженности компании «КИСТОЧКИ Финанс» предусматривает гашение части выпуска в размере 10 млн рублей (25% от объема эмиссии) в день окончания срока обращения облигаций — 2 июня 2022 г. В отношении оставшегося номинала (30 млн рублей) — пролонгацию срока займа на 39 месяцев со ставкой 18,75% на первые 12 месяцев, а затем с сохранением ставки на уровне 15% годовых и ежемесячной выплатой процентов.

30 июня ЮЛКМ подало иск в Арбитражный суд города Санкт-Петербурга и Ленинградской области о взыскании с эмитента задолженности перед владельцами облигаций. Представители эмитента выразили готовность выйти в суд с планом по реструктуризации и заключить мировое соглашение.

«Лигал Кэпитал Инвестор Сервисез»

Московская компания «Лигал Кэпитал Инвестор Сервисез» («Л Си Пи Инвестор Сервисез») получила право осуществлять функции ПВО в феврале 2015 г. Это один из крупнейших представителей инвесторов на публичном долговом рынке страны. Компания ведет деятельность в отношении более 100 выпусков облигаций на общую сумму более 800 млрд рублей, в том числе выпуски облигаций «Газпром капитал», «Северсталь», «Открытие Холдинг», «Русская Аквакультура», «Боржоми Финанс».

За семь лет работы на рынке компания проявила себя эффективным защитником интересов владельцев облигаций дефолтных выпусков. На рынке ВДО она, в частности, представляет инвесторов ООО «Каскад» (головная компания ГК «Росавтопром») — эмитента, который несколько раз оказывался в преддефолтном состоянии, но всякий раз возвращал инвесторам причитающийся им доход, пока не допустил наконец в мае 2021 г. дефолт.

Сейчас «Каскад» находится в процессе банкротства (введено наблюдение). С 1 июня 2022 г. Московская биржа прекратила торги облигациями «Каскада» серии 001Р-01. Бумаги исключены из Третьего уровня котировального списка и Сектора ПИР. В обращении находится два выпуска эмитента общим объемом 350 млн рублей.

21 июля 2022 г. Арбитражный суд города Москвы по заявлению ПВО включил «Л Си Пи Инвестор Сервисез» в реестр кредиторов. Этого права в интересах владельцев облигаций компания добивалась больше двух месяцев.

Еще один «знаменитый» клиент «Л Си Пи Инвестор Сервисез» — ООО «Дэни Колл». До марта 2021 г. компания представляла интересы инвесторов по выпуску биржевых облигаций серии БО-01 объемом 1 млрд рублей. Также в обращении эмитента находится два выпуска коммерческих бумаг на общую сумму 108,7 млн рублей.

Инициатором расторжения договора на оказание услуг ПВО стала сама компания «Л Си Пи Инвестор Сервисез». После дефолта, который случился в октябре 2020 г., «Дэни Колл» неоднократно инициировал ОСВО в форме заочного голосования, где ставил вопрос о возможной реструктуризации своих обязательств, но и так и не смог собрать необходимый кворум. «Л Си Пи Инвестор Сервисез» предложил инвесторам обратиться в суд от лица ПВО в интересах всех владельцев облигаций, но не нашел тогда поддержки. Сейчас компания находится в процедуре банкротства.

Сила в единстве

Как показывает практика, при наступлении дефолта возможны самые разные варианты развития событий. Но когда в игру вступает профессиональный ПВО и предпринимает необходимые шаги для защиты прав облигационеров, вероятность благополучного исхода оказывается значительно выше, нежели индивидуальные попытки инвесторов добиться справедливости.

Если говорить про суд, закон устанавливает: «Владельцы облигаций вправе в индивидуальном порядке обращаться с требованиями в суд по истечении одного месяца с момента возникновения оснований для такого обращения в случае, если в указанный срок ПВО не обратился в арбитражный суд с соответствующим требованием или в указанный срок общим собранием владельцев облигаций (ОСВО) не принято решение об отказе от права обращаться в суд с таким требованием».

Анализ действующих правовых норм показывает, что законодатель в качестве более перспективного способа защиты прав владельцев облигаций видит предъявление иска ПВО от имени всех держателей бумаг.

Таким образом, ПВО — пусть не идеальный (вопросы к законодателю, а не к самим ПВО), но действенный инструмент по защите прав инвесторов. Представленные в настоящем обзоре компании вполне эффективно справляются с возложенной на них миссией.