Прошедший, 2023-й, год оказался рекордным для организаторов размещений высокодоходных облигаций. Правда, приход на биржу новых эмитентов привел к ужесточению конкуренции между крупными банками и небольшими инвесткомпаниями.

Динамичный год

По данным Boomin, в 2023 г. на публичный долговой рынок вышли 92 эмитента с кредитным рейтингом ВВВ и ниже, либо без рейтинга — то, что принято называть ВДО. Был размещен 141 биржевой выпуск, из них 138 — с привлечением организаторов. Суммарный номинальный объем займов, с которыми эмитенты при поддержке организаторов вышли на биржу, составил рекордные 65 млрд рублей. Это без учета «Сегежи», которая «официально» пополнила списки ВДО в самом конце 2023 г.: из-за проблем в бизнесе и высокого краткосрочного долга «Эксперт РА» понизил рейтинг эмитента до уровня ВВВ. Для сравнения в 2022 г. первичный рынок облигаций прирос 32 выпусками ВДО (11,3 млрд рублей) от 28 компаний, а в относительно спокойном 2021-м — 55 выпусками (41,9 млрд рублей) от 52 эмитентов.

В течение 2023 г. организаторы полностью разместили 123 новых выпуска от 83 компаний. По данным ИК «Иволга Капитал», эмитенты ВДО суммарно привлекли 56,5 млрд рублей. На 31 декабря 2023 г. на первичном рынке оставались 15 новых выпусков общим номинальным объемом 10 млрд рублей, по которым оставалось «добрать» 3,5 млрд рублей.

Прошедший 2023 г. организаторы размещений оценивают для своего бизнеса как успешный. «В минувшем году рынок облигаций оказался весьма динамичным и интересным для нашей компании. Мы наблюдали существенный рост активности на рынке, обусловленный ростом инфляции, девальвацией рубля и стремлением инвесторов защитить свои сбережения», — говорит генеральный директор ИК «Диалот» Егор Диашов.

На рынке облигаций в 2023 г. он выделяет две глобальные тенденции. Первая — рост интереса к фондовому рынку со стороны розничных инвесторов, которые в ценных бумагах видят инструмент защиты своих сбережений и возможность получить более высокую доходность, чем по банковским вкладам. Вторая — рост эмиссий со стороны корпоративных заемщиков, которые активно привлекали средства для финансирования своих проектов и поддержания текущей деятельности в условиях высокой инфляции и девальвации.

Основной причиной всплеска популярности использования облигаций как источника займа аналитик ФГ «Финам» Никита Бороданов называет бóльшую гибкость и сниженные ставки по сравнению с кредитованием.

«Даже при росте инфляции и ставок компании продолжали развиваться и увеличивать объемы финансовых показателей, для чего обычно требуется привлечение займов. В ожидании дальнейшего смягчения монетарной политики эмитенты значительно чаще выпускали бумаги с плавающим купоном, что позволяло сохранять объемы заимствований даже с учетом пиковых значений стоимости обслуживания долга», — констатирует эксперт.

«Тенденции достаточно очевидны: вслед за определенными паническими настроениями 2022 г. пришло принятие как со стороны инвесторов (большая терпимость к рискам), так и со стороны эмитентов (готовность действовать по рынку, а не выжидать более благоприятных условий)», — объясняет директор департамента DCM ИК «Юнисервис Капитал» Александр Павлов. По итогам прошлого года компания-организатор разместила в 2,5 раза больше выпусков в рублях (2 млрд против 800 млн) и в количестве эмиссий (12 против 5), чем годом ранее.

«Каждый следующий год оказывается интереснее предыдущего, и 2023-й не стал исключением, — констатирует руководитель направления DCM департамента корпоративных финансов ИК «Цифра брокер» Максим Чернега. — Важнейшим качеством для любого бизнеса является способность подстраиваться под любую ситуацию, поэтому мы тоже стараемся выжать максимум из того, что имеем». В 2023 г. компания разместила шесть выпусков на 1,95 млрд рублей, годом ранее — четыре выпуска на 700 млн рублей.

Организаторы и соорганизаторы

2023 г. оказался очень неравномерным с точки зрения динамики размещения биржевых облигаций, обращает внимание исполнительный директор по рынкам долгового капитала GrottBjörn Роман Ефимов.

«Если первая половина года прошла в ключе общего ажиотажа и возвращения нормальных объемов размещений после не самого успешного 2022-го, то после внепланового повышения ключевой ставки рынок перешел в фазу ожидания и длительных размещений. А последующие решения об увеличении ключевой ставки лишь укрепили эти тенденции добавив значительное увеличение стоимости заемных денег».

По данным Cbonds, в качестве организаторов размещения биржевых высокодоходных облигаций в прошлом году выступили 25 инвестиционных компаний и банков. В наибольшем количестве новых выпусков — как в качестве организатора, так и соорганизатора — приняла участие ИК «Риком-Траст» — 32. За ней следуют ИК «Иволга Капитал» — 31 выпуск, ИК «Диалот» — 28, БКС КИБ — 16 выпусков, Газпромбанк — 15 выпусков, ИФК «Солид» ― 14 выпусков, ИГ «Ива Партнерс» и ИК «Юнисервис Капитал» — по 13 выпусков.

Самыми крупными выпусками на рынке ВДО в 2023 г. стали бумаги онлайн-гипермаркетов «ВсеИнструменты.ру» серии 001Р-01 и девелопера коммерческой недвижимости ФПК «Гарант-Инвест» серии 002Р-07 — каждый по 4 млрд рублей. Правда, если облигации первого «ушли» за день, последняя бумага седьмого выпуска «Гарант-Инвеста», размещение которого стартовало в конце августа 2023 г., была куплена в январе 2024-го. Самый же скромный заем оказался в копилке ИК «Риком-Траст» — бумаги пензинского производителя снеков компании «Регион-Продукт» на 50 млн рублей.

Объем выпусков разных рейтинговых категорий, размещенных организаторами в 2023 г.

Рекордсменами по числу новых облигационных займов стали клиенты ИК «Иволга Капитал» — «Лизинг-Трейд» (пять выпусков на общую сумму 1 млрд рублей), и ИФК «Солид» — ПКО «АйДи Коллект» (четыре выпуска номинальным объемом 4,8 млрд рублей).

В качестве единственного организатора чаще всего выступали относительно небольшие организаторы, специализирующиеся на эмитентах сегмента ВДО. Несомненным лидером здесь стала «Иволга Капитал». Из 31 выпуска, в размещении которого приняла участие инвесткомпания, 30 бумаг она вывела на биржу в одиночку. Крупные же игроки рынка предпочитали действовать сообща.

«В прошлом году мы стали соорганизатором выпусков на 5 млрд рублей, — говорит Егор Диашов (ИК «Диалот»). — Десять компаний-организаторов и банков увидели в нас партнера, с которым можно строить диалог и общее большое дело».

Помимо реального сектора экономики «Диалот» организовал выпуск субординированных облигаций для Банка ПСКБ на общую сумму 15,8 млн долларов.

По словам Егора Диашова, его компания готова стать соорганизатором, если понимает, что эмитент имеет приемлемое кредитное качество, сильные позиции на рынке или является лидером в своей отрасли, его бумаги обладают высокой доходностью, надежностью и ликвидностью, а также есть уверенность, что участие в выпуске в качестве соорганизатора принесет прибыль и позволит укрепить позиции на рынке.

«Мы готовы выступать в качестве соорганизатора во всех случаях, когда нам нравится эмитент, когда условия нашего участия соответствуют нашей бизнес-модели, а финансовое положение эмитента соответствует запрашиваемому объему финансирования», — заключил Максим Чернега из ИК «Цифра брокер».

Дорогу дебютанту

Рекордный рост размещений в 2023 г. во многом оказался обеспечен дебютантами. 35 новичков вышли на биржу с 50 выпусками на общую сумму 17,8 млрд рублей. Из этого объема полностью до конца года были размещены 45 выпусков на 16,9 млрд рублей.

«За год нам удалось вывести на рынок десять новых имен — рекорд 2023 г.», — говорит Егор Диашов из ИК «Диалот». В число дебютантов организатора вошли камчатский производитель мясных изделий «Агротек», тверская «Частная пивоварня «Афанасий», оператор лифтового оборудования «Мосрегионлифт». Как пояснил глава компании-организатора, основные усилия «Диалота» в прошлом году были направлены на расширение географии эмитентов.

«В 2023 г. мы в большей степени сосредоточились на действующих эмитентах. Из дебютантов можно выделить лизинговую компанию «Контрол Лизинг», микрофинансовые организации «Саммит» и «Мани Капитал», — отметила начальник департамента продаж ИК «Иволга Капитал» Елена Богданова.

ИК «Юнисервис Капитал» и ИК «Цифра брокер» в прошлом году удалось привлечь по два новых клиента. Для «Юнисервиса» — это производитель бытовой химии «Чистая планета» и краудлендинговая платформа «ДжетЛенд», для «Цифры» — производитель микроэлектроники НПФ «Микран» и поставщик промопродукции «Проект 111».

«Планировалось больше дебютантов, но получилось так, что мы конкурировали с другими инструментами привлечения инвестиций. Например, один наш потенциальный эмитент предпочел долговому финансированию непубличное привлечение инвестора в капитал. Несколько потенциальных эмитентов решили получить кредиты в банках — ну, это обычное дело. Качественные заемщики пользуются популярностью», — пояснил Александр Павлов из ИК «Юнисервис Капитал».

Как показал опрос Boomin, для большинства организаторов профиль бизнеса у эмитента не имеет никакого значения. «Нам интересно разбираться в специфике разных отраслей, это очень важно и для команды: чтобы мозг не заржавел и не устал от анализа однообразных проектов из одной и той же отрасли. Вот такой усталости у нас точно нет, и я уверен, не будет», — говорит Александр Павлов. «Мы не имеем значительных приоритетов по отраслям ведения бизнеса наших эмитентов. Важнее кредитное качество и готовность эмитента быть открытыми с инвесторами. Мы выпускали и классический для рынка девелопмент и ритейл, делали выпуски эмитентам не из самых распространенных отраслей: сельского хозяйства, ГСМ, IT, а также были первопроходцами с размещениями бумаг эмитента из сегмента фитнеса», — отметил Роман Ефимов (GrottBjörn).

По сути, только одного организатора ВДО можно «заподозрить» в явных отраслевых предпочтениях. Это «Иволга Капитал». Значительная часть размещений инвесткомпании приходится на три отрасли: лизинг, МФО и строительство. «Явных предпочтений по отраслям у нас нет, — уверяет начальник департамента продаж инвесткомпании Елена Богданова, — стараемся смотреть на всех эмитентов case by case. Планируем в 2024 г. кроме наших классических отраслей сосредоточиться и на IT-сфере».

Как пояснили организаторы, при анализе эмитентов они в первую очередь смотрят на отсутствие «красных флажков» — финансовых, арбитражных, налоговых, репутационных и регуляторных рисков.

«Обращаем внимание на динамику финансовых результатов за три-пять лет, долговую нагрузку и кредитную историю, юридическую структуру и финансовое состояние компании. Наш клиент — это крепкая компания с понятной бизнес-моделью и бенефициарами, не перегруженная долгом и растущими финансовыми показателями», — говорит Максим Чернега («Цифра брокер»).

«Помимо кредитного качества эмитента для нас важно его желание говорить с инвесторами о рисках бизнеса. Участники рынка должны понимать, за что эмитент готов платить премию за риск и как эти риски могут повлиять на его возможность обслуживать долг, а наша задача эти риски раскрыть и дать возможность инвесторам задать эмитенту вопросы, необходимые для принятия решения о покупке облигаций компании», — подчеркнул Роман Ефимов.

Банки разглядели ВДО

Следствием растущего интереса бизнеса и инвесторов к высокодоходному сегменту публичного долгового рынка в 2023 г. привел к обострению конкуренции между крупными инвестбанками и небольшими инвестиционными компаниями, отмечают организаторы. Если до прошедшего года сделки с участием крупных финансовых корпораций на рынке ВДО носили разовый характер, то по итогам года они уже составили существенную его часть.

«Если говорить про тенденции, основное — закрепление на рынке крупнейших банков в высокодоходном сегменте», — констатирует Елена Богданова из ИК «Иволга Капитал».

По оценке ИК «Иволга Капитал», на инвестбанки (Газпромбанк, Альфа-банк, Совкомбанк, Тинькофф банк и другие) и крупные инвесткомпании (БКС, «Финам», «Солид» и другие) в прошлом году пришлось 62% первичного рынка ВДО. Причем крупные организаторы проявили интерес ко всему рейтинговому спектру сегмента ВДО — от ВВВ до В, то есть от среднего до малого бизнеса.

У этой тенденции, впрочем, есть сугубо экономическое объяснение: по мере снижения ключевой ставки, чего рынок ожидает ближе к лету, будет расширяться спред между доходностью ВДО и безрисковыми бумагами, что делает сегмент более привлекательным для инвесткомпаний.

Впрочем, считает Александр Павлов из ИК «Юнисервис Капитал», правильнее говорить не об усилении конкуренции среди организаторов, а об ее появлении. По его оценке, до 2023 г. конкуренции как таковой на рынке ВДО не было. «Только сейчас конкуренция в каком-то виде начинает появляться. Думается, что эмитенты теперь имеют чуть бóльшую осведомленность о рынке, поэтому и действуют соответствующим образом: прежде чем заключить с кем-то договор, собирают информацию как минимум у двух-трех организаторов. Это разумно. И это заставляет всех совершенствовать свой подход, прокачивать какие-либо компетенции. Потому как уходить в банальный демпинг большинству участников рынка не хочется», — объясняет он.

Роман Ефимов (GrottBjörn) ничего плохого в усилении конкуренции для своей компании не видит. «Рынок потенциальных эмитентов обширен. Увеличение участников, занимающихся популяризацией выпусков облигаций, в конечном итоге пойдет на пользу рынку организаторов», — считает он.

«Рынок продолжит жить и здравствовать»

На развитие бизнеса в 2024 г. организаторы размещений смотрят осторожно позитивно. «Основными факторами для российского долгового рынка будут уровень инфляции и действия Банка России. Вторая половина года может принести уменьшение уровня инфляции, что позволит Центробанку снизить ключевую ставку. Это в свою очередь может увеличить спрос на государственные и корпоративные облигации. Эмитенты также станут предлагать более длинные сроки обращения бумаг, что сделает их более привлекательными для инвесторов», — считает глава ИК «Диалот» Егор Диашов. В планах компании увеличить объем размещений не менее, чем в два раза.

Аналитик ФГ «Финам» Никита Бороданов не готов видеть прямой связи между снижением ставок и увеличением количества и объемов первичных размещений. «Динамика в первую очередь будет зависеть от потребностей компаний в долге», — замечает он. При снижении ставок с большой вероятностью, по его мнению, снизится количество флоатеров.

«Ожидается соблюдение исторической динамики, которая предполагает, что бóльшая часть объемов будет размещена в IV квартале 2024 г. Использование облигаций как источника займа обретает все бóльшую популярность среди компаний, поэтому можно ожидать появления большего количества эмитентов на рынке», — предполагает эксперт.

«Выпусков мы планируем разместить много, но немало и факторов, способных повлиять на наши планы. Главными из них, безусловно, остаются ЦБ и его настрой, а также геополитика. Второстепенными — конкуренция с другими инструментами. Эта конкуренция куда более ощутима, чем борьба с коллегами-организаторами за сердце эмитента», — комментирует Александр Павлов (ИК «Юнисервис Капитал»).

При том, что в российской экономике существует перекос в сторону банковского кредитования, облигации с каждым годом увеличивают свою долю, и этот процесс продолжится и в 2024 г., убежден Максим Чернега из «Цифры брокер». «Рынок продолжит жить и здравствовать, несмотря на все происходящие события. Экономика продолжает работать, а значит работает корпоративный сектор, которому нужны денежные средства для развития», — констатирует он.

Нет основания, по мнению организаторов, ожидать в 2024-м и всплеска дефолтов. «Последние пару лет рынок показывает уровень дефолтов значительно ниже прогнозов рейтинговых агентств. Хотелось бы, чтобы это продолжалось и дальше», — говорит Роман Ефимов из GrottBjörn. «Мы ожидаем, что в целом по рынку число дефолтов останется в прежних рамках — 2% от количества выпусков в обращении», — заключил Александр Павлов.

Случившийся в декабре прошлого года дефолт «Главторга» вызвал у участников рынка ВДО вполне закономерный вопрос: как вообще эта компания оказалась на бирже — без организатора выпуска и с высокой закредитованностью? Ведь в обязанности организатора входит детальный анализ бизнеса, а затем, после проведения экспертизы, он разделяет с эмитентом все репутационные риски. В размещениях без организатора на первый план выходит техандеррайтер. Не происходит ли тогда по факту подмена понятий? Оттолкнувшись от кейса «Главторга», Boomin решил разобраться в том, что движет компанией, которая принимает решение о выпуске бумаг без организатора, а также почему на бирже таких единицы.

«Главторг» на бирже

30 декабря 2022 г. московский оптово-розничный продавец кондитерских и табачных изделий «Главторг» допустил дефолт при выплате 4-го купона дебютных облигаций серии БО-01 на сумму 13,8 млн рублей. Но то, что у эмитента большие проблемы с платежеспособностью, стало известно тремя месяцами раньше, когда он впервые не смог в срок выплатить купон. В первый раз держатели бумаг отделались легким испугом: пусть и частями, но компании удалось перевести в НРД нужную сумму.

На фондовом рынке у «Главторга» не задалось с самого начала. С дебютным трехлетним выпуском серии БО-01 объемом 900 млн рублей и ставкой ежеквартального купона в размере 14,5% годовых компания вышла на биржу в декабре 2021 г., однако за четыре месяца смогла разместить только 42,3% выпуска на сумму 381,1 млн рублей.

«Выпуск «Главторга» — это, к счастью, редкий случай на рынке, когда практически все проблемы эмитента — с банками-кредиторами, налоговыми органами и бизнес-моделью — были видны задолго до выхода на рынок, — говорит член Совета Ассоциации владельцев облигаций (АВО) Илья Винокуров.— АВО приложила максимум усилий, чтобы осветить риски эмитента и проинформировать организатора торгов, Банк России, Федеральное Казначейство, СРО аудиторов об ошибках и нарушениях, допущенных при аудите, раскрытии эмитентом отчетности, а также при налоговых выплатах».

За месяц до дефолта на сайте Федресурса появилась информация о намерениях нескольких банков-кредиторов подать заявления о признании компании банкротом. Еще месяцем ранее суд по иску «Объединенных кондитеров» взыскал с «Главторга» 76,6 млн рублей неустойки за нарушение сроков оплаты продукции. Против генерального директора компании Карена Налбандяна, который был обвинен в коммерческом подкупе, возбудили уголовное дело. В июне 2022 г. «Эксперт РА» понизил кредитный рейтинг «Главторга» с уровня ruBB+ до ruB, изменив прогноз со «стабильного» на «развивающийся».

«Понижение рейтинга компании связано с ухудшением ликвидности, а также снижением оценки по корпоративным рискам», — объяснило свое решение рейтинговое агентство. «Эксперт РА» отметил высокую зависимость «Главторга» от кредитов, привлекаемых им на пополнение оборотного капитала, «ввиду проведения компанией политики по предоставлению отсрочки покупателям, поддержанию высоких товарных остатков и направления всего свободного денежного потока на закупку продукции у поставщиков, работающих по предоплате».

Сентябрьский техдефолт стоил «Главторгу» падения рейтинга до ruC со статусом «под наблюдением». В декабре «Эксперт РА» вовсе отозвал рейтинг «в связи с отсутствием достаточной информации для применения методологии».

Результат размещения бумаг «Главторга» мог быть лучше, а потери инвесторов, соответственно, больше, если бы у выпуска был организатор, считают участники рынка, но компания выходила на рынок только с андеррайтером. Его роль исполнила «Иволга Капитал». При этом за полтора месяца до начала размещения у выпуска «Главторга» организаторы все-таки были, причем сразу три — BCS Global Markets, ИФК «Солид» и «Финам». Но за месяц до старта продаж ценных бумаг все они неожиданно «отвалились». Анонсируемая «большая книга» заявок так и не открылась. Сначала представители BCS (в известных телеграм-чатах для инвесторов) заявили, что у «Главторга» нет срочной потребности в деньгах и поэтому он, мол, решил подождать лучшей для себя рыночной ставки. А потом обвинили эмитента в том, что тот пытался ввести организатора выпуска в заблуждение.

Boomin обратился к руководству «Иволги Капитал» за комментариями по поводу ее сотрудничества с «Главторгом», но на момент публикации ответа не получил.

По данным АВО, «Иволга Капитал» при размещении «Главторга» не ограничилась обработкой поручений на покупку бумаг, что обычно входит в обязанности технического андеррайтера, а предоставила более широкий пакет услуг.

«На информационных ресурсах «Иволги» была размещена презентация «Главторга», которая, на взгляд представителей АВО, содержала недостоверную информацию о распределении долгосрочного и краткосрочного долга компании, не соответствующую отчетности эмитента. Кроме того, «Иволга» включила бумаги «Главторга» в свой модельный портфель ВДО, что могло быть воспринято инвесторами как прохождение эмитентом комплаенса и наличием определенного уровня надежности», — констатирует Илья Винокуров.

По мнению эксперта, ИК «Иволга Капитал» сознательно не стала брать на себя обязанности организатора выпуска «Главторга», чтобы избежать обвинений в свой адрес в случае возникновения у эмитента проблем с платежеспособностью. Впрочем, дефолты «Иволгу Капитал» стороной не обошли. Ранее инвестиционная компания выступила организатором размещения семи выпусков ООО «ОР» (прежнее название — «Обувь России», входит в OR GROUP) и трех выпусков ООО «Калита», по которым эмитенты в 2022 г. не смогли исполнить обязательства перед владельцами облигаций. В первом случае суммарный долг составил 3,7 млрд рублей, во втором — 750 млн рублей.

Требуется опыт

Насколько решение «Главторга» привлечь заём на рынке публичного долга без организатора уникально и могла ли компания рассчитывать на успех? И кто несет ответственность за коммуникации с инвесторами при отсутствии организатора размещения?

«Случаи выхода эмитента на биржу без организатора крайне редки. Как правило, присутствует по меньшей мере один организатор выпуска или консультант, выполняющий роль организатора, но не являющийся профучастником. Связано это с тем, что обычно организатор готовит эмиссионные документы, проводит общение с биржей, помогает с получением рейтинга и прохождением KYC Биржи», — говорит руководитель управления корпоративных финансов ФГ «Финам» Алексей Курасов.

«В 2022 г., на моей памяти, на рынке ВДО было только два таких выпуска — «Группы «Продовольствие» и «МСБ-Лизинг». В 2021-м — не более пяти, включая бумаги «Главторга», «Петербургснаба» и «ПИМ», — отметил исполнительный директор по рынкам долгового капитала финансового ателье GrottBjorn Роман Ефимов. Из перечисленных эмитентов новичками были только «Главторг» и «Петербургснаб». И в обоих случаях — неудача. При номинальном объеме выпуска в 120 млн рублей «Петербургснаб» за семь месяцев размещения смог занять на фондовом рынке только 8 млн рублей (6,7% от общего объема эмиссии).

«Эмитентам третьего эшелона выходить на рынок без организатора можно, но сложно, особенно с дебютными выпусками. И у этого есть несколько причин, — говорит управляющий партнер блока DCM компании «Юнисервис Капитал»Алексей Мелехов. — У новичка просто еще нет представления обо всех новых обязанностях, которые идут в комплекте со статусом публичной компании, эмитента биржевых облигаций. Легко ошибиться, не предусмотреть какие-то моменты, затянуть сроки, получить штраф».

По мнению Алексея Мелехова, самостоятельный выход на биржу оправдан в случае счастливого стечения двух факторов: у эмитента есть компетентные специалисты с опытом подготовки, прежде всего юристы, и есть пул инвесторов, способных обеспечить если не 100% спроса на планируемый объем размещения, то хотя бы 30-50%.

«Если нет речи о подмене понятий (организатор — андеррайтер), как это было в нескольких кейсах, то коммуникации с инвесторами, продажи бумаг на первичном размещении обеспечивает сам эмитент. Это не может быть функцией «технического андеррайтера», — подчеркнул представитель компании «Юнисервис Капитал».

«Если у эмитента уже есть какое-то количество успешно размещенных выпусков, то тогда он может выйти и без организатора, только в сопровождении технического андеррайтера. Документацию он знает, как проходить KYC знает, как промоутировать выпуск тоже знает, и клиентская база у него есть. По сути, в этом случае он будет предлагать новый выпуск уже существующим клиентам», — отмечает начальник аналитического отдела ИК «Риком-Траст»Олег Абелев.

Именно по такому пути пошла «Группа «Продовольствие». В 2020 г. компания успешно разместила дебютный выпуск облигаций на 70 млн рублей. Его организатором выступил «Среднеуральский брокерский центр» (ныне GrottBjorn), а андеррайтером — ИК «Иволга Капитал».

«При планировании третьего выпуска мы консультировались с «Иволгой». Ситуация в связи с началом СВО была, так скажем, непредсказуемая от слова «совсем». И даже наличие организатора нам не гарантировало размещение всего объема за короткое время, — вспоминает директор «Группы «Продовольствие» Дементий Глухов. — Мы рассчитывали, что те, кто владел нашими облигациями первого и второго выпусков, захочет приобрести их вновь. Размещение идет по графику, как мы и планировали».

«МСБ-Лизинг» на момент выхода на биржу с выпуском без организатора был опытным эмитентом с сильной командой специалистов по ценным бумагам. Компания реализовала шесть выпусков, два из которых погашены полностью, остальные — частично. «Я глубоко убежден, что если у компании-эмитента нет команды и компетенций в ценных бумагах, то первые выпуски должны проходить только с организатором. А вот последующий IR и формирование привлекательности — это уже задача эмитента. Не должно быть никаких преломлений, инвестор должен видеть эмитента таким, какой он есть, и уже на основании этого принимать решения», — убежден генеральный директор лизинговой компании Роман Трубачев.

Такую позицию полностью разделяет Олег Абелев: «В законе о рынке ценных бумаг четко сказано: за коммуникации с инвесторами отвечает эмитент. Если инвестор видит, что компания сама ратует за коммуникации, то это всегда плюсик в ее карму. Организатор может помочь, может дать консультацию, даже может отвечать за эмитента, но это не должно быть системой. В противном случае у инвестора сложится впечатление, будто эмитент немой или глухонемой, а это совсем плохо».

При выборе андеррайтера, которым стал GrottBjorn, «МСБ-Лизинг», по словам главы компании, обращал внимание на условия сотрудничества, профессионализм и деловую репутацию.

«Поиск инвесторов, подготовка эмиссионной документации были за нами, всё остальное — консультации, отработка заявок, прохождение KYC на бирже — за андеррайтером. Такую форму сотрудничества мы считаем оптимальной для себя. Она обеспечивает баланс интересов между компанией и инвесторами», — объясняет Роман Трубачев.

Под зонтиком организатора

Для эмитента размещение без организатора — это прежде всего экономия средств, отмечают участники рынка. «Кто-то назовет такую экономию повышением эффективности, кто-то — неуемной жадностью. Считаю, доля истины есть в обоих вариантах, так как баланс здесь тяжело достижим, а от него и зависит успех размещения», — говорит Илья Винокуров из АВО.

Однако, указывает член Совета АВО, для инвестора важно, чтобы экономия эмитента на организаторе хоть в какой-то мере трансформировалась в рост доходности. Такая модель создает ситуацию win-win для инвесторов и эмитента. «Но тут эмитенты зачастую дают волю жадности, и размещения буксуют. Это происходит потому, что они путают рыночную специфику момента предыдущих размещений в 2020-2021 гг., когда инвесторы-физики сметали все выпуски, не глядя на ставку и рейтинг, и восприятие их компаний сейчас. При невозможности дать рынку проходную ставку по мне так лучше вообще повременить с выходом, чем создать себе репутацию долгостроя на первичке», — считает Илья Винокуров.

Самостоятельное размещение выпусков, по данным организаторов, позволяет эмитенту экономить до 3-4% от объема займа. Например, «Группа «Продовольствие» при размещении дебютного двухлетнего выпуска заплатила организатору 2,1 млн рублей (3% от размера выпуска), а андеррайтеру — 500 тыс. рублей (0,7%). Стоимость этих услуг была заложена в размер купонной ставки. По второму трехлетнему выпуску, с которым компания выходила уже без организатора, андеррайтер обошелся ей уже в 1% от размера эмиссии.

«В нашем сегменте бизнеса — оптовой торговле сахаром и зерном — огромную роль имеет стоимость привлеченных кредитных ресурсов. Поэтому при наличии возможности получения банковских кредитов по ставке от 10,5 до 11,5% увеличивать среднюю ставку купона в районе 14,5% компания не готова. В нашем случае решающую роль играет размер процентной ставки по новому выпуску. Вот почему было принято решение идти без организатора», — рассказывает Дементий Глухов».

«Классика жанра — это предоставление услуг андеррайтинга непосредственно организатором. Это позволяет оперативно проводить коммуникацию между эмитентом, организатором, биржей и центральным депозитарием, что в конечном счете влияет на качество и скорость размещения», — говорит Роман Ефимов из GrottBjorn.

Кроме того, что организатор сопровождает эмитента на всем пути, от решения выйти с выпуском до его размещения — готовит пакет эмиссионных документов, помогает в подготовке документов на KYC биржи, оказывает помощь в коммуникациях с рейтинговыми агентствами, разрабатывает и проводит маркетинговую кампанию, — разделяет он с ним и все репутационные риски. И именно поэтому заинтересован в качественном и глубоком анализе компании перед размещением, указывают участники рынка.

«При принятии решения инвесторы смотрят не только на эмитента, но и на предыдущие размещения организатора. Наличие дефолтов в «портфеле» усложняет продажи очередных выпусков. Поэтому организатору важно показать инвесторам сильные и слабые стороны бизнеса для принятия решения о покупке», — подчеркивает Роман Ефимов (GrottBjorn).

Таким образом, за свой процент организатор гарантирует эмитенту то, что инвесторы отнесутся к его выпуску со всем вниманием. Это как минимум. Как максимум — бумаги быстро найдут покупателей, в том числе среди клиентов организатора. «Мы не навязываем клиентам бумаги эмитентов, с которыми работаем. Мы их просто информируем. Если же клиент принимает решение о покупке, мы ему в этом помогаем», — констатирует Олег Абелев из ИК «Риком-Траст».

Кроме того, организатор может предоставить комплекс услуг по сопровождению эмиссии, чтобы компания могла полностью сконцентрироваться на своем бизнесе, не отвлекая ресурсы на решение технических вопросов, связанных с обращением ценных бумаг.