4 0
101 комментарий
88 711 посетителей

Блог пользователя arsagera

Блог УК Арсагера

Блог об инвестициях и управлении капиталом, о макроэкономической ситуации. Аналитика по различным эмитентам и отраслям.
1 – 5 из 51
arsagera 25.06.2013, 11:41

Что можно сделать для улучшения качества КУ российских публичных компаний. Часть 3

Модель управления акционерным капиталом: многоликий диковинный зверь?

Большой блок нарушений корпоративного управления связан с неадекватной моделью управления акционерным капиталом. Начнем с того, что каждое акционерное общество, на наш взгляд, обязано руководствоваться интересами акционеров, и в этой связи модель управления акционерным капиталом является незаменимым помощником. В чем заключается ее суть?

Менеджмент может предложить, а Совет директоров - утвердить различные способы распоряжения заработанными компанией деньгами - положить временно свободные средства на депозит; сделать ставку на органический рост, осуществляя капвложения; использовать их в сделках слияний и поглощений (неорганический рост); наконец, поделиться с акционерами. Мы считаем, что центральным критерием правильности использования средств компании является максимизация рентабельности собственного капитала (ROE) – ставки, под которую средства акционеров работают в компании. Если деньги могут быть использованы на расширение бизнеса на фоне растущего ROE – имеет смысл не выплачивать дивиденды, а оставить их в компании. Если этого сделать не удается – лучше вернуть их акционерам через дивиденды или выкуп акций, тем самым увеличивая ROE. Схожая схема действует и при необходимости привлечь средства в компанию: если акции компании торгуются, исходя из достаточно высоких финансовых коэффициентов, целесообразно рассмотреть вопрос о долевом финансировании путем проведения допэмиссии акций. Если же акции компании торгуются существенно ниже своей фундаментальной оценки, то в такой ситуации лучше отдать предпочтение долговому финансированию. К сожалению, на практике мы нередко сталкиваемся с ситуацией, когда допэмиссия акций проводится по цене ниже балансовой (опять же, подсобил «независимый оценщик»!), что размывает балансовую стоимость одной акции, даже если акционер сохранил свою долю путем реализации преимущественного права. Особенно сильно в такой ситуации страдают владельцы привилегированных акций, так как при допэмиссии обыкновенных акций они не только страдают от размытия доли, но и лишены возможности сохранить свою долю в компании, а также долю в остаточной стоимости имущества, что будет важно при ликвидации акционерного общества.

Таким образом, формы проявления неадекватной модели управления акционерным капиталом могут быть разнообразны. При принятии решений о направлениях использования средств компании это чаще всего выражается в том, что на протяжении длительного времени рыночная стоимость компании может находиться ниже балансовой стоимости. В этом случае компания должна предпринять соответствующие меры, направленные на сближение этих двух стоимостей: повысить эффективность работы, уменьшить собственный капитал путем выплаты дивидендов или выкупа собственных акций с их последующим погашением, то есть то, что способно увеличить ROE и рыночную цену бизнеса. Нужно заметить, что в последнее время все больше отечественных компаний стали использовать выкуп собственных акций как инструмент распределения средств среди акционеров. Однако потенциал этого инструмента используется еще далеко не полностью. Поэтому на российском фондовом рынке все еще нередки случаи, когда акции долгое время торгуются ниже баланса. Более того, ряд компаний, накопив определенные суммы, не реинвестируют их в основной бизнес и не делятся со своими акционерами. Они предпочитают использовать их в рамках выдачи внутригрупповых кредитов, а также как базу для выдачи поручительств по обязательствам мажоритарного акционера; использовать трансфертное ценообразование; как самый крайний случай – выводить деньги из компании путем заключения сомнительных сделок со связанными сторонами.

И прочее...

С точки зрения информационной прозрачности достаточно странным выглядит и отсутствие обязательных требований к раскрытию конечных бенефициаров-собственников компаний. Зачастую даже глядя в официальные документы компании, невозможно понять, кому же она принадлежит и в каком размере: видны лишь оффшоры, номинальные держатели и т.д. Представляется, что введение такого требования на законодательном уровне (что уже давно существует в развитых странах) бесспорно назрело: инвесторы должны знать, от кого зависит принятие ключевых решений в акционерном обществе, акциями которого они владеют.

Существуют и более мелкие нарушения в практике корпоративного управления компаний. Например, закрытие реестра акционеров для принятия определенных решений задним числом или отсутствие независимого ревизора. Как правило, они не носят критичного характера, но причиняют инвесторам определенный дискомфорт.

Кто виноват и что делать?

Подводя итоги, можно отметить явную непоследовательность властей: с одной стороны, провозгласив задачу построения международного финансового центра, государство делает определенные шаги: создание единого депозитария, введение обязательной отчетности по МСФО для широкого круга компаний, уточнение дивидендной политики госкомпаний. С другой стороны, на более низких уровнях инвесторам приходится сталкиваться не просто с саботажем данной политики; зачастую делается все, чтобы отбить интерес у национальных инвесторов к вложениям в российскую экономику. Именно недостаточно высокий уровень корпоративного управления и отсутствие возможности у инвесторов защитить свои права является серьезной преградой на пути достижения поставленной цели: создания комфортной бизнес среды и поощрения инвестиционной активности для дальнейшего развития экономики. Самое обидное ,что при наличии в России неплохого законодательства нет органов, которые бы могли должным образом трактовать его положения и следить за его выполнением. Мы напоминаем первобытного человека, которому для борьбы с динозаврами дали автомат, но он продолжает орудовать прикладом, не используя всех имеющихся возможностей. Более того, мы умудряемся приспособить передовой закон «Об акционерных обществах» для оправдания нарушений прав миноритарных акционеров. Мы и здесь идем своим путем: по сути, учим динозавров стрелять из автомата по людям! Но в отличие от прошлых лет, когда вся сфера корпоративного управления воспринималась как не имеющая никакого отношения к практике абстракция, сейчас власти похоже начинают понимать, что нарушая права инвесторов, нельзя построить по-настоящему сильную экономику и кардинально улучшить благосостояние граждан страны. Это дает надежду на возрождение тенденции к улучшению корпоративного управления в российских компаниях. Но для этого властям, эмитентам и инвесторам придется приложить значительные усилия в сфере совершенствования корпоративного права и осознания физического смысла заложенных в него норм.

Материалы по теме:

Что можно сделать для улучшения качества корпоративного управления российских публичных компаний. Часть 1

Что можно сделать для улучшения качества корпоративного управления российских публичных компаний. Часть 2

Что такое качество корпоративного управления и как оно влияет на стоимость акций?

Исследование корпоративного управления в России

Биссектриса Арсагеры или что должна делать каждая компания. Часть 1

Кто знает и определяет цену акций?

0 0
Оставить комментарий
arsagera 14.06.2013, 12:34

Что можно сделать для улучшения качества КУ российских публичных компаний. Часть 2

Конвертация и оферты: механизмы откровенного и изощренного воровства

Еще один традиционный бич отечественных компаний – неспособность без нарушения прав миноритарных акционеров провести реорганизацию компаний или выставить оферту по справедливой цене в случае принудительного выкупа мажоритарным акционером миноритарных долей. Это всегда очень болезненно, так как в отличие от делистинга, где акционерам создаются затруднения в определении текущей рыночной цены, здесь речь идет о безвозвратных потерях денег миноритарными акционерами. По сути дела речь идет о попытке воровства со стороны мажоритарного акционера у миноритарных. Уже привычными стали случаи, когда при принудительном выкупе компания оценивается ниже балансовой стоимости или в две-три годовых прибыли. Понятно, что «независимый оценщик» (кстати сказать, разновидность оксюморона: мало того, что его услуги оплачиваются заказчиком, так еще и последний заранее задает ориентир, где он хотел бы видеть результат оценки) сделал все, чтобы уценить объект оценки. В итоге миноритарные акционеры получают несправедливую цену за свои акции практически без шансов опротестовать саму процедуру: доказывать в суде неадекватность отчета оценщика – дело крайне неблагодарное. Учитывая квалификацию и пристрастность оценщиков, привлекаемых к процедурам определения цены акции при принудительном выкупе, выходом могло бы стать создание специального органа при финансовом мегарегуляторе, проводящего экспертизу цен акций. Такой орган мог бы как минимум пресекать случаи откровенного «фондового бандитизма», когда нормально работающая компания оценивается, например, ниже балансовой стоимости или в пару прибылей. Параллельно такой орган мог бы вести реестр недобросовестных оценщиков, на которых бы накладывались ограничения в определенной части оценочной деятельности.

Но если в случае с принудительным выкупом ситуация, как правило, достаточно очевидная (зачастую понятно, когда тебя пытаются обмануть), то в случае с коэффициентами конвертации отъем собственности может носить скрытый характер.

Напомним, что согласно закону «Об акционерных обществах» реорганизация общества сопровождается выкупом обыкновенных и привилегированных акций у несогласных акционеров. Если при этом выкуп обыкновенных и привилегированных акций осуществляется по разным ценам – это, на наш взгляд, является грубым нарушением прав акционеров. Как следствие таким же нарушением является практика, когда для привилегированных акций в ходе присоединения компаний устанавливаются коэффициенты конвертации, отличающиеся от обыкновенных акций.

Одно из оснований для установления единой цены выкупа (и единых коэффициентов конвертации) содержится в п.1 ст. 75 Закона «Об акционерных обществах» в которой установлено, что требовать выкупа вправе в равной степени все владельцы голосующих акций. Для этих целей составляется единый список лиц, владеющих голосующими акциями, имеющих права требовать их выкупа. Таким образом, Закон «Об акционерных обществах» не делает различия при выкупе акций у акционеров на владельцев обыкновенных и привилегированных акций. Применяется один критерий – голосующие акции, соответственно, и цена выкупа подразумевается единая. При этом привилегированные акции являются голосующими наравне с обыкновенными в вопросах реорганизации общества в соответствии с п. 4 статьи 32 Закона «Об акционерных обществах».

Для владельцев акций с одинаковым объемом прав по вопросам реорганизации общества в результате выкупа должны наступать одинаковые правовые последствия в виде одинаковой цены выкупа акций, что следует из п. 1 статьи 2 Закона «Об акционерных обществах», устанавливающего принцип имущественного равенства всех акционеров общества, имеющих одинаковые права по отношению к обществу.

Конечно, можно было бы все списать на оценщиков, которые оценивают компании для целей реорганизации по заказу Советов директоров. Но если оценщик не понимает природы формирования цен привилегированных акций (как показывает практика, для него – это некая «заданная сверху субстанция», в оправдание которой могут приводиться самые разнообразные вещи: дисконт за ликвидность, объем оцениваемого пакета и т.д., то есть все что угодно, кроме устава компании, где четко прописаны права владельцев акций, в том числе на дивиденды и ликвидационную стоимость), то Советы директоров просто обязаны исправлять такие «ляпы». И тем не менее, они «штампуют» коэффициенты конвертации и цены выкупа, посчитанные оценщиком. А ведь закон «Об акционерных обществах» четко говорит, что цены оценщика служат не истиной в последней инстанции и даже не ориентиром (так как отклонение цены допускается ТОЛЬКО в одну сторону, то есть они могут быть ТОЛЬКО выше!). Они являются минимально возможными ценами выкупа, то есть ценами, ниже которых даже самый «независимый» оценщик не готов продать свою совесть и позволить заинтересованным членам Совета директоров санкционировать отъем имущества у миноритарных акционеров.

Чем же объяснить подобные решения органов управления обществом? Выше мы уже отмечали, что одна из причин – непонимание физического смысла норм акционерного законодательства. Зачастую из закона выдергивается какая-либо статья, которая якобы и служит обоснованием неверных решений. Между тем, закон «Об акционерных обществах» является переводным, то есть, по сути, в нем содержится опыт развитых стран, накопленный за десятилетия. И если он кому-то покажется слишком простым и дающим возможность ущемлять права акционеров, это означает только одно: неправильную трактовку. Закон сам по себе достаточно сложен, практически по всем основным болевым вопросам он представляет собой сложную систему императивных и диспозитивных норм, направленных на защиту прав акционеров. Можно не сомневаться, что долгие годы существования акционерной формы собственности в развитых странах позволили не только выявить основные проблемные области взаимоотношений в рамках акционерного общества, но и выработать способы их решения, основанные на системе правовых норм и их трактовке, исходя из здравого смысла. По сути дела, у нас в руках – серьезный инструмент, которым всего лишь надо правильно воспользоваться! Но Россия умудряется и здесь идти своим «особым путем», «приспособив» прогрессивный закон для «отстаивания интересов» мажоритарных акционеров за счет миноритариев. Как тут не вспомнить анекдот советских времен: «Как я ни пыталась по чертежам собрать пылесос, все время получался автомат»? Страшно подумать, что было бы, если бы закон «Об акционерных обществах» полностью писался нашими законодателями; кстати, судить об этом можно по так называемым «антирейдерским поправкам», кажется, созданным специально для того, чтобы всячески усложнить миноритарным акционерам возможность обжаловать действия органов управления в судебном порядке. Но это тема отдельного разговора, который мы в скором времени планируем начать в своих материалах.

Советы директоров: «независимые» и непрофессиональные

Еще одной очень важной причиной злоупотреблений является структура собственности большинства российских публичных компаний: практически в каждой из них не просто есть ярко выраженный мажоритарный акционер, а, как правило, его доля позволяет ему принимать в одиночку практически все решения по управлению компанией. Многими принято считать, что это дает только права, но не накладывает никаких обязанностей. Как следствие, органы управления обществом (прежде всего, Совет директоров) начинают целиком и полностью отождествлять себя с одним акционером, забывая, что их задача – работать в интересах всех акционеров компании! И когда миноритарии выказывают претензии к качеству принимаемых ими решений, в ответ следует: «А причем здесь вы? У нас есть акционер, с ним мы и работаем»... По сути дела органы управления обществом начинают приобретать марионеточный характер, штампуя решения по воле мажоритарного акционера. Ни о каком профессионализме или следовании здравому смыслу речь уже не идет; а, значит, миноритарные акционеры в такой компании обречены на ущемление своих прав...

Ситуацию не спасает даже присутствие в Совете директоров так называемых «независимых директоров». Кстати сказать, еще один «оксюморон»: член Совета директоров по определению не может быть независимым, так как он может быть избран ТОЛЬКО при поддержке акционеров. Тот факт, что он удовлетворяет неким формальным критериям, увы, не гарантирует его компетентности в области корпоративного управления. Вот и встречаешь зачастую в Советах директоров людей из мира науки и искусства, которые призваны «украсить» своим присутствием Совет. Но давайте зададимся вопросом: кого мы хотим видеть в Советах директоров? Формально независимых членов, голосующих почти всегда заодно с представителями мажоритария? А, может быть, профессионалов, стремящихся разобраться в принимаемых решениях и чувствующих на кончиках пальцев нюансы корпоративного управления? На наш взгляд, понятие «независимого директора» в российских реалиях низведено до «галочки», которую нужно проставить компании. Вместо этого необходимо воспитывать профессионалов в сфере корпоративного управления, которые, разбираясь в нюансах работы акционерного общества, поставят свои знания и опыт на службу компаниям. Можно не сомневаться, что работа таких представителей акционеров принесет большую пользу миноритарным акционерам, да и самим публичным компаниям...

Можно также пожелать, чтобы мотивация работы членов Совета директоров и лиц, входящих в исполнительные органы управления обществом, ставилась в зависимость от показателей эффективности деятельности компаний, таких как чистая прибыль или рост капитализации. В противном случае акционерам придется содержать существенное число высокооплачиваемых управленцев в условиях отсутствия видимого для них эффекта. Не секрет, что многие публичные компании оплачивают работу членов органов управления по фиксированным ставкам независимо от качества принимаемых решений и их влияния на показатели деятельности компании. Мы убеждены, что здесь необходимо сформировать тесную взаимосвязь: люди должны понимать, что каждое голосование в рамках Совета директоров или в составе правления - отнюдь не абстракция: оно напрямую отражается на результатах деятельности компании, ее капитализации, а, значит, и на всех акционерах. При этом если условия вознаграждения членов Совета директоров раскрываются нашими эмитентами в целом неплохо, то найти сведения о принципах вознаграждения членов исполнительных органов общества практически невозможно, в открытом доступе их, как правило, нет.

С вопросом защиты прав миноритарных акционеров от некачественной работы советов директоров связан еще один момент. Все мы живые люди и можем ошибаться при принятии решений. На тот случай, если решения органа управления обществом привели к убыткам компании или ее акционеров неплохим выходом могло бы стать страхование ответственности членов Совета директоров. Ряд российских компаний уже практикуют подобные меры, однако их число все еще невелико. Учитывая в среднем невысокий уровень профессионализма членов Совета директоров, можно было бы подумать о введении обязательных требований к страхованию ответственности для публичных компаний или в сочетании с другими критериями (количество акционеров, показатели объема деятельности). Кому-то это может показаться экзотикой, но когда-то и введение ОСАГО казалось необычной мерой. Однако с его помощью удалось привести в цивилизованные рамки случаи урегулирования споров. Представляется, что и в рамках акционерного поля подобная мера в перспективе оказалась бы весьма востребованной.

В следующей части статьи мы рассмотрим неадекватность модели управления акционерным капиталом некоторых компаний и подведем итог того, что можно сделать для улучшения качества корпоративного управления российских публичных компаний.

Материалы по теме:

Что можно сделать для улучшения качества корпоративного управления российских публичных компаний. Часть 1

Что такое качество корпоративного управления и как оно влияет на стоимость акций?

Исследование корпоративного управления в России

0 0
1 комментарий
arsagera 31.05.2013, 11:46

Что можно сделать для улучшения качества КУ российских публичных компаний. Часть 1

Старые проблемы, новые тенденции

Качество корпоративного управления – один из наиболее значимых факторов, определяющих курсовую динамику акций любого эмитента. Даже если компании удается зарабатывать хорошую прибыль, инвесторы могут с настороженностью относиться к ее ценным бумагам. Причина очень проста: все достижения в области экономических показателей могут быть перечеркнуты некачественным корпоративным управлением. В итоге компания зарабатывает средства для акционеров, но часть из них (миноритарные акционеры) не получают от этого никакой выгоды.

Мы вспомнили об этом в очередной раз при подведении итогов нашего традиционного ежегодного исследования уровня корпоративного управления в российских публичных компаниях. Родившееся как обязательная составная часть оценки инвестиционной привлекательности акций, сегодня это исследование помимо своего прикладного значения приобрело самостоятельный смысл. Оно помогает оценить общую картину качества корпоративного управления отечественного бизнеса, а также проследить изменение тенденций как в разрезе отдельных компаний и отраслей, так и в части конкретных факторов, определяющих сбалансированность интересов лиц, имеющих отношение к компании: мажоритарных и миноритарных акционеров, исполнительного менеджмента, сотрудников, внешних контрагентов. Основные выводы, к которым мы пришли по итогам проделанной работы:

  • средний уровень корпоративного управления российских компаний перестал расти. До кризиса в этом плане прогресса была гораздо больше;
  • усугубилось расслоение между лидерами и аутсайдерами. Лучшие компании стремятся еще больше улучшить корпоративное управление, в то время как у аутсайдеров прогресса не видно;
  • самая уязвимая группа к нарушениям корпоративного управления – миноритарные акционеры.

Тенденции поменялись. На смену двойным реестрам, неприкрытому выводу прибыли из компании через трансфертное ценообразование пришли другие частые нарушения, вызванные не только преднамеренным умыслом, но и зачастую непониманием физического смысла норм акционерного законодательства. Весьма прискорбно, что на сегодняшний день, по сути, нет ни одного органа, который бы взялся за ликвидацию белых пятен закона об АО и определение правильной трактовки многих тонких моментов, зачастую прямо не прописанных в законе. Все это создает «хорошую почву» для нарушения прав миноритариев. В этом материале мы хотим подробнее осветить наиболее распространенные нарушения отчетного года и дать им свою оценку.

Делистинги

В 2012 году произошел ряд случаев делистинга ценных бумаг по заявлению самого эмитента. Свои акции с торгов сняли Силовые машины, Седьмой континент, «дочки» Трубной металлургической компании и многие другие. Объяснения даются, как правило, одни и те же: низкая ликвидность акций на вторичном рынке; снижение капитализации, не отражающее итогов работы компании; расходы на поддержание листинга ценных бумаг; введение обязательного требования к составлению отчетности по МСФО для публичных компаний, акции которых входят в котировальные списки, ужесточение законодательства в части использования инсайдерской информации. Между тем, многие из этих причин не имеют никакого отношения к действительному положению вещей. Более того, мы беремся утверждать, что подобная процедура является достаточно грубым нарушением прав миноритарных акционеров. Чтобы в этом убедиться, откроем закон «Об акционерных обществах». В пункте 1 статьи 2 можно прочесть: «Акционеры вправе отчуждать принадлежащие им акции без согласия других акционеров и общества». Делистинг по заявлению самого эмитента препятствует отчуждению акционерами своих акций в рамках биржевого обращения. Это то же самое, как запретить владельцу автомобиля продать его на определенном автомобильном рынке. Но в случае с автомобилем его владелец может пойти на соседний рынок и реализовать свое имущество. В случае с акциями у миноритарных акционеров такой возможности практически нет, так как биржевые торги акциями в России сосредоточены на одной фондовой площадке. Это означает, что вследствие чинимых эмитентом препятствий акционер теряет право получить адекватную текущую рыночную стоимость за продаваемый актив. Остается только внебиржевой рынок, где транзакционные издержки владельца акций при их продаже будут существенно выше.

Поэтому, если продолжают оставаться акции, принадлежащие миноритарным акционерам, ценные бумаги могут обращаться на бирже и никакие причины, приводимые компанией, не должны служить основанием для самовольного снятия акций с торгов. Низкая ликвидность? Она вообще не оказывает влияния на повседневную деятельность общества! А если так уж хочется видеть акции ликвидными - размещайте новые эмиссии на вторичном рынке и при необходимости проводите дробление акций. Снижение капитализации? Работайте лучше, показывайте должные результаты деятельности, улучшайте корпоративное управление в компании – и со временем это найдет свое отражение в курсовой динамике. Эта причина делистинга особенно умиляет: зачастую не прикладывая усилий, компания хочет, чтобы ее акции росли в цене, путая причину со следствием! Расходы на поддержание биржевого обращения и составления отчетности МСФО? Это все равно, как если бы кто-то отобрал у человека, собравшегося пообедать, еду, сказав ему, что он должен экономить. Кроме того, эти расходы не так велики, чтобы на них экономить. Большего экономического эффекта можно добиться, наняв грамотный и стимулированный на достижение результата менеджмент, внедрив систему управления акционерным капиталом, ликвидировав неэффективные расходы и прямое воровство, уничтожив трансфертное ценообразование. Вот где источник повышения доходов подавляющего большинства компаний!

Ответом на сложившуюся практику самовольного ухода с биржи эмитентов стали изменения в законодательстве. В подпункте 19.2 пункта 1 статьи 48 Федеральный закона «Об акционерных обществах» устанавливается, что «принятие решения об обращении с заявлением о делистинге акций общества» относится к компетенции общего собрания акционеров и может быть принято тремя четвертями голосов. При этом согласно статье 75, «акционеры — владельцы голосующих акций вправе требовать выкупа обществом всех или части принадлежащих им акций при принятии общим собранием акционеров решения об обращении с заявлением о делистинге акций общества, если они голосовали против принятия соответствующего решения или не принимали участия в голосовании». Цена выкупа в данном случае «не может быть ниже средневзвешенной цены, определенной по результатам организованных торгов за шесть месяцев, предшествующих дате принятия решения о проведении общего собрания акционеров, в повестку дня которого включен вопрос об обращении с заявлением о делистинге акций общества». При этом принятое решение о делистинге вступает в силу только в случае, если будут полностью удовлетворены требования о выкупе акций несогласных с решением акционеров.

С другой стороны принятие решения об обращении с заявлением о листинге акций на организованных торгах с 30 сентября 2013 года будет также отнесено к компетенции общего собрания акционеров (или Совета Директоров), что осложнит процесс вывода акций на биржу миноритарными акционерами.

В следующей части статьи мы рассмотрим нарушения прав акционеров при конвертациях и офертах и зависимость Советов Директоров от мажоритарного акционера.

Материалы по теме:

Что такое качество корпоративного управления и как оно влияет на стоимость акций?

Исследование корпоративного управления в России

0 0
Оставить комментарий
arsagera 18.01.2013, 13:10

Пересмотр базовых ставок и страновой премии

При расчете ставки дисконтирования по акциям мы используем кумулятивную модель. Ставка дисконтирования складывается из базовой ставки, страновой и отраслевой премии, премии за ликвидность и премии, учитывающей качество корпоративного управления.

Базовые ставки определяются кредитным качеством эмитентов и изменяются в двух случаях: при выходе отчетности или при фактическом снижении стоимости долгового финансирования для эмитентов. Текущий пересчет базовых ставок связан с фронтальным снижением доходности государственных и корпоративных облигаций примерно на 13% (относительное изменение) за последние 2 месяца (мы в своих расчетах отталкиваемся от корзины пятилетних облигаций). Тенденция снижения доходности государственных облигаций наблюдается с 2009 года. Снижение доходности корпоративных облигаций идет с небольшим временным лагом и поэтому сейчас происходит с более высоким темпом.

Данная тенденция связана с избытком наличности у инвесторов (в первую очередь НПФ и инвест.фонды) и действием арбитражного механизма, направленного на сокращение спреда в доходности между российскими валютными облигациями и облигациями других стран. Арбитражные механизмы также оказывают влияние и на снижение доходности рублевых облигаций. Дополнительный импульс этой тенденции в рублевых облигациях дают ожидания по упрощению доступа к торговле ими через Евроклир.

Эта же тенденция является причиной снижения страновой премии – составляющей ставки дисконтирования, учитывающей страновые риски, связанные с ведением бизнеса. Данная составляющая уменьшилась на 9% (относительное изменение) за последние 2 месяца и приближается к своим докризисным значениям.

Данный пересмотр ставок не привел к изменениям в хит-параде, так как оказал примерно одинаковое влияние на рост потенциальной доходности. По сути, это снижение доходности облигаций означает еще больший разрыв в доходности долговых и долевых инструментов, который и до этого был аномально большим.

Материалы по теме

Доходность, которую хочет получить инвестор при вложении денег в акции...

0 0
Оставить комментарий
arsagera 21.08.2012, 11:01

Корпоративное управление. "Рекордсмены"

Корпоративное управление. "Рекордсмены"

Чего только не встретишь во время нашего традиционного исследования, посвященного качеству корпоративного управления российских компаний! Здесь и загадочные сделки, и «независимые директора», и поиск вроде бы доступных внутренних документов компании, которые бывает найти не так просто. Но, безусловно, одним из самых ярких впечатлений стало количество сделок с заинтересованностью, одобряемых органами управления ряда эмитентов. Абсолютными рекордсменами, похоже, станут «Мечел» и его «дочки». «Достижения» самой материнской компании весьма «скромны» — 336 сделок, перечень которых занимает «всего» половину годового отчета компании. На этом фоне ряд дочерних компаний смотрятся «стахановцами» — Коршуновский ГОК может похвастаться 288 сделками, для описания которых потребовалось 93 страницы ( к слову, на 9 страницах уместились такие разделы, как «Сведения об обществе», «Приоритетные направления деятельности», «Отчет Совета директоров о результатах развития Общества по приоритетным направлениям его деятельности», «Перспективы развития Общества», «Отчет о выплате объявленных (начисленных) дивидендов по акциям Общества», «Описание основных факторов риска, связанных с деятельностью Общества»); а «Южный Кузбасс» оказался и того круче — 1036 одобренных сделок за год! Учитывая, что большинство из них подлежали одобрению Советами директоров, можно только поразиться работоспособности представителей акционеров. Несложные подсчеты показывают, что в среднем одобрялось несколько сделок каждый рабочий день! Увы, далеко не всегда количество переходит в качество.

В ряде случаев детали сделок компаниями не раскрываются со ссылкой на законодательство, а, значит, миноритарные акционеры лишены возможности понять, что же все-таки одобряют органы управления и в чьих интересах на самом деле действуют. Неудивительно, что такая «скорострельность» не находит у нас отклика при оценке уровня корпоративного управления в таких компаниях: скорее, наоборот, подобная манера управления акционерным обществом является для нас элементом ранней диагностики возможных нарушений прав миноритарных акционеров. Вообще же практика показывает, что наибольшие проблемы в КУ выявляются именно в рамках холдингов, когда интересы акционеров дочерних компаний зачастую приносятся в жертву интересам акционеров материнской компании. Вполне возможно, что подобные примеры станут для нас хорошей обратной связью для совершенствования методики оценки качества КУ - ведь «гиперактивность» органов управления компанией не должна остаться без оценки инвесторов...

0 0
Оставить комментарий
1 – 5 из 51